Làm sáng tỏ trò chơi chênh lệch giá đằng sau hợp đồng giao ngay và vĩnh viễn của Ethereum

Tác giả gốc: A1Research

Biên soạn gốc: Tim, PANews

Biến động giá của Ethereum có vẻ đơn giản: sự nhiệt tình bán lẻ cao, giá tăng vọt và sự lạc quan của thị trường tiếp tục lên men. Nhưng bên dưới bề mặt, thực sự có một cơ chế thị trường phức tạp về mặt cấu trúc. Thị trường tỷ lệ tài trợ, các hoạt động phòng ngừa rủi ro của các tổ chức chiến lược trung lập và nhu cầu về đòn bẩy đệ quy đan xen với nhau, phơi bày sự mong manh hệ thống sâu sắc trong thị trường tiền điện tử hiện tại.

Chúng ta đang chứng kiến một hiện tượng hiếm gặp: đòn bẩy về cơ bản đã trở thành tính thanh khoản. Các vị thế mua khổng lồ do các nhà đầu tư bán lẻ đầu tư về cơ bản đang định hình lại cách thực hiện rủi ro phân bổ vốn trung lập, tạo ra các lỗ hổng thị trường mới mà hầu hết những người tham gia thị trường vẫn chưa nhận thức đầy đủ.

Các nhà đầu tư bán lẻ đi theo xu hướng mua: khi hành vi thị trường hội tụ cao

Nhu cầu bán lẻ tập trung vào các hợp đồng vĩnh viễn Ethereum vì các sản phẩm đòn bẩy như vậy có thể dễ dàng tiếp cận. Các nhà giao dịch đang đổ vào các vị thế mua đòn bẩy với tốc độ vượt xa nhu cầu thực tế đối với giao ay. Số lượng người muốn đặt cược vào sự gia tăng của ETH vượt xa số lượng người thực sự mua Ethereum giao ngay

Những vị trí này cần được đảm nhận bởi đối tác. Tuy nhiên, khi nhu cầu mua trở nên cực kỳ tích cực, các lệnh bán ngày càng được hấp thụ bởi những người chơi tổ chức thực hiện các chiến lược trung lập delta. Đây không phải là những con gấu định hướng, mà là những người thu hoạch lãi suất tài trợ, những người tham gia không phải để giảm giá ETH, mà để khai thác sự mất cân bằng cấu trúc để kinh doanh chênh lệch giá.

Trên thực tế, cách tiếp cận này không bị thiếu hụt theo nghĩa truyền thống. Những nhà giao dịch này thực hiện các vị thế mua giao ngay hoặc hợp đồng tương lai trong khi bán khống hợp đồng vĩnh viễn. Do đó, mặc dù không phải đối mặt với rủi ro giá ETH, nhưng họ kiếm được thông qua phí bảo hiểm tỷ lệ tài trợ do những người đầu cơ giá lên bán lẻ trả để duy trì các vị thế đòn bẩy của họ.

Khi kiến trúc ETF của Ethereum phát triển, giao dịch chênh lệch giá này có thể sớm được tăng cường bởi một lớp lợi nhuận thụ động chồng lên nhau, trong đó lợi suất đặt cược được nhúng vào cấu trúc bao bọc ETF, củng cố hơn nữa sức hấp dẫn của chiến lược trung lập của Delta.

Đây thực sự là một thỏa thuận tuyệt vời, miễn là bạn có thể chịu đựng sự phức tạp của nó.

Chiến lược phòng ngừa rủi ro trung lập của Delta: Cơ chế ứng phó cho "in tiền" hợp pháp

Các nhà giao dịch bán khống hợp đồng vĩnh viễn ETH để đáp ứng nhu cầu bán lẻ cho các vị thế mua trong khi phòng ngừa rủi ro với các vị thế mua giao ngay, do đó biến sự mất cân bằng cấu trúc do nhu cầu tỷ lệ tài trợ liên tục thành lợi nhuận.

Trong thị trường tăng giá, tỷ lệ tài trợ chuyển sang dương, tại thời điểm đó phe bò cần phải trả tiền cho phe gấu. Các tổ chức áp dụng các chiến lược trung lập có thể thu được lợi nhuận bằng cách cung cấp thanh khoản trong khi phòng ngừa rủi ro, do đó hình thành các hoạt động kinh doanh chênh lệch giá có lãi, thu hút dòng vốn tổ chức liên tục.

Tuy nhiên, điều này tạo ra ảo giác nguy hiểm: thị trường có vẻ sâu và ổn định, nhưng "tính thanh khoản" này phụ thuộc vào môi trường tiền tệ thuận lợi.

Thời điểm cơ chế khuyến khích biến mất, cấu trúc hỗ trợ nó cũng sẽ sụp đổ. Độ sâu thị trường hời hợt ngay lập tức biến thành khoảng trống và với sự sụp đổ của khuôn khổ thị trường, giá có thể biến động dữ dội.

Động lực này không giới hạn ở các nền tảng gốc tiền điện tử. Ngay cả trên Sàn giao dịch hàng hóa Chicago do tổ chức thống trị, hầu hết các dòng tiền bán không phải là đặt cược định hướng. Các nhà giao dịch chuyên nghiệp bán khống hợp đồng tương lai CME vì chiến lược đầu tư của họ bị cấm mở tiếp xúc giao ngay.

Các nhà tạo lập thị trường quyền chọn sử dụng hợp đồng tương lai để phòng ngừa rủi ro delta để cải thiện hiệu quả ký quỹ. Các tổ chức chịu trách nhiệm phòng ngừa rủi ro dòng lệnh của khách hàng tổ chức. Đây là những giao dịch cần thiết về mặt cấu trúc và không phản ánh kỳ vọng giảm giá. Khối lượng lãi suất mở có thể tăng, nhưng điều này hiếm khi truyền tải sự đồng thuận của thị trường.

Cấu trúc rủi ro bất đối xứng: tại sao nó thực sự không công bằng

Những đực bán lẻ trực tiếp có nguy cơ bị thanh lý khi giá di chuyển theo hướng không thuận lợi, so với các phe bán trung lập delta, những người thường được tài trợ và quản lý tốt hơn bởi một đội ngũ chuyên gia.

Họ thế chấp các khoản nắm giữ ETH của mình làm tài sản thế chấp và có thể bán khống các hợp đồng vĩnh viễn theo cơ chế được bảo hiểm rủi ro hoàn toàn, hiệu quả về vốn. Cấu trúc này có thể chịu được đòn bẩy vừa phải một cách an toàn mà không kích hoạt thanh lý.

Có sự khác biệt về cấu trúc giữa hai loại. Những con gấu tổ chức có khả năng chịu áp lực bền vững và một hệ thống quản lý rủi ro được thiết lập tốt để chống lại sự biến động; Trong khi những đực bán lẻ có đòn bẩy có khả năng chịu lực yếu và thiếu các công cụ kiểm soát rủi ro, và tỷ lệ chịu lỗi hoạt động của chúng gần như bằng không.

Khi điều kiện thị trường thay đổi, phe bò nhanh chóng phá vỡ, trong khi phe gấu vẫn vững chắc. Sự mất cân bằng này có thể gây ra một thác nước thanh lý dường như đột ngột nhưng không thể tránh khỏi về mặt cấu trúc.

Vòng phản hồi đệ quy: Khi hành vi thị trường trở thành tự can thiệp

Nhu cầu dài hạn đối với hợp đồng vĩnh viễn Ethereum vẫn tồn tại, đòi hỏi phải có phòng ngừa rủi ro ngắn hạn bởi các nhà giao dịch chiến lược trung lập delta đóng vai trò là đối tác, một cơ chế duy trì phí bảo hiểm tỷ lệ tài trợ. Các giao thức và sản phẩm lợi nhuận cạnh tranh để theo đuổi những khoản phí bảo hiểm này, đẩy nhiều vốn hơn trở lại hệ thống tuần hoàn này.

Cỗ máy kiếm tiền không bao giờ kết thúc không tồn tại trong thực tế.

Điều này sẽ tiếp tục tạo ra áp lực tăng, nhưng tất cả phụ thuộc vào một tiền đề: phe bò phải sẵn sàng chịu chi phí đòn bẩy.

Có giới hạn trên cho cơ chế tỷ lệ tài trợ. Trên hầu hết các sàn giao dịch (chẳng hạn như Binance), tỷ lệ tài trợ cho các hợp đồng vĩnh viễn được giới hạn ở mức 0,01% mỗi 8 giờ, tương đương với tỷ lệ hoàn vốn hàng năm là khoảng 10,5%. Khi đạt đến giới hạn trên này, ngay cả khi nhu cầu mua tiếp tục tăng, các lệnh bán tìm kiếm lợi nhuận sẽ không còn được khuyến khích mở lệnh.

Tích lũy rủi ro đạt đến điểm quan trọng: lợi nhuận chênh lệch giá là cố định, nhưng rủi ro cấu trúc tiếp tục tăng lên. Khi điểm bùng phát này đến, thị trường có khả năng đóng cửa nhanh chóng.

Tại sao ETH giảm tồi tệ hơn BTC? Tranh chấp giữa các câu chuyện sinh thái kép

Bitcoin đang được hưởng lợi từ việc mua không đòn bẩy từ các chiến lược tài chính của công ty và thị trường phái sinh BTC đã có tính thanh khoản cao hơn. Hợp đồng vĩnh viễn Ethereum được tích hợp sâu vào các chiến lược lợi nhuận và hệ sinh thái giao thức DeFi, đồng thời tài sản thế chấp ETH tiếp tục chảy vào các sản phẩm có cấu trúc như Ethena và Pendle, mang lại lợi nhuận cho người dùng tham gia chênh lệch giá tài trợ.

Bitcoin thường được cho là được thúc đẩy bởi nhu cầu giao ngay tự nhiên từ các quỹ ETF và doanh nghiệp. Tuy nhiên, một phần lớn dòng vốn ETF thực sự là kết quả của phòng ngừa rủi ro cơ học: các nhà giao dịch cơ sở trong lĩnh vực tài chính truyền thống mua cổ phiếu ETF trong khi bán khống hợp đồng tương lai CME để chốt chênh lệch cố định giữa giao ngay và hợp đồng tương lai để chênh lệch giá.

Điều này về cơ bản giống như giao dịch cơ sở trung lập delta của ETH, ngoại trừ việc nó được thực hiện thông qua cấu trúc bao bọc được quy định và được tài trợ với chi phí 4-5% đô la. Bằng cách này, đòn bẩy của ETH trở thành cơ sở hạ tầng lợi nhuận, trong khi đòn bẩy của BTC tạo thành chênh lệch giá có cấu trúc. Cả hai đều là hoạt động không định hướng và nhằm mục đích thu được lợi ích.

Vấn đề phụ thuộc vòng lặp: Khi nhạc dừng

Đây là một vấn đề có thể khiến bạn thức trắng đêm: cơ chế động này có bản chất chu kỳ vốn có. Lợi nhuận của chiến lược trung lập delta phụ thuộc vào tỷ lệ tài trợ tích cực nhất quán, đòi hỏi nhu cầu bán lẻ và sự tiếp tục lâu dài của môi trường thị trường tăng giá.

Phí bảo hiểm tài trợ không phải là vĩnh viễn, nó rất mong manh. Khi phí bảo hiểm thu hẹp, làn sóng thanh lý bắt đầu. Nếu sự nhiệt tình của bán lẻ giảm bớt và tỷ lệ tài trợ chuyển sang âm, điều đó có nghĩa là những người bán khống sẽ trả tiền cho những người bán dài thay vì tính phí bảo hiểm.

Khi vốn quy mô lớn đổ vào, cơ chế năng động này tạo ra nhiều điểm dễ bị tổn thương. Thứ nhất, khi nhiều vốn đổ vào chiến lược trung lập delta, cơ sở sẽ tiếp tục bị nén. Khi tỷ lệ tài trợ giảm, thu nhập của các giao dịch chênh lệch lãi suất cũng giảm.

Nếu nhu cầu đảo chiều hoặc thanh khoản cạn kiệt, hợp đồng vĩnh viễn có thể chuyển sang trạng thái chiết khấu, có nghĩa là giá hợp đồng thấp hơn giá giao ngay. Hiện tượng này có thể ngăn cản các vị trí trung lập delta mới tham gia và có thể buộc các nhà đương nhiệm phải đóng vị thế của họ và thoát ra. Đồng thời, những đực có đòn bẩy thiếu bộ đệm ký quỹ và ngay cả một đợt giảm nhẹ của thị trường cũng có thể kích hoạt thanh lý chuỗi.

Khi các nhà giao dịch trung lập thoái lui thanh khoản và thanh lý dài xuất hiện như thác nước, khoảng trống thanh khoản được hình thành và không có người mua định hướng thực sự dưới giá, chỉ có người bán cấu trúc. Hệ sinh thái chênh lệch giá ban đầu ổn định nhanh chóng đảo lộn và phát triển thành một làn sóng thanh lý vô trật tự.

Đọc sai tín hiệu thị trường: ảo tưởng về sự cân bằng

Những người tham gia thị trường thường nhầm lẫn dòng tiền phòng hộ với xu hướng giảm giá. Trên thực tế, các vị thế bán cao của ETH có xu hướng phản ánh các giao dịch cơ bản có lợi nhuận hơn là kỳ vọng định hướng.

Trong nhiều trường hợp, độ sâu thị trường phái sinh dường như mạnh thực sự được hỗ trợ bởi thanh khoản được cung cấp bởi các bàn giao dịch trung lập cung cấp các hợp đồng thuê tạm thời và các nhà giao dịch này thu hoạch phí bảo hiểm vốn.

Mặc dù dòng tiền vào các quỹ ETF giao ngay có thể tạo ra một mức độ nhu cầu tự nhiên nhất định, nhưng phần lớn các giao dịch trên thị trường hợp đồng vĩnh viễn vốn là các hoạt động nhân tạo có cấu trúc.

Tính thanh khoản của Ethereum không bắt nguồn từ niềm tin vào tương lai của nó; Nó tồn tại miễn là môi trường tài chính có lãi. Một khi lợi nhuận tiêu tan, thanh khoản cũng sẽ bị mất.

lời bạt

Thị trường có thể hoạt động trong một thời gian dài với sự hỗ trợ của thanh khoản cấu trúc, tạo ra cảm giác an toàn sai lầm. Nhưng khi điều kiện đảo ngược và những người đầu cơ giá lên không thể duy trì nghĩa vụ tài chính của họ, sự sụp đổ sẽ xảy ra ngay lập tức. Một bên hoàn toàn bị nghiền nát, và bên kia bình tĩnh rút lui.

Đối với những người tham gia thị trường, việc xác định các mô hình này có thể vừa là cơ hội vừa là dấu hiệu của rủi ro. Các tổ chức có thể kiếm lợi nhuận từ cái nhìn sâu sắc về tình trạng của quỹ, trong khi các nhà đầu tư bán lẻ nên phân biệt giữa chiều sâu giả tạo và độ sâu thực sự.

Yếu tố thúc đẩy thị trường phái sinh Ethereum không phải là sự đồng thuận về điện toán phi tập trung, mà là hành vi thu hoạch phí bảo hiểm tỷ lệ tài trợ có cấu trúc. Chỉ cần tỷ lệ tài trợ vẫn dương, toàn bộ hệ thống có thể hoạt động trơn tru. Tuy nhiên, khi thủy triều xoay chuyển, cuối cùng người ta sẽ phát hiện ra rằng vẻ ngoài dường như cân bằng không gì khác hơn là một trò chơi đòn bẩy được ngụy trang cẩn thận.