Démystifier le jeu de l’arbitrage derrière le spot et les contrats perpétuels d’Ethereum

Auteur original : A1Research

Compilation originale : Tim, PANews

Les fluctuations de prix d’Ethereum semblent simples : l’enthousiasme des détaillants est élevé, les prix montent en flèche et l’optimisme du marché continue de fermenter. Mais sous la surface, il y a en fait un mécanisme de marché structurellement complexe. Le marché des taux de financement, les opérations de couverture des institutions à stratégie neutre et la demande d’effet de levier récursif sont étroitement liées, exposant la profonde fragilité systémique du marché actuel des cryptomonnaies.

Nous assistons à un phénomène rare : l’effet de levier est devenu pour l’essentiel la liquidité elle-même. Les positions longues massives investies par les investisseurs particuliers remodèlent fondamentalement la façon dont les risques d’allocation neutre du capital sont exécutés, créant de nouvelles vulnérabilités du marché dont la plupart des acteurs du marché ne sont pas encore pleinement conscients.

Les investisseurs particuliers suivent la tendance de l’achat d’une position longue, c’est-à-dire lorsque le comportement du marché est très convergent

La demande de détail est concentrée dans les contrats perpétuels Ethereum, car ces produits à effet de levier sont facilement accessibles. Les traders se ruent sur des positions longues à effet de levier à un rythme dépassant de loin la demande réelle de spot. Le nombre de personnes qui veulent parier sur la hausse de l’ETH dépasse de loin le nombre de personnes qui achètent réellement Ethereum au comptant.

Ces positions doivent être prises par la contrepartie. Cependant, la demande d’achat étant devenue extrêmement agressive, les ordres courts sont de plus en plus absorbés par les acteurs institutionnels qui mettent en œuvre des stratégies delta-neutres. Il ne s’agit pas d’ours directionnels, mais de collecteurs de taux de financement qui interviennent non pas pour être baissiers sur l’ETH, mais pour exploiter les déséquilibres structurels à des fins d’arbitrage.

En fait, il ne s’agit pas d’une approche à découvert au sens traditionnel du terme. Ces traders prennent des positions longues sur le spot ou les contrats à terme tout en vendant à découvert des contrats perpétuels. Par conséquent, bien qu’ils ne soient pas exposés au risque de prix de l’ETH, ils gagnent grâce à la prime de taux de financement payée par les haussiers de détail pour maintenir leurs positions à effet de levier.

Au fur et à mesure que l’architecture des ETF d’Ethereum évolue, cette transaction d’arbitrage pourrait bientôt être renforcée par une couche de rendement passive superposée, où le rendement du jalonnement est intégré dans la structure d’encapsulation de l’ETF, renforçant ainsi l’attrait de la stratégie neutre de Delta.

Il s’agit en effet d’une affaire brillante, à condition que vous puissiez supporter sa complexité.

Stratégie de couverture Delta Neutral : un mécanisme de réponse pour l’impression monétaire légale

Les traders ont vendu à découvert des contrats perpétuels d’ETH pour répondre à la demande de détail pour des positions longues tout en se couvrant avec des positions longues au comptant, transformant ainsi les déséquilibres structurels causés par la demande continue de taux de financement en bénéfices.

Dans un marché haussier, le taux de financement devient positif, et les haussiers doivent alors payer les baissiers. Les institutions qui adoptent des stratégies neutres peuvent obtenir des rendements en apportant de la liquidité tout en couvrant les risques, formant ainsi des opérations d’arbitrage rentables, qui attirent un afflux continu de fonds institutionnels.

Cependant, cela crée l’illusion du danger : le marché semble profond et stable, mais cette « liquidité » dépend d’un environnement monétaire favorable.

Au moment où le mécanisme d’incitation disparaît, la structure qui le soutient s’effondrera également. La profondeur superficielle du marché se transforme instantanément en vide, et avec l’effondrement du cadre du marché, le prix peut fluctuer violemment.

Cette dynamique ne se limite pas aux plateformes crypto-natives. Même sur le Chicago Mercantile Exchange, dominé par les institutions, la plupart des flux courts ne sont pas des paris directionnels. Les traders professionnels vendent à découvert des contrats à terme sur CME car leurs stratégies d’investissement ne peuvent pas ouvrir d’exposition au comptant.

Les teneurs de marché d’options utilisent des contrats à terme pour se couvrir contre le delta afin d’améliorer l’efficacité des marges. Les institutions sont chargées de couvrir le flux d’ordres des clients institutionnels. Il s’agit de transactions structurellement nécessaires et qui ne reflètent pas des attentes baissières. Le volume des intérêts ouverts peut augmenter, mais cela transmet rarement le consensus du marché.

Structure de risque asymétrique : pourquoi est-elle injuste ?

Les haussiers de détail risquent directement d’être liquidés lorsque le prix évolue dans une direction défavorable, par rapport aux shorts delta-neutres, qui sont généralement mieux financés et gérés par une équipe de professionnels.

Ils collatéralisent leurs avoirs en ETH en garantie et sont en mesure de vendre à découvert des contrats perpétuels dans le cadre d’un mécanisme entièrement couvert et efficace en termes de capital. Cette structure peut résister en toute sécurité à un effet de levier modéré sans déclencher la liquidation.

Il existe des différences structurelles entre les deux. les baissiers institutionnels ont une résistance durable à la pression et un système de gestion des risques bien établi pour résister à la volatilité ; Alors que les haussiers de détail à effet de levier ont une faible capacité de charge et un manque d’outils de contrôle des risques, et leur taux de tolérance aux pannes de fonctionnement est presque nul.

Lorsque les conditions du marché changent, les haussiers s’effondrent rapidement, tandis que les baissiers restent solides. Ce déséquilibre peut déclencher une cascade de liquidation apparemment soudaine mais structurellement inévitable.

Boucle de rétroaction récursive : quand le comportement du marché devient auto-interférence

La demande à long terme pour les contrats perpétuels Ethereum persiste, ce qui nécessite une couverture courte par des traders en stratégie delta-neutre agissant en tant que contreparties, un mécanisme qui perpétue les primes de taux de financement. Les protocoles et les produits de rendement se font concurrence pour chasser ces primes, ramenant ainsi plus de capitaux dans ce système circulaire.

La machine à gagner de l’argent sans fin n’existe pas dans la réalité.

Cela continuera à créer une pression à la hausse, mais tout dépend d’une prémisse : les haussiers doivent être prêts à supporter le coût de l’effet de levier.

Le mécanisme de taux de financement est assujetti à une limite supérieure. Sur la plupart des exchanges (comme Binance), le taux de financement des contrats perpétuels est plafonné à 0,01 % par 8 heures, ce qui se traduit par un taux de rendement annualisé d’environ 10,5 %. Lorsque cette limite supérieure est atteinte, même si la demande longue continue de croître, les positions courtes à la recherche de bénéfices ne seront plus incitées à ouvrir des ordres.

L’accumulation des risques atteint un point critique : les rendements d’arbitrage sont fixes, mais les risques structurels continuent de croître. Lorsque ce point de basculement arrive, le marché est susceptible de se fermer rapidement.

Pourquoi l’ETH chute-t-il plus vite que le BTC ? La dispute entre deux récits écologiques

Le bitcoin bénéficie des achats sans effet de levier dans le cadre des stratégies fiscales des entreprises, et le marché des dérivés du BTC est déjà plus liquide. Les contrats perpétuels Ethereum sont profondément intégrés dans les stratégies de rendement et les écosystèmes de protocoles DeFi, et les garanties ETH continuent d’affluer dans les produits structurés tels qu’Ethena et Pendle, offrant des rendements aux utilisateurs qui participent à l’arbitrage des taux de financement.

On pense souvent que le bitcoin est déterminé par la demande au comptant naturelle des ETF et des entreprises. Cependant, une grande partie des flux de capitaux des ETF est en fait le résultat d’une couverture mécanique : les traders de base de la finance traditionnelle achètent des actions ETF tout en vendant à découvert les contrats à terme CME pour verrouiller l’écart fixe entre le spot et les futures à des fins d’arbitrage.

Il s’agit essentiellement de la même chose que le trading de base delta-neutre de l’ETH, sauf qu’il est exécuté par le biais d’une structure d’encapsulation réglementée et financé à un coût de 4 à 5 % en dollars. De cette façon, l’effet de levier de l’ETH devient l’infrastructure de rendement, tandis que l’effet de levier du BTC forme un arbitrage structuré. Les deux sont des opérations non directionnelles et visent à obtenir des avantages.

Problème de dépendance de boucle : lorsque la musique s’arrête

Voici un problème qui pourrait vous empêcher de dormir la nuit : ce mécanisme dynamique a une nature cyclique inhérente. La rentabilité de la stratégie delta-neutre dépend d’un taux de financement toujours positif, ce qui nécessite une demande de détail et la poursuite à long terme de l’environnement de marché haussier.

La prime de financement n’est pas permanente, elle est fragile. Lorsque la prime se contracte, la vague de liquidation commence. Si l’enthousiasme des détaillants diminue et que le taux de financement devient négatif, cela signifie que les vendeurs à découvert paieront les vendeurs à long terme au lieu de facturer une prime.

Lorsque des capitaux à grande échelle affluent, ce mécanisme dynamique crée de multiples points de vulnérabilité. Tout d’abord, à mesure que de plus en plus de capitaux affluent dans la stratégie delta-neutre, la base continuera de se comprimer. À mesure que le taux de financement baisse, les revenus des carry trades diminuent également.

Si la demande s’inverse ou si la liquidité se tarit, les contrats perpétuels peuvent entrer dans un état décoté, ce qui signifie que le prix du contrat est inférieur au prix au comptant. Ce phénomène peut décourager l’entrée de nouvelles positions delta-neutres et forcer les opérateurs historiques à fermer leurs positions et à sortir. Dans le même temps, les haussiers à effet de levier manquent de tampons de marge, et même un léger repli du marché peut déclencher des liquidations en chaîne.

Lorsque les traders neutres retracent la liquidité et que les liquidations longues émergent comme une cascade, un vide de liquidité se forme, et il n’y a pas de véritables acheteurs directionnels en dessous du prix, seulement des vendeurs structurels. L’écosystème d’arbitrage initialement stable s’est rapidement retourné et a évolué vers une vague de liquidations désordonnées.

Mauvaise lecture des signaux de marché : l’illusion de l’équilibre

Les acteurs du marché confondent souvent le flux des fonds spéculatifs avec un biais baissier. En réalité, les positions courtes élevées de l’ETH ont tendance à refléter des transactions de base rentables plutôt que des attentes directionnelles.

Dans de nombreux cas, la profondeur du marché des produits dérivés, qui semble solide, est en fait soutenue par la liquidité fournie par des pupitres de négociation neutres qui fournissent des baux temporaires, et ces traders récoltent des primes en capital.

Bien que l’afflux de fonds dans les ETF spot puisse générer un certain degré de demande naturelle, la grande majorité des transactions sur le marché des contrats perpétuels sont des opérations artificielles structurelles.

La liquidité d’Ethereum n’est pas enracinée dans la croyance en son avenir ; Il existe tant que l’environnement financier est rentable. Une fois que les bénéfices se dissiperont, les liquidités seront également perdues.

épilogue

Le marché peut être actif pendant une longue période avec le soutien de la liquidité structurelle, créant ainsi un faux sentiment de sécurité. Mais lorsque les conditions s’inversent et que les haussiers sont incapables de maintenir leurs obligations de financement, le krach est instantané. Un côté a été complètement écrasé et l’autre côté s’est retiré calmement.

Pour les acteurs du marché, l’identification de ces modèles peut être à la fois une opportunité et un signe de risque. Les institutions peuvent bénéficier d’un aperçu de l’état des fonds, tandis que les investisseurs particuliers doivent faire la distinction entre la profondeur artificielle et la profondeur réelle.

Le facteur déterminant du marché des dérivés d’Ethereum n’est pas le consensus sur l’informatique décentralisée, mais le comportement des primes de taux de financement de la récolte structurée. Tant que le taux de financement reste positif, l’ensemble du système peut fonctionner sans problème. Cependant, lorsque le vent tourne, on finira par découvrir que l’apparence apparemment équilibrée n’est rien de plus qu’un jeu de levier soigneusement déguisé.