Trò chuyện với những người sáng lập Ethena: USDe nhảy lên top 3, ra mắt mua lại 260 triệu đô la, ENA ở đâu trên tuyere?

Tiêu đề gốc: Hivemind: Ethena Founder, the GENIUS Act & Overvalued L1s

Tác giả gốc: Empire

Biên soạn gốc: Blockchain bản địa

Gần đây, stablecoin USDe của Ethena (ENA) đã trở nên phổ biến, với vốn hóa thị trường tăng vọt từ 140 triệu đô la lên 7,2 tỷ đô la trong một năm, tăng hơn 50 lần. Sau khi Đạo luật GENIUS được thông qua, Ethena Labs đã nhanh chóng hợp tác với Anchorage Digital, một ngân hàng tiền điện tử liên bang của Hoa Kỳ, để ra mắt stablecoin USDtb tuân thủ GENIUS, được liên bang quản lý, mang lại stablecoin tuân thủ cho các nhà đầu tư bán lẻ Hoa Kỳ. Đồng thời, StableCoinX được ra mắt, huy động được 360 triệu USD, dự định niêm yết trên Nasdaq và khởi động chương trình mua lại 260 triệu USD, tạo ra sự bùng nổ thị trường.

Gần đây, người sáng lập Ethena Guy Young đã được phỏng vấn bởi người dẫn chương trình Hive Mind Jose Madu để tiết lộ lý do cho sự gia tăng nhanh chóng của Ethena trong đường đua stablecoin và quan điểm của anh ấy về bối cảnh thị trường hiện tại.

Sau đây là một đoạn trích từ podcast:

Q1: Guy, bạn đã đưa ra một thông báo lớn về tài sản USDe trong tuần này, tham gia vào không gian công ty Kho bạc. Bạn có thể chia sẻ một số thông tin cơ bản và tại sao nó lại quan trọng không?

Guy Young: Chắc chắn rồi. Chúng tôi bắt đầu chuẩn bị cho dự án này vào đầu năm nay, vào tháng 12 hoặc tháng 1. Thời điểm đó, thị trường không còn nóng như bây giờ, và hiện nay các dự án tương tự đang xuất hiện gần như mỗi ngày. Nhìn thấy hiệu suất của Circle trên thị trường mở, chúng tôi nhận ra rằng nhu cầu cho các chủ đề này trên thị trường truyền thống vượt xa nguồn cung, và rất nhiều vốn muốn đầu tư vào chúng, đó là một cơ hội thú vị đối với chúng tôi.

Từ góc độ vĩ mô, tôi đã lo ngại về dòng altcoin trong tiền điện tử trong 18 tháng qua. Tổng mức đỉnh vốn hóa thị trường altcoin vào năm 2021 và 2024 gần như giống hệt nhau, chỉ dưới 1,2 nghìn tỷ đô la. Đây là một tín hiệu mạnh mẽ đối với tôi rằng sự sẵn sàng toàn cầu đầu tư vào các token bong bóng 99% này có số tiền hạn chế. Ngành công nghiệp cần phải trưởng thành, và để vượt qua vốn hóa thị trường 1,2 nghìn tỷ đô la, nó phải thu hút các nhà đầu tư vào thị trường chứng khoán, những người xử lý số tiền lớn.

Những gì chúng tôi đang xem xét không phải là giao dịch ngắn hạn với phí bảo hiểm cao về tài sản, mà là mở ra một cơ sở nhà đầu tư rộng lớn hơn, thậm chí cung cấp quyền truy cập token với giá trị tài sản ròng gấp 1 lần cũng mạnh hơn là không có quyền truy cập vào các thị trường này. Đây là một trận đấu thú vị, thị trường truyền thống đang có nhu cầu cao cho các chủ đề này, trong khi thị trường tiền điện tử đang phải đối mặt với vấn đề thanh khoản và giải pháp của chúng tôi là giải pháp.

Q2: Thật thú vị về tài sản USDe. Khi nào bắt đầu giao dịch? Tổng cộng có bao nhiêu tiền đã được quyên góp? Bạn có thể chia sẻ thêm chi tiết? Ethena Labs đã tweet rằng đây là dự án có tỷ lệ vốn hóa thị trường tiền trên tài sản cao nhất, ông có thể nói thêm về điều này không?

Guy Young: Tổng quy mô của dự án khoảng 360 triệu đô la, trong đó 260 triệu đô la là tiền mặt. Tỷ lệ tiền mặt của chúng tôi cao hơn nhiều so với các dự án tương tự khác, vì nhiều dự án chỉ là công cụ để thoát thanh khoản và các nhà đầu tư muốn bán token của họ trên thị trường mở sau khi đầu tư chúng. Mục tiêu của chúng tôi là giới thiệu tiền mặt mới và giải quyết vấn đề dòng tiền. Số tiền do Ethena huy động chiếm khoảng 8% vốn hóa thị trường lưu hành và sẽ được sử dụng để mua token trên thị trường mở, so với Hype đứng thứ hai, với dưới 2%. Điều này rất nổi bật trên thị trường, so với quy mô của các tài sản cơ sở, khối lượng dự án của chúng tôi lớn và tiền mặt huy động được sẽ có tác động phản ánh đáng kể đến token. Ví dụ: 500 triệu đô la có tác động ít đến Ethereum, nhưng nó có tác động đáng kể đến mã thông báo của chúng tôi.

Q3: Nhu cầu tiếp xúc với vốn chủ sở hữu thuần túy đối với stablecoin rất mạnh mẽ và môi trường pháp lý ngày càng trở nên thân thiện hơn, chẳng hạn như việc thông qua dự luật Genius và việc theo đuổi thị trường nhiệt tình của Circle. Bạn có thể nói về những thách thức mà Circle phải đối mặt, chẳng hạn như tác động của lãi suất trái phiếu kho bạc thấp hơn đối với doanh nghiệp của bạn không?

Guy Young: Cảm ơn vì câu hỏi. Tôi sẽ phân tích sự hấp dẫn của Ethena đối với các nhà đầu tư thị trường đại chúng và khán giả tổ chức, cũng như hoạt động và lợi thế cạnh tranh của USDe.

Các trường hợp sử dụng stablecoin rất đa dạng, chẳng hạn như làm tài sản thế chấp cho các giao dịch trên các sàn giao dịch tập trung hoặc cung cấp thanh toán và kiều hối bằng đô la cho các nước đang phát triển. Trong tương lai, mỗi tổ chức phát hành sẽ tham gia sâu vào một phân khúc thị trường cụ thể thay vì cố gắng trở thành một giải pháp phù hợp với tất cả.

Chiến lược của Ethena rất rõ ràng: chúng tôi tập trung vào các trường hợp sử dụng tốt hơn 10 lần so với những người chơi khác. Là một công ty khởi nghiệp, cạnh tranh với những gã khổng lồ có vốn hóa thị trường hàng chục tỷ, chúng tôi không nghĩ rằng mình có thể giành chiến thắng trên diện rộng, mà chọn tập trung vào các trường hợp sử dụng tiết kiệm.

Một tài sản đô la có lợi nhuận cấu trúc cao hơn là một công cụ tiết kiệm tốt hơn một tài sản không có lợi nhuận. Lợi thế này mở rộng sang các tình huống khác, chẳng hạn như được sử dụng làm tài sản thế chấp cho các hợp đồng vĩnh viễn hoặc nhúng các ứng dụng DeFi để tạo ra các sản phẩm mới. Đây là phân khúc của Ethena và là lĩnh vực mà chúng tôi đang đạt được sự tăng trưởng.

Vào năm 2024, USDe sẽ có lợi suất trung bình hàng năm là 18%, gấp bốn lần thu nhập lãi của Circle. Điều chỉnh theo thu nhập, quy mô tài sản của Ethena tương đương với 28 tỷ USD, tương đương với Circle. Điều này có nghĩa là nếu không có bảng cân đối kế toán khổng lồ, chúng ta có thể cạnh tranh với những gã khổng lồ về doanh thu.

Đối với các đối thủ cạnh tranh, chúng tôi coi Tether là đối tác chứ không phải đối thủ. Nhiều người không hiểu rằng Ethena thực sự giúp đỡ những người nắm giữ Tether trên toàn thế giới. Trong tài chính tập trung (CeFi), 70% thị trường hợp đồng vĩnh viễn được tính bằng Tether và 1 đô la tài sản thế chấp chảy vào Ethena chuyển thành khoảng 70 xu tăng trưởng nguồn cung Tether. Tether không cung cấp lợi nhuận vì lợi nhuận của nó được thị trường trả gián tiếp thông qua giao dịch hợp đồng tương lai và cơ sở.

Ethena sản xuất trường hợp sử dụng nắm bắt cơ sở của Tether trong CeFi để tạo ra một sản phẩm mới. Có thể nói, Ethena là "phiên bản lợi nhuận" của Tether, và hầu hết tài sản thế chấp mà chúng tôi nắm giữ là chính Tether, có vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy sự phát triển của Tether.

Q4: Khán giả có thể không quen thuộc với Ethena, nhưng bạn có thể mô tả ngắn gọn cách bạn tạo ra doanh thu không?

Guy Young: Chiến lược cốt lõi là chênh lệch giá tiền mặt hoặc giao dịch cơ sở: mua giao ngay trong khi bán hợp đồng tương lai hoặc hợp đồng vĩnh viễn. Có một tỷ lệ tài trợ trong thị trường tiền điện tử, được hiểu đơn giản là chi phí vốn để mua hạng. Các thị trường này tăng theo thời gian và các nhà đầu tư sẵn sàng trả tiền cho việc mua đòn bẩy. Ethena kiếm lợi nhuận bằng cách thu thập phí bảo hiểm đầu cơ trên thị trường phái sinh.

Tương tự, tất cả các tài sản bằng đô la Mỹ hoặc stablecoin đều là một hình thức cho vay. Mua USDC của Circle tương đương với việc cho chính phủ Hoa Kỳ vay tiền để đổi lấy IOU; Mua tài sản USD của Sky là vay với tài sản thế chấp quá mức của Ethereum trong DeFi; Mặt khác, USDe cung cấp tài chính cho các vị thế mua trong CeFi. Những người vay khác nhau xác định tỷ suất lợi nhuận khác nhau.

Q5: Trong chu kỳ năm 2021, giao dịch cơ bản của một số đồng tiền chính cao tới 50-60% trong vài tháng. Nhưng bây giờ, với sự gia tăng thanh khoản trên thị trường tương lai, việc bổ sung các nhà quản lý tiền chuyên nghiệp và ETF, cơ sở đã bị nén đáng kể. Một số động lực mà bạn đã trải qua trong nội bộ là gì? Bạn nghĩ điều này sẽ phát triển như thế nào với sự ra mắt của các tài sản đuôi dài hạn như Solana ETF và nhiều cơ hội hơn cho các nhà quản lý tiền chuyên nghiệp?

Guy Young:Các nhóm vốn giao dịch cơ bản của ETF và CME (Chicago Mercantile Exchange) rất khác so với thị trường tiền điện tử. Các tổ chức như Millennium không thể đưa tiền vào thị trường tiền điện tử do nhu cầu về người giám sát được xếp hạng AA. Do đó, tài chính truyền thống (TradFi) thực hiện một số lượng lớn các giao dịch trên CME, nơi rủi ro tín dụng gần như bằng không, nhưng thị trường tiền điện tử không thể chạm vào. Điều này dẫn đến sự khác biệt đáng kể giữa cơ sở của CME và của thị trường tiền điện tử, phản ánh một số rủi ro tín dụng của sàn giao dịch.

Dữ liệu năm 2024 cho thấy cơ sở điều chỉnh tiền mặt của CME là khoảng 6,5%, cao hơn 150 điểm cơ bản so với lợi suất trái phiếu kho bạc, trong khi lợi suất USDe của Ethena là 18%, khoảng cách lên tới 1.000 điểm cơ bản. Mặc dù CME hỗ trợ các giao dịch này, nhưng nó hiệu quả hơn thông qua Ethena.

Nhiều quỹ phòng hộ bỏ tiền vào Ethena vì USDe không phải là tất cả để đặt cược (sUSDe). Khi USDe được sử dụng làm tiền tệ trong AMM (nhà tạo lập thị trường tự động) hoặc sổ lệnh, tỷ lệ staking không đạt 100%, vì vậy lợi suất của Ethena luôn cao hơn lợi suất của cơ sở tự nắm bắt. Mặc dù cơ sở sẽ bị nén theo thời gian, nhưng chúng tôi hy vọng vốn tổ chức sẽ chảy qua Ethena vì đây là một kênh hiệu quả hơn. Đây là một trong những logic đầu tư của chúng tôi. Một số người chỉ trích cơ sở giảm từ 60% khi chúng tôi ra mắt, nhưng điều này là tự nhiên. Ethena đã phát triển trong quá trình này bằng cách giảm chi phí vốn trên thị trường tiền điện tử xuống mức lãi suất hợp lý (ví dụ: 10-12%) cho tài chính truyền thống thay vì 20-30%.

Câu hỏi 6: Thông thường, mọi người tập trung vào tỷ lệ tài trợ cao cho một số đồng tiền nhất định, nhưng Ethena giảm tỷ lệ này, điều này có thể che giấu quy mô hoặc suy đoán của các vị thế mua. Bạn nghĩ gì về điều này?

Guy Young: Đó là sự thật. Thị trường nóng hơn trước Ethena, đặc biệt là trên BTC và ETH. Bạn nên xem xét tỷ lệ tài trợ của Hyperliquid. Hiện tại, tỷ lệ tài trợ của Hyperliquid là khoảng 25%, trong khi của Binance là 11%. Có hai lý do: thứ nhất, dòng vốn bán lẻ của Hyperliquid tự nhiên hơn và các sàn giao dịch tập trung có nhiều nhà đầu tư tổ chức hơn; Thứ hai, Hyperliquid không có ký quỹ danh mục đầu tư và không thể sử dụng 100 đô la BTC để thế chấp đầy đủ các hợp đồng vĩnh viễn 100 đô la để bán khống.

Do đó, lãi suất tài trợ của nó cần được điều chỉnh để so sánh với CeFi. Ethena chưa hoạt động trên Hyperliquid, vì vậy Hyperliquid phản ánh dòng vốn bán lẻ thực tế không bị ảnh hưởng bởi vốn tổ chức và Ethena, đồng thời là điểm tham chiếu lý tưởng để đánh giá sức nóng thực sự của thị trường.

Q7: Không gian tiền điện tử gần đây đã chứng kiến một sự kiện được chờ đợi từ lâu - việc thông qua Đạo luật Thiên tài, luật liên bang đầu tiên về stablecoin. Bạn đã công bố quan hệ đối tác với Anchorage, điều này dường như khiến bạn trở thành stablecoin đầu tiên tuân thủ Đạo luật Thiên tài. Bạn có thể nói về Đạo luật Thiên tài, suy nghĩ của bạn về nó, chi tiết của sự hợp tác này và ý nghĩa của nó đối với Ethena không?

Guy Young: Chúng tôi đang thay đổi cơ cấu phát hành từ một thực thể BVI ở nước ngoài sang phát hành trực tiếp USDtb của Anchorage. Anchorage, ngân hàng duy nhất được liên bang quản lý ở Hoa Kỳ giao dịch với tiền điện tử, sẽ tung ra một bộ sản phẩm tương tự như "Dịch vụ Genius" cho các tổ chức phát hành khác nhau để đáp ứng các yêu cầu tuân thủ. Chiến lược của chúng tôi là theo hướng kép: bằng cách hợp tác với Anchorage, USDtb sẽ tuân thủ Genius và có thể được sử dụng trong bất kỳ tình huống nào mà stablecoin thanh toán được phép ở Hoa Kỳ; Mặt khác, USDe chủ yếu tồn tại trong thị trường DeFi nước ngoài và không nằm trong hệ thống tài chính được quản lý ở Hoa Kỳ.

Cả hai thị trường đều quan trọng, nhưng sự phấn khích khi chúng tôi gia nhập thị trường Mỹ là các trường hợp sử dụng chính của stablecoin thực sự nằm bên ngoài Hoa Kỳ. Người Mỹ đã có thể nhận được tiền kỹ thuật số ngay lập tức thông qua các ứng dụng như Venmo, chỉ ở một hình thức khác. Thị trường Mỹ cũng cạnh tranh hơn, vì các quỹ thị trường tiền tệ cùng tồn tại với stablecoin, hạn chế tiềm năng thu nhập. Mặc dù chúng tôi rất vui mừng được thâm nhập vào thị trường Hoa Kỳ, nhưng thị trường nước ngoài vẫn là nơi hoạt động năng động nhất. Điều này được chứng minh bằng sự thành công của Tether, công ty đã tập trung vào thị trường nước ngoài ngay từ đầu.

Q8: Tôi tò mò, thị trường stablecoin hiện đang nóng và mọi người đang thảo luận về chúng. Mỗi công ty lớn dường như đều có chiến lược stablecoin của riêng mình và có rất nhiều công ty khởi nghiệp cơ sở hạ tầng như chuỗi Tether hoặc thứ gì đó khác đang được xây dựng. Bạn nghĩ gì về điều này? Bạn nên có cái nhìn sâu sắc về thị trường. Điều thú vị nhất về thị trường stablecoin hiện nay là gì? Những cái nào được đánh giá quá cao? Những cái nào bị đánh giá thấp?

Guy Young: Tôi khá bi quan về việc các nhà phát hành mới tham gia thị trường và cạnh tranh với những gã khổng lồ hiện có. Thị trường đang hào hứng với chủ đề này, nhưng rất khó để tìm ra điểm đột phá. Các sản phẩm stablecoin được thương mại hóa cao, khiến các công ty khởi nghiệp khó phân biệt mình với những gã khổng lồ lâu đời.

Stablecoin cần đáp ứng ba điều kiện: chúng phải bằng đô la Mỹ, nếu không chúng sẽ ra mắt vào ngày hôm sau; Về tính thanh khoản, bạn không thể đạt được khối lượng giao dịch hàng ngày 100 tỷ đô la của Tether vào ngày đầu tiên; Thứ ba là trở lại.

Nếu stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc, tỷ suất lợi nhuận sẽ trở thành một cuộc đua xuống đáy. Circle đã bắt đầu cuộc thi này để chia sẻ số tiền thu được với Coinbase và những người khác. Tôi có quan điểm tiêu cực về nền kinh tế đơn vị và mô hình kinh doanh của các nhà phát hành stablecoin. Tether là một ngoại lệ, đã thiết lập một vị trí không thể lay chuyển tại một thời điểm duy nhất. Không ai có thể tái tạo thành công của họ vào thời điểm cụ thể đó. Tôi bi quan về tuyên bố của tổ chức phát hành mới về việc chia sẻ 90% số tiền thu được, đó là một con đường khó khăn. Để một mô hình kinh doanh hoạt động, bạn cần một quy mô 100 tỷ đô la để trở thành một khoản đầu tư hấp dẫn nếu bạn chỉ kiếm được lợi nhuận từ 5 đến 10 điểm cơ bản. Do đó, tôi bi quan nhất về phần này của thị trường, mặc dù bản thân chúng tôi là nhà phát hành đồng đô la Mỹ và stablecoin.

Câu hỏi 9: Chúng ta đã thảo luận về stablecoin trước đây và nếu 3,5 nghìn tỷ đô la trở thành stablecoin thanh khoản, đặc biệt là vào thị trường tiền điện tử, một số tiền có thể chảy vào Bitcoin, điều này rất thú vị. Thị trường tiền điện tử đã hoạt động tốt trong thời gian gần đây, với tỷ lệ ETH trên BTC trở lại trên 0,03, vượt trội hơn BTC. Solana cũng đang làm tốt. Bạn nghĩ gì? Thị trường sẽ tiếp tục tăng? Chúng ta đang ở giai đoạn nào của chu kỳ?

Guy Young: Về lâu dài, tôi vẫn rất lạc quan về ETH và các tài sản Layer 1 (L1) khác, tin rằng chúng là tài sản tài chính được định giá quá cao nhất trong lịch sử. Trong ngắn hạn, câu chuyện về ETH đã thay đổi, không còn cạnh tranh với Solana về các hoạt động on-chain mà định vị mình là công cụ thu hút các quỹ tài chính truyền thống và cạnh tranh với BTC.

Miễn là các công cụ này giao dịch ở mức giá trị tài sản ròng (NAV) gấp 2,5 đến 4 lần, thị trường sẽ không giảm. Nhưng nếu phí bảo hiểm trượt từ 1,5x xuống 1x, đó có thể là tín hiệu kết thúc chu kỳ. Khi các công cụ mới ngừng hoạt động, phí bảo hiểm có thể sụp đổ vì các công cụ hiện có cần hỗ trợ mua từ thị trường chứng khoán. Nếu không mua đủ, thị trường có thể sụp đổ. Ví dụ, bây giờ vốn mới vẫn đang chảy vào và sự nhiệt tình của thị trường cao, Saylor vừa tăng quy mô phát hành từ 500 triệu đô la lên 2 tỷ đô la và các công cụ vẫn đang giao dịch với mức phí bảo hiểm cao và xu hướng này có thể tiếp tục. Nhưng hãy coi chừng các dấu hiệu chậm lại với các công cụ mới, đây có thể là một bước ngoặt trên thị trường.

Tôi sẽ không bình luận về các dự án của riêng mình, nhưng các ví dụ như Hyperliquid đã thoát khỏi sự phụ thuộc vào ETH hoặc L1 và đang phát triển dựa trên dòng tiền, như tài sản giống như vốn chủ sở hữu thực. Altcoin cần trưởng thành, không còn chỉ là bản beta của L1 mà có doanh thu và người dùng độc lập. Trong tương lai, 5 đến 10 dự án như Hyperliquid có thể được định giá theo logic đầu tư cổ phần, tách rời khỏi L1. Tôi nghĩ BTC sẽ thống trị 90%, các định giá L1 khác sẽ giảm xuống còn một phần mười so với hiện tại và các doanh nghiệp cổ phiếu thiểu số sẽ nổi bật, giống như Coinbase và Robinhood đã làm trong năm nay.

Q10: Về Ethena, quy mô USDe đã đạt 6,8 tỷ USD. Bạn nghĩ thị trường có thể hỗ trợ lớn như thế nào? Nếu mọi người đều biết thu nhập của Ethena, thị trường tương lai vĩnh viễn có thể hỗ trợ bao nhiêu?

Guy Young: Tiềm năng thị trường là rất lớn. Hiện tại, lãi suất mở khoảng 110 tỷ USD đến 120 tỷ USD, với lợi suất 15-20%. Ba nguồn dòng tiền chính trong không gian tiền điện tử là vốn chủ sở hữu Binance, vốn chủ sở hữu Tether và giao dịch cơ sở trên thị trường tương lai. Ethena chiếm 6-10% thị trường phái sinh, tôi nghĩ nó nên là 20-25%, hoặc 20 tỷ đến 30 tỷ đô la, giả sử thị trường không tăng trưởng đáng kể.

Khi lãi suất tài chính đạt 30% vào tháng 12 năm ngoái, Ethena đã đạt 28,8 tỷ USD, và nếu kết nối với các tổ chức tài chính truyền thống thì có thể còn lớn hơn nữa, lãi suất sẽ bị nén xuống còn 10-12%. Tuy nhiên, nếu định giá L1 giảm, các sản phẩm phụ thuộc vào L1 như Hyperliquid và Ethena cũng sẽ bị ảnh hưởng. Một số dự án như Pump kiếm tiền thông qua các đợt phát hành token mới và không phụ thuộc hoàn toàn vào định giá L1.

Đề xuất đọc:

Khi stablecoin phá vỡ vòng tròn: phân tích chuyên sâu về cuộc đua chính sách quản lý stablecoin ở 12 quốc gia

Regulatory Eye of the Storm: Bài viết trình bày chi tiết ba dự luật chính của "Tuần lễ tiền điện tử Mỹ"