WSJ: Stablecoin là một sự đổi mới, hay một bản sao hiện đại của "đường ống" tài chính thế kỷ 19?

Tác giả gốc: WSJ

Tổng hợp bởi: Odaily Planet Daily Golem

Stablecoin: "ngân hàng hẹp" đương đại

Washington một lần nữa hứa sẽ định hình lại tiền bằng mã, và những cơn gió ngược chính trị đằng sau Đạo luật Thiên tài mới được thông qua ở Hoa Kỳ đã mang lại sức sống mới cho ảo tưởng lặp đi lặp lại rằng công nghệ cuối cùng có thể loại bỏ sự bất ổn khỏi cốt lõi tài chính. Lời hứa này, mặc dù hấp dẫn, nhưng là một thực tế phũ phàng: chúng ta có thể hiện đại hóa tiền, nhưng chúng ta vẫn đang vận chuyển nó bằng các "đường ống" được xây dựng vào thế kỷ 19.

Ý tưởng tuyệt vời này một phần bắt nguồn từ sự sụp đổ của Ngân hàng Thung lũng Silicon vào năm 2023. Đây không phải là một rắc rối mới gây ra bởi các khoản thế chấp dưới chuẩn hoặc bất kỳ công cụ phái sinh kỳ lạ nào, mà là sự lặp lại của mối nguy hiểm tiềm ẩn lâu đời nhất trong ngân hàng: sự không phù hợp đáo hạn. Người gửi tiền, đặc biệt là những người không có bảo hiểm, có thể rút tiền gửi khi cần thiết, nhưng các ngân hàng đầu tư dài hạn. Khi lãi suất tăng vọt nhưng niềm tin bị phá vỡ, người dùng rút tiền theo sau, tài sản được bán với giá thấp và chính phủ phải can thiệp một lần nữa.

"Ngân hàng hẹp" từng được coi là một giải pháp, với các tổ chức chỉ nắm giữ tiền mặt hoặc trái phiếu kho bạc ngắn hạn. (Ghi chú Odaily: Khái niệm "ngân hàng hẹp" lần đầu tiên bắt nguồn sau cuộc Đại suy thoái ở Hoa Kỳ vào những năm 30 của thế kỷ 20, và là một mô hình ngân hàng chỉ chấp nhận tiền gửi và đầu tư tất cả hoặc gần như tất cả các khoản tiền gửi này vào các tài sản cực kỳ thanh khoản, rủi ro cực thấp (chẳng hạn như trái phiếu chính phủ ngắn hạn hoặc dự trữ ngân hàng trung ương)).

"Ngân hàng hẹp" mặc dù có hệ số an toàn cao nhưng nó thiếu sức sống, không thể tạo ra tín dụng, không có cho vay, không có tăng trưởng.

Stablecoin là một sự tái hiện của "ngân hàng hẹp" trong thời đại công nghệ: các token kỹ thuật số tư nhân được neo với đồng đô la Mỹ và được cho là được hỗ trợ bởi dự trữ thanh khoản một-một. Ví dụ, Tether và USDC tuyên bố cung cấp các khoản tiền gửi có thể lập trình, không biên giới, chống giả mạo, trừ đi gánh nặng pháp lý.

Nhưng bóc tách lại sự phong phú của các con số, sự mong manh tài chính lâu đời vẫn còn, cụ thể là những token này vẫn hoàn toàn phụ thuộc vào niềm tin. Nhưng dự trữ thường không rõ ràng, người giám sát có thể đã ở nước ngoài, kiểm toán có chọn lọc và việc chuộc lại vẫn chỉ là một lời hứa.

Vì vậy, khi niềm tin bị lung lay, toàn bộ hệ thống sụp đổ. Stablecoin TerraUSD đã sụp đổ vào năm 2022 khi nó cố gắng duy trì chốt với đồng đô la Mỹ bằng cách sử dụng các thuật toán thay vì dự trữ thực. Giá trị của nó phụ thuộc vào một mã thông báo chuyển đổi khác, Luna. Tuy nhiên, khi niềm tin sụp đổ, các nhà đầu tư đổ xô mua lại TerraUSD, bán ra thị trường một lượng lớn Luna. Không có tài sản thế chấp đáng tin cậy và các sự kiện leo thang, cả hai token đều sụp đổ trong vòng vài ngày. Ngoài trường hợp cực đoan này, ngay cả những stablecoin được gọi là "thế chấp đầy đủ" ngày nay cũng gặp phải biến động giá khi thị trường đặt câu hỏi về tính xác thực đằng sau dự trữ của chúng.

Đạo luật Thiên tài thúc đẩy 'đặc quyền quá mức' của đồng đô la

Đạo luật Genius là kết quả của nỗ lực của Washington nhằm thiết lập một trật tự stablecoin. Nó đã tạo ra một danh mục chính thức của "stablecoin trả tiền theo mức sử dụng", cấm các nhà phát hành stablecoin trả lãi để nhấn mạnh tiện ích của stablecoin hơn là đầu cơ và yêu cầu các nhà phát hành sử dụng tiền mặt hoặc trái phiếu Kho bạc để thế chấp đầy đủ. Tổ chức phát hành phải được cấp phép, đăng ký tại Hoa Kỳ và chấp nhận chế độ chứng nhận mới. Những người tham gia nước ngoài cần phải có giấy phép của Hoa Kỳ và phải tuân theo các quy tắc của Hoa Kỳ hoặc không được ra ngoài.

Ưu điểm của dự luật rất rõ ràng: không có chuông và còi, không có yếu tố ngẫu nhiên không được kiểm soát và không có sự kết hợp giữa các chức năng đầu cơ và thanh toán. Sự hoàn thành nhiều mong muốn của họ. Nó cung cấp bảo vệ người tiêu dùng, ưu tiên mua lại khi phá sản và hứa hẹn tiết lộ dự trữ hàng tháng. Các học giả chỉ trích sự hỗn loạn tiền điện tử cuối cùng đã hoàn thành mong muốn của họ.

Nhưng sự rõ ràng không có nghĩa là an toàn. Dự luật chính thức mô tả stablecoin là "ngân hàng hẹp". Điều này có nghĩa là stablecoin không có kỳ hạn không phù hợp, nhưng nó cũng loại bỏ các trung gian tin cậy, động cơ cốt lõi của ngành tài chính (biến tiết kiệm thành đầu tư) bị bỏ qua và các quỹ chống rủi ro trở thành quỹ nhàn rỗi.

Đồng thời, dự luật cũng để lại những lỗ hổng chiến lược. Các tổ chức phát hành có tài sản dưới 10 tỷ đô la có thể chọn giám sát cấp tiểu bang, điều này khuyến khích chênh lệch giá theo quy định. Trong trường hợp xảy ra khủng hoảng, nhu cầu mua lại stablecoin có thể gây ra đợt bán tháo trái phiếu kho bạc, làm gián đoạn thị trường tài sản trú ẩn an toàn hỗ trợ chúng.

Một số nhà kinh tế cảnh báo rằng bằng cách neo stablecoin vào trái phiếu kho bạc, chúng ta chỉ đơn giản là chuyển rủi ro hệ thống sang một góc mới, mặc dù phổ biến về mặt chính trị, nhưng chưa được thử nghiệm trên quy mô lớn về mặt hoạt động. Nhưng những người ủng hộ cũng đang hát về những lợi ích địa chính trị. Luật đảm bảo rằng stablecoin được gắn với đồng đô la Mỹ, được hỗ trợ bởi dự trữ đô la Mỹ, chẳng hạn như trái phiếu kho bạc và được thanh toán thông qua các tổ chức của Hoa Kỳ. Với các stablecoin không phải USD vẫn còn trì trệ, các token kỹ thuật số được Mỹ hậu thuẫn sẽ trở thành công cụ mặc định cho các khoản thanh toán, tiết kiệm và chuyển khoản xuyên biên giới toàn cầu.

Đây là giao điểm của hệ thống Bretton Woods và Thung lũng Silicon, một trò chơi quy định nhằm mở rộng "đặc quyền quá mức" của đồng đô la vào thời đại Internet. Đạo luật Genius có thể củng cố sự thống trị của đồng đô la hơn bất kỳ thỏa thuận hoán đổi tiền tệ hoặc thỏa thuận thương mại nào từ Cục Dự trữ Liên bang.

Có một lợi ích đáng chú ý khác là bằng cách cung cấp sự rõ ràng về quy định, dự luật có thể giúp đưa sự đổi mới tiền điện tử trở lại đại lục Hoa Kỳ. Trong những năm gần đây, sự không chắc chắn trong luật pháp Hoa Kỳ đã dẫn đến mất tài năng và vốn blockchain. Bất chấp những thiếu sót của nó, stablecoin có thể đóng vai trò là bàn đạp cho các thử nghiệm tài chính kỹ thuật số rộng lớn hơn diễn ra trong các tổ chức của Hoa Kỳ thay vì bên ngoài.

Stablecoin không vượt trội so với ngân hàng

Nhưng niềm tin không thể được thuê ngoài cho mã. Nó được tạo ra bởi các tổ chức, kiểm toán và quy tắc. Trớ trêu thay, blockchain, một công nghệ được sinh ra từ sự bất chấp quy định tài chính, hiện đang cố gắng đạt được tính hợp pháp thông qua việc tiết lộ và quy định mà nó từng cố gắng trốn tránh. Đạo luật Thiên tài cung cấp sự rõ ràng này, nhưng sự đánh đổi là hoàn toàn rõ ràng.

Trong lĩnh vực tài chính, như câu chuyện ngụ ngôn nói, quyền lực lớn thường che giấu sự dễ bị tổn thương lớn hơn. Nếu stablecoin được tích hợp vào các giao dịch hàng ngày, thì một khi chúng thất bại, tác động sẽ không chỉ giới hạn trong thế giới tiền điện tử, nó sẽ trở thành vấn đề phổ biến đối với các hộ gia đình, doanh nghiệp và người nộp thuế.

Dự luật cũng mở ra cánh cửa cho các công ty công nghệ lớn hoặc những gã khổng lồ kinh doanh tham gia vào không gian thanh toán theo các quy tắc tương đối khoan dung, làm dấy lên lo ngại về quyền riêng tư, cạnh tranh và tập trung thị trường trong cơ sở hạ tầng đồng đô la kỹ thuật số bị chi phối bởi quy mô hơn là bảo mật.

Bất chấp sự cường điệu đang diễn ra, stablecoin đã không vượt trội so với ngành ngân hàng. Chúng chỉ đơn giản là tái tạo những mâu thuẫn của ngân hàng dưới một hình thức mới. Tầm nhìn thực sự của blockchain là chấm dứt sự phụ thuộc vào niềm tin. Tuy nhiên, chúng tôi hiện đang tăng gấp đôi niềm tin theo quy định của liên bang.

Tiền vẫn là một khế ước xã hội: một lời hứa rằng ai đó sẽ bù đắp cho những tổn thất của bạn ở đâu đó. Không có mã hoặc tài sản thế chấp nào có thể loại bỏ nhu cầu về độ tin cậy trong lời hứa này. Đồng thời, không có hành động quy định nào có thể xóa bỏ sự đánh đổi cơ bản trong tài chính: an ninh đi kèm với cái giá phải trả là hiệu quả. Nếu điều này bị lãng quên, nó sẽ dẫn đến cuộc khủng hoảng tiếp theo.

Stablecoin đóng gói lại những rủi ro cũ thành những đổi mới. Mối nguy hiểm không phải là chúng là gì, mà là chúng ta giả vờ rằng chúng không phải là như vậy.