Demistificare il gioco dell'arbitraggio dietro i contratti spot e perpetui di Ethereum

Autore originale: A1Research

Compilation originale: Tim, PANews

Le fluttuazioni dei prezzi di Ethereum sembrano semplici: l'entusiasmo dei negozi è alto, i prezzi salgono e l'ottimismo del mercato continua a fermentare. Ma sotto la superficie, c'è in realtà un meccanismo di mercato strutturalmente complesso. Il mercato dei funding rate, le operazioni di copertura delle istituzioni di strategie neutrali e la domanda di leva ricorsiva sono intrecciati, esponendo la profonda fragilità sistemica dell'attuale mercato delle criptovalute.

Stiamo assistendo a un fenomeno raro: la leva finanziaria è diventata essenzialmente la liquidità stessa. Le massicce posizioni lunghe investite dagli investitori al dettaglio stanno modificando radicalmente il modo in cui vengono eseguiti i rischi di allocazione neutrale del capitale, creando nuove vulnerabilità di mercato di cui la maggior parte degli operatori di mercato non è ancora pienamente consapevole.

Gli investitori al dettaglio seguono la tendenza dell'andare long: quando il comportamento del mercato è altamente convergente

La domanda al dettaglio è concentrata nei contratti perpetui di Ethereum perché tali prodotti con leva sono facilmente accessibili. I trader si stanno riversando in posizioni lunghe con leva finanziaria a un ritmo di gran lunga superiore alla domanda effettiva di spot. Il numero di persone che vogliono scommettere sull'ascesa di ETH supera di gran lunga il numero di persone che acquistano effettivamente Ethereum spot.

Queste posizioni devono essere assunte dalla controparte. Tuttavia, poiché la domanda di acquisto è diventata estremamente aggressiva, gli ordini short vengono sempre più assorbiti da operatori istituzionali che implementano strategie delta-neutrali. Non si tratta di orsi direzionali, ma di raccoglitori di tassi di finanziamento che intervengono non per essere ribassisti su ETH, ma per sfruttare gli squilibri strutturali per l'arbitraggio.

In realtà, questo approccio non è shorting nel senso tradizionale del termine. Questi trader assumono posizioni long in spot o futures mentre shortano i contratti perpetui. Di conseguenza, pur non essendo esposti al rischio di prezzo di ETH, guadagnano attraverso il premio del tasso di finanziamento pagato dai tori al dettaglio per mantenere le loro posizioni con leva.

Con l'evolversi dell'architettura degli ETF di Ethereum, questa operazione di arbitraggio potrebbe presto essere migliorata da un livello di rendimento passivo sovrapposto, in cui il rendimento dello staking è incorporato nella struttura di avvolgimento dell'ETF, rafforzando ulteriormente l'attrattiva della strategia neutrale di Delta.

Questo è davvero un ottimo affare, a patto che tu riesca a sopportarne la complessità.

Strategia di copertura Delta Neutral: un meccanismo di risposta per la "stampa di denaro" legale

I trader hanno shortato i contratti perpetui di ETH per soddisfare la domanda retail di posizioni long, coprendo al contempo le posizioni long spot, trasformando così gli squilibri strutturali causati dalla continua domanda di funding rate in profitti.

In un mercato rialzista, il tasso di finanziamento diventa positivo, a quel punto i rialzisti devono pagare gli orsi. Gli istituti che adottano strategie neutrali possono ottenere rendimenti fornendo liquidità e coprendo i rischi, formando così operazioni di arbitraggio redditizie, che attirano un afflusso continuo di fondi istituzionali.

Tuttavia, questo crea l'illusione del pericolo: il mercato sembra essere profondo e stabile, ma questa "liquidità" dipende da un ambiente monetario favorevole.

Nel momento in cui il meccanismo di incentivazione scompare, crollerà anche la struttura che lo sostiene. La profondità superficiale del mercato si trasforma istantaneamente in un vuoto e, con il crollo del quadro di mercato, il prezzo può fluttuare violentemente.

Questa dinamica non è limitata alle piattaforme cripto-native. Anche sul Chicago Mercantile Exchange, dominato dalle istituzioni, la maggior parte dei flussi short non sono scommesse direzionali. I trader professionisti shortano i futures sul CME perché alle loro strategie di investimento è vietato aprire un'esposizione spot.

I market maker delle opzioni utilizzano i futures per la copertura delta per migliorare l'efficienza dei margini. Gli istituti sono responsabili della copertura del flusso di ordini dei clienti istituzionali. Si tratta di operazioni strutturalmente necessarie e non riflettono aspettative ribassiste. Il volume dell'open interest può aumentare, ma questo raramente trasmette il consenso del mercato.

Struttura del rischio asimmetrica: perché è effettivamente ingiusta

I rialzisti al dettaglio sono direttamente a rischio di essere liquidati quando il prezzo si muove in una direzione sfavorevole, rispetto agli short delta-neutrali, che di solito sono più ben finanziati e gestiti da un team di professionisti.

Collateralizzano le loro partecipazioni in ETH come garanzia e sono in grado di vendere allo scoperto contratti perpetui nell'ambito di un meccanismo completamente coperto ed efficiente in termini di capitale. Questa struttura può resistere in sicurezza a una leva finanziaria moderata senza innescare la liquidazione.

Ci sono differenze strutturali tra i due. Gli orsi istituzionali hanno una resistenza duratura alle pressioni e un sistema di gestione del rischio ben consolidato per resistere alla volatilità; Mentre i tori al dettaglio con leva finanziaria hanno una debole capacità portante e mancanza di strumenti di controllo del rischio, e il loro tasso di tolleranza ai guasti operativi è quasi zero.

Quando le condizioni di mercato cambiano, i rialzisti crollano rapidamente, mentre gli orsi rimangono solidi. Questo squilibrio può innescare una cascata di liquidazione apparentemente improvvisa ma strutturalmente inevitabile.

Ciclo di feedback ricorsivo: quando il comportamento del mercato diventa auto-interferenza

La domanda long di contratti perpetui di Ethereum persiste, richiedendo una copertura short da parte dei trader di strategie delta-neutral che agiscono come controparti, un meccanismo che perpetua i premi dei tassi di finanziamento. I protocolli e i prodotti di rendimento competono per inseguire questi premi, reindirizzando più capitale in questo sistema circolare.

La macchina per fare soldi senza fine non esiste nella realtà.

Questo continuerà a creare pressione al rialzo, ma tutto dipende da una premessa: i rialzisti devono essere disposti a sostenere il costo della leva finanziaria.

Esiste un limite massimo al meccanismo del tasso di finanziamento. Sulla maggior parte degli exchange (come Binance), il funding rate per i contratti perpetui è limitato allo 0,01% per 8 ore, il che si traduce in un tasso di rendimento annualizzato di circa il 10,5%. Quando questo limite superiore viene raggiunto, anche se la domanda long continua a crescere, gli short in cerca di profitto non saranno più incentivati ad aprire gli ordini.

L'accumulo del rischio raggiunge un punto critico: i rendimenti dell'arbitraggio sono fissi, ma i rischi strutturali continuano a crescere. Quando arriva questo punto di svolta, è probabile che il mercato si chiuda rapidamente.

Perché ETH sta scendendo peggio di BTC? La disputa tra le doppie narrazioni ecologiche

Bitcoin sta beneficiando dell'acquisto senza leva finanziaria da parte delle strategie fiscali aziendali e il mercato dei derivati BTC è già più liquido. I contratti perpetui di Ethereum sono profondamente integrati nelle strategie di rendimento e negli ecosistemi dei protocolli DeFi, e il collaterale ETH continua a fluire in prodotti strutturati come Ethena e Pendle, fornendo rendimenti per gli utenti che partecipano all'arbitraggio dei tassi di finanziamento.

Spesso si pensa che Bitcoin sia guidato dalla domanda spot naturale da parte di ETF e aziende. Tuttavia, gran parte del flusso di capitale degli ETF è in realtà il risultato di una copertura meccanica: i trader di base nella finanza tradizionale acquistano azioni di ETF mentre shortano i contratti futures sul CME per bloccare lo spread fisso tra spot e futures per l'arbitraggio.

Questo è essenzialmente lo stesso del trading di base delta-neutral di ETH, tranne per il fatto che viene eseguito attraverso una struttura di avvolgimento regolamentata e finanziato con un costo del 4-5% in dollari. In questo modo, la leva di ETH diventa l'infrastruttura di rendimento, mentre la leva di BTC forma un arbitraggio strutturato. Entrambe sono operazioni non direzionali e sono finalizzate all'ottenimento di benefici.

Problema di dipendenza dal loop: quando la musica si ferma

Ecco un problema che potrebbe tenerti sveglio la notte: questo meccanismo dinamico ha una natura ciclica intrinseca. La redditività della strategia delta-neutral dipende da un funding rate costantemente positivo, che richiede una domanda al dettaglio e la continuazione a lungo termine del contesto di mercato rialzista.

Il premio di finanziamento non è permanente, è fragile. Quando il premio si contrae, inizia l'ondata di liquidazione. Se l'entusiasmo della vendita al dettaglio si attenua e il tasso di finanziamento diventa negativo, significa che i venditori allo scoperto pagheranno i venditori lunghi invece di addebitare un premio.

Quando il capitale su larga scala affluisce, questo meccanismo dinamico crea molteplici punti di vulnerabilità. In primo luogo, con l'afflusso di capitali nella strategia delta-neutrale, la base continuerà a comprimersi. Con il calo del funding rate, diminuisce anche il reddito dei carry trade.

Se la domanda si inverte o la liquidità si prosciuga, i contratti perpetui possono entrare in uno stato scontato, il che significa che il prezzo del contratto è inferiore al prezzo spot. Questo fenomeno può scoraggiare l'ingresso di nuove posizioni neutrali rispetto al delta e può costringere gli operatori storici a chiudere le loro posizioni e ad uscire. Allo stesso tempo, i rialzisti con leva finanziaria non dispongono di riserve di margine e anche un lieve pullback del mercato può innescare liquidazioni a catena.

Quando i trader neutrali ritracciano la liquidità e le liquidazioni lunghe emergono come una cascata, si forma un vuoto di liquidità e non ci sono veri acquirenti direzionali al di sotto del prezzo, ma solo venditori strutturali. L'ecosistema di arbitraggio, originariamente stabile, si è rapidamente trasformato e si è evoluto in un'ondata di liquidazioni disordinate.

Interpretazione errata dei segnali di mercato: l'illusione dell'equilibrio

Gli operatori di mercato spesso scambiano il flusso di fondi coperti per un orientamento ribassista. In realtà, le posizioni corte elevate di ETH tendono a riflettere operazioni di base redditizie piuttosto che aspettative direzionali.

In molti casi, la profondità del mercato dei derivati, apparentemente forte, è in realtà supportata dalla liquidità fornita da trading desk neutrali che forniscono contratti di locazione temporanei, e questi trader raccolgono premi di capitale.

Sebbene l'afflusso di fondi negli ETF spot possa generare un certo grado di domanda naturale, la stragrande maggioranza delle transazioni nel mercato dei contratti perpetui sono intrinsecamente operazioni artificiali strutturali.

La liquidità di Ethereum non è radicata nella fiducia nel suo futuro; Esiste finché l'ambiente finanziario è redditizio. Una volta dissipati i profitti, anche la liquidità andrà persa.

epilogo

Il mercato può essere attivo per molto tempo con il supporto della liquidità strutturale, creando un falso senso di sicurezza. Ma quando le condizioni si invertono e i rialzisti non sono in grado di mantenere i loro obblighi di finanziamento, il crollo è istantaneo. Una parte era completamente schiacciata e l'altra parte si ritirava tranquillamente.

Per gli operatori di mercato, l'identificazione di questi modelli può essere sia un'opportunità che un segno di rischio. Le istituzioni possono trarre vantaggio dalla comprensione dello stato dei fondi, mentre gli investitori al dettaglio dovrebbero distinguere tra profondità artificiale e profondità reale.

Il fattore trainante del mercato dei derivati di Ethereum non è il consenso sul calcolo decentralizzato, ma il comportamento dei premi dei funding rate di raccolta strutturata. Finché il tasso di finanziamento rimane positivo, l'intero sistema può funzionare senza intoppi. Tuttavia, quando la marea cambierà, alla fine si scoprirà che l'aspetto apparentemente equilibrato non è altro che un gioco di leva accuratamente mascherato.