Demistyfikacja gry arbitrażowej stojącej za kontraktami spot i wieczystymi Ethereum

Oryginalny autor: A1Research

Oryginalna kompilacja: Tim, PANews

Wahania cen Ethereum wydają się proste: entuzjazm handlu detalicznego jest wysoki, ceny rosną, a optymizm na rynku nadal fermentuje. Ale pod powierzchnią istnieje strukturalnie złożony mechanizm rynkowy. Rynek stóp finansowania, operacje hedgingowe neutralnych instytucji strategicznych oraz popyt na dźwignię rekurencyjną są ze sobą powiązane, co ujawnia głęboką systemową kruchość obecnego rynku kryptowalut.

Jesteśmy świadkami rzadkiego zjawiska: dźwignia finansowa stała się w zasadzie płynnością samą w sobie. Ogromne długie pozycje inwestowane przez inwestorów detalicznych zasadniczo zmieniają sposób, w jaki realizowane jest neutralne ryzyko alokacji kapitału, tworząc nowe słabości rynku, których większość uczestników rynku nie jest jeszcze w pełni świadoma.

Inwestorzy detaliczni podążają za trendem zajmowania długich pozycji: gdy zachowanie rynku jest wysoce zbieżne

Popyt detaliczny jest skoncentrowany na kontraktach wieczystych Ethereum, ponieważ takie lewarowane produkty są łatwo dostępne. Inwestorzy inwestują w lewarowane długie pozycje w tempie znacznie przekraczającym rzeczywisty popyt na spot. Liczba osób, które chcą postawić na wzrost ETH, znacznie przewyższa liczbę osób, które faktycznie kupują spot Ethereum.

Pozycje te muszą być zajęte przez kontrahenta. Ponieważ jednak popyt na kupno stał się niezwykle agresywny, krótkie zlecenia są coraz częściej absorbowane przez graczy instytucjonalnych, którzy wdrażają strategie neutralne pod kątem delta. Nie są to niedźwiedzie kierunkowe, ale zbieracze stóp finansowania, którzy wkraczają nie po to, aby być niedźwiedzim w stosunku do ETH, ale po to, aby wykorzystać nierównowagę strukturalną do arbitrażu.

W rzeczywistości takie podejście nie jest shortingiem w tradycyjnym sensie. Inwestorzy ci zajmują długie pozycje na rynku spot lub kontraktach terminowych, jednocześnie skracając kontrakty wieczyste. W rezultacie, choć nie są narażone na ryzyko cenowe ETH, zarabiają dzięki premii za stopę finansowania płaconej przez byki detaliczne w celu utrzymania swoich pozycji lewarowanych.

Wraz z ewolucją architektury ETF Ethereum, ten handel arbitrażowy może wkrótce zostać wzmocniony przez nałożoną pasywną warstwę zysku, w której zysk ze stakingu jest osadzony w strukturze owijania ETF, co jeszcze bardziej wzmacnia atrakcyjność neutralnej strategii Delta.

To naprawdę genialna oferta, pod warunkiem, że jesteś w stanie znieść jej złożoność.

Delta Neutral Hedging Strategy: Mechanizm odpowiedzi na legalne "drukowanie pieniędzy"

Traderzy shortowali kontrakty wieczyste ETH, aby zaspokoić popyt detaliczny na długie pozycje, jednocześnie zabezpieczając się długimi pozycjami spot, zamieniając w ten sposób nierównowagę strukturalną spowodowaną ciągłym popytem na stopę finansowania w zyski.

Podczas hossy stopa finansowania staje się dodatnia, w którym to momencie byki muszą zapłacić niedźwiedziom. Instytucje, które przyjmują neutralne strategie, mogą uzyskiwać zyski, zapewniając płynność przy jednoczesnym zabezpieczaniu ryzyka, tworząc w ten sposób zyskowne operacje arbitrażowe, które przyciągają ciągły napływ funduszy instytucjonalnych.

Stwarza to jednak iluzję niebezpieczeństwa: rynek wydaje się być głęboki i stabilny, ale ta "płynność" zależy od sprzyjającego środowiska pieniężnego.

W momencie, gdy zniknie mechanizm motywacyjny, zawali się również struktura, która go wspiera. Powierzchowna głębokość rynku natychmiast zamienia się w pustkę, a wraz z upadkiem ram rynkowych cena może ulegać gwałtownym wahaniom.

Ta dynamika nie ogranicza się do platform natywnych dla kryptowalut. Nawet na zdominowanej przez instytucje Chicago Mercantile Exchange większość krótkich przepływów nie jest zakładami kierunkowymi. Profesjonalni traderzy shortują kontrakty terminowe na CME, ponieważ ich strategie inwestycyjne nie mogą otwierać ekspozycji spot.

Animatorzy rynku opcji wykorzystują kontrakty futures do hedgingu delta w celu poprawy efektywności depozytu zabezpieczającego. Instytucje są odpowiedzialne za zabezpieczenie przepływu zamówień klientów instytucjonalnych. Są to strukturalnie niezbędne transakcje i nie są odzwierciedleniem niedźwiedzich oczekiwań. Wolumen otwartych pozycji może wzrosnąć, ale rzadko odzwierciedla to konsensus rynkowy.

Asymetryczna struktura ryzyka: dlaczego jest ona właściwie niesprawiedliwa

Buki, które sprzedają się w handlu detalicznym, są bezpośrednio zagrożone likwidacją, gdy cena porusza się w niekorzystnym kierunku, w porównaniu z krótkimi pozycjami neutralnymi delta, które są zwykle lepiej finansowane i zarządzane przez zespół profesjonalistów.

Zabezpieczają oni swoje zasoby ETH jako zabezpieczenie i są w stanie shortować kontrakty wieczyste w ramach w pełni zabezpieczonego, efektywnego kapitałowo mechanizmu. Struktura ta może bezpiecznie wytrzymać umiarkowaną dźwignię bez wywoływania likwidacji.

Istnieją między nimi różnice strukturalne. niedźwiedzie instytucjonalne mają trwałą odporność na presję i dobrze ugruntowany system zarządzania ryzykiem, który jest odporny na zmienność; Podczas gdy lewarowane byki detaliczne mają słabą nośność i brak narzędzi kontroli ryzyka, a ich wskaźnik tolerancji na awarie operacyjne jest prawie zerowy.

Kiedy warunki rynkowe się zmieniają, byki szybko się załamują, podczas gdy niedźwiedzie pozostają solidne. Ta nierównowaga może wywołać pozornie nagły, ale strukturalnie nieunikniony wodospad likwidacji.

Rekurencyjna pętla sprzężenia zwrotnego: Kiedy zachowanie rynku staje się samoingerencją

Utrzymuje się długi popyt na kontrakty perpetual Ethereum, co wymaga krótkiego hedgingu ze strony traderów strategii neutralnych pod kątem delta, działających jako kontrahenci, mechanizmu, który utrwala premie za stopy finansowania. Protokoły i produkty dochodowe konkurują ze sobą w pogoni za tymi premiami, kierując więcej kapitału z powrotem do tego systemu cyrkularnego.

Niekończąca się maszyna do zarabiania pieniędzy w rzeczywistości nie istnieje.

Będzie to nadal wywierać presję wzrostową, ale wszystko zależy od jednego założenia: byki muszą być gotowe do poniesienia kosztów dźwigni finansowej.

Istnieje górna granica mechanizmu stopy finansowania. Na większości giełd (takich jak Binance) stopa finansowania dla kontraktów wieczystych jest ograniczona do 0,01% na 8 godzin, co przekłada się na roczną stopę zwrotu w wysokości około 10,5%. Gdy ten górny limit zostanie osiągnięty, nawet jeśli popyt na długie pozycje będzie nadal rósł, krótkie pozycje w poszukiwaniu zysku nie będą już zachęcane do otwierania zleceń.

Akumulacja ryzyka osiąga punkt krytyczny: zwroty z arbitrażu są stałe, ale ryzyko strukturalne nadal rośnie. Kiedy nadejdzie ten punkt krytyczny, rynek prawdopodobnie szybko się zamknie.

Dlaczego ETH spada gorzej niż BTC? Spór między podwójnymi narracjami ekologicznymi

Bitcoin czerpie korzyści z nielewarowanych zakupów w ramach korporacyjnych strategii fiskalnych, a rynek instrumentów pochodnych BTC jest już bardziej płynny. Kontrakty perpetual Ethereum są głęboko zintegrowane ze strategiami zysku i ekosystemami protokołów DeFi, a zabezpieczenie ETH nadal przepływa do produktów strukturyzowanych, takich jak Ethena i Pendle, zapewniając zwroty zysków dla użytkowników, którzy uczestniczą w arbitrażu stóp finansowania.

Często uważa się, że Bitcoin jest napędzany przez naturalny popyt spot ze strony ETF-ów i firm. Jednak duża część przepływu kapitału ETF jest w rzeczywistości wynikiem mechanicznego hedgingu: traderzy bazowi w tradycyjnych finansach kupują akcje ETF, jednocześnie skracając kontrakty futures na CME, aby zablokować stały spread między spot a futures na potrzeby arbitrażu.

Jest to zasadniczo to samo, co handel oparty na bazie ETH neutralny pod względem delta, z wyjątkiem tego, że jest realizowany za pośrednictwem regulowanej struktury owijania i finansowany po koszcie 4-5% w dolarach. W ten sposób dźwignia finansowa ETH staje się infrastrukturą zysku, podczas gdy dźwignia BTC tworzy arbitraż strukturalny. Obie są operacjami bezkierunkowymi i mają na celu uzyskanie korzyści.

Problem z zależnością pętli: gdy muzyka się zatrzymuje

Oto problem, który może spędzać Ci sen z powiek: ten dynamiczny mechanizm ma nieodłączną cykliczną naturę. Rentowność strategii neutralnej pod kątem delty zależy od niezmiennie dodatniej stopy finansowania, co wymaga popytu detalicznego i długoterminowej kontynuacji hossy.

Premia finansowa nie jest stała, jest delikatna. Kiedy premia się kurczy, rozpoczyna się fala likwidacji. Jeśli entuzjazm handlu detalicznego osłabnie, a stopa finansowania stanie się ujemna, oznacza to, że osoby zajmujące krótkie pozycje zapłacą sprzedawcom długoterminowym, zamiast pobierać premię.

Kiedy napływa kapitał na dużą skalę, ten dynamiczny mechanizm tworzy wiele punktów podatności na ataki. Po pierwsze, w miarę jak coraz więcej kapitału będzie napływać do strategii neutralnej pod kątem delty, podstawa będzie się nadal kompresować. Wraz ze spadkiem stopy finansowania spadają również dochody z transakcji przeniesienia.

Jeśli popyt się odwróci lub płynność wyschnie, kontrakty wieczyste mogą wejść w stan zdyskontowany, co oznacza, że cena kontraktu jest niższa niż cena spot. Zjawisko to może zniechęcić nowe pozycje neutralne pod względem delta do wejścia na rynek i może zmusić zasiedziałe podmioty do zamknięcia swoich pozycji i wyjścia z nich. Jednocześnie lewarowane byki nie mają depozytu zabezpieczającego, a nawet łagodne cofnięcie rynku może wywołać likwidację łańcucha.

Kiedy neutralni traderzy cofają płynność, a długie likwidacje pojawiają się jak wodospad, tworzy się próżnia płynności i nie ma prawdziwych nabywców kierunkowych poniżej ceny, tylko sprzedawcy strukturalni. Pierwotnie stabilny ekosystem arbitrażowy szybko się przewrócił i przekształcił w falę nieuporządkowanych likwidacji.

Błędne odczytywanie sygnałów rynkowych: iluzja równowagi

Uczestnicy rynku często mylą przepływ funduszy hedgingowych z niedźwiedzim nastawieniem. W rzeczywistości wysokie krótkie pozycje ETH mają tendencję do odzwierciedlania zyskownych transakcji bazowych, a nie oczekiwań kierunkowych.

W wielu przypadkach pozornie duża głębokość rynku instrumentów pochodnych jest w rzeczywistości wspierana przez płynność zapewnianą przez neutralne biura handlowe, które zapewniają tymczasowe dzierżawy, a ci inwestorzy zbierają premie kapitałowe.

Chociaż napływ środków do spotowych funduszy ETF może generować pewien stopień naturalnego popytu, zdecydowana większość transakcji na rynku kontraktów wieczystych to z natury sztuczne operacje strukturalne.

Płynność Ethereum nie jest zakorzeniona w wierze w jego przyszłość; Istnieje tak długo, jak długo otoczenie finansowe jest rentowne. Gdy zyski się rozproszą, płynność również zostanie utracona.

epilog

Rynek może być aktywny przez długi czas przy wsparciu płynności strukturalnej, tworząc fałszywe poczucie bezpieczeństwa. Ale kiedy warunki się odwracają i byki nie są w stanie utrzymać swoich zobowiązań finansowych, krach jest natychmiastowy. Jedna strona została całkowicie zmiażdżona, a druga strona spokojnie się wycofała.

Dla uczestników rynku identyfikacja tych wzorców może być zarówno szansą, jak i oznaką ryzyka. Instytucje mogą czerpać korzyści z wglądu w stan funduszy, podczas gdy inwestorzy detaliczni powinni rozróżniać między sztuczną głębokością a prawdziwą głębokością.

Czynnikiem napędzającym rynek instrumentów pochodnych Ethereum nie jest konsensus w sprawie zdecentralizowanego przetwarzania, ale zachowanie premii za stopę finansowania ze strukturyzowanego zbierania. Dopóki stopa finansowania pozostaje dodatnia, cały system może działać bez zakłóceń. Jednak gdy fala się odwróci, w końcu okaże się, że pozornie zrównoważony wygląd to nic innego jak starannie zamaskowana gra dźwigni.