Hace años participé en muchas cosas relacionadas con STO. Aprovechando esta oportunidad, quiero hablar sobre ello. No voy a evaluar si Mystonks tiene problemas en sí, pero la situación actual de los valores tokenizados es, en esencia, una desajuste causado por la demanda empresarial que precede a la regulación, que ha estado rezagada durante años. Desde que se propuso el concepto de tokens de seguridad (STO) en 2018, han pasado casi 7 años. Aunque Estados Unidos tiene un conjunto de procesos operativos de referencia, no están diseñados a medida para el escenario de tokenización y son bastante obsoletos, además de estar completamente orientados al mercado estadounidense. Pero el problema es que la mayor parte de la demanda de valores tokenizados proviene de mercados no estadounidenses. Si insistes en utilizar este estándar estadounidense más alto, a menudo acabarás matando directamente el negocio. Sin embargo, la realidad es que muchos proyectos, para obtener respaldo y cumplir con la normativa, se ven obligados a referirse a este proceso para diseñar la arquitectura del producto. La historia de 6 años atrás es un ejemplo vivo: tZERO cumplió con la normativa hasta el extremo, pero la liquidez fue sofocada. Cuando en 2020 surgió la nueva narrativa de DeFi y el efecto riqueza, este sector fue desmentido de manera contundente. Hoy, la demanda del mercado ha resurgido, pero debido a que el proceso regulatorio no ha cambiado en absoluto, quienes quieren participar seguirán atrapados en el mismo círculo vicioso: - Emisión - Custodia/compensación - Ejecución/negociación - Transferencia/cambio de titularidad 1. Emisión La regulación generalmente considera que las acciones tokenizadas, incluso si son un mapeo 1:1, no equivalen a los derechos legales de las acciones originales, por lo que se consideran nuevos valores emitidos. En el mercado estadounidense, los nuevos valores deben registrarse mediante S-1 para una oferta pública, lo que implica aceptar sus altos costos y complicaciones, o buscar alternativas como la exención de oferta privada Reg D o la oferta pública de bajo monto Reg A+. - Reg D Período de restricción (6 meses a 1 año) Solo para inversores acreditados - Reg A Límite anual (75 millones de dólares) Altos costos de aprobación Evidentemente, ambas opciones son muy problemáticas. tZERO fracasó en el modelo Reg D: los usuarios compraron pero no pudieron vender de inmediato, y debían cumplir con los requisitos de inversores acreditados. Cuando se desbloqueó, el interés ya se había desvanecido. Por supuesto, teóricamente hay otra opción: Reg S, que se dirige exclusivamente al mercado internacional, exento de la regulación de la SEC. En su momento, FTX utilizó este enfoque, pero era un intercambio centralizado con KYC. Sin embargo, las acciones tokenizadas de hoy deben operar completamente en la cadena, ¿cómo puedes asegurarte al 100% de que no hay usuarios estadounidenses? 2. Ejecución/negociación Si solo actúas como intermediario para comprar acciones, puedes realizar órdenes a través de Nasdaq o NYSE durante el horario normal de negociación, y solo necesitas una licencia de corredor-dealer. Incluso si solo ofreces servicios a usuarios de mercados internacionales, solo necesitas asociarte con un corredor estadounidense para llevar las órdenes. Pero el problema es que las acciones tokenizadas son inherentemente transferibles y negociables 24/7. Si tu acción tokenizada se negocia durante el horario de cierre, en realidad entra en la definición de "mercado secundario independiente" en términos regulatorios. En Estados Unidos, necesitarías registrarte como una bolsa nacional o al menos como un ATS (sistema de negociación alternativo). El umbral para convertirse en una bolsa nacional es extremadamente alto, por lo que la mayoría de los proyectos optan por un ATS, pero este también es un camino costoso y de aprobación lenta. 3. Custodia/compensación La custodia de acciones tradicionales se realiza bajo el nombre de un corredor-dealer y se completa a través de DTC, todo el proceso opera dentro de un sistema cerrado regulado. Para las acciones tokenizadas, teóricamente, su base de acciones sigue siendo custodiada por un corredor y compensada a través de DTC. Pero los tokens de acciones y las acciones están separados; los tokens existen en la cadena. Aunque la blockchain reemplaza la función de compensación de DTC, ¿se necesita un plan adicional para la custodia? ¿Es necesario tener una licencia de custodia bancaria? Si es así, eso también representa un costo. 4. Transferencia/cambio de titularidad La transferencia de acciones tradicionales se completa dentro del sistema de compensación, que está regulado y no requiere licencias adicionales de pago o transmisión de dinero. Pero las acciones tokenizadas pueden circular libremente en la cadena. Si involucra a usuarios estadounidenses, se activarán los requisitos de MSB (Money Services Business) a nivel federal y MTL (Money Transmitter License) a nivel estatal. Las acciones, al llegar a la cadena, requieren un conjunto completo de costos de cumplimiento. 5. Este también es el aspecto más complicado Si sigues todos los pasos según el estándar más alto: Broker-Dealer + ATS + MSB + MTL, y emites estrictamente bajo Reg D, básicamente estás replicando tZERO. Pero todos estos son requisitos regulatorios del mercado estadounidense, mientras que la mayoría de tus clientes no provienen de Estados Unidos. No puedes operar como Robinhood, que solo actúa como intermediario y compra acciones reales, por lo que solo necesita una licencia de corredor-dealer. A menos que estés dispuesto a aceptar que tu producto se convierta en la forma más simple: - Comprar acciones reales solo con cripto - No dirigirse a usuarios estadounidenses - Asociarse con un corredor estadounidense - Solo soportar el horario de negociación de acciones Hacerlo de esta manera naturalmente minimiza el riesgo de cumplimiento, pero comercialmente no se diferenciaría de productos como Futu o Tiger, y sería difícil competir con ellos en términos de experiencia y precios. 6. La verdadera solución Para resolver el problema desde la raíz, solo hay dos caminos: - La SEC debe definir la relación de derechos entre los tokens y las acciones originales. - Las empresas estadounidenses también deben registrar la tokenización durante la fase de salida a bolsa. De esta manera, las acciones tokenizadas serían valores públicos registrados, equiparados a las acciones no en cadena, y diversas plataformas de negociación podrían listarlas. Las que tengan licencia estadounidense podrían ofrecer servicios a usuarios estadounidenses, y las que no, bloquearían a los usuarios de EE. UU. La plataforma solo necesitaría la licencia de corredor-dealer para integrarse. Sin embargo, en este punto, las transacciones y la liquidez se concentrarían principalmente en plataformas como Nasdaq y NYSE, lo que significaría que el espacio de captura de valor para la mayoría de los participantes sería muy limitado. Al menos, el lado de emisión no ganaría mucho, solo se repartirían las transacciones y se llevarían volumen y órdenes a las plataformas de liquidez principales.