No passado, participei em muitas coisas relacionadas com STO. Aproveitando esta oportunidade, gostaria de conversar sobre isso. Não vou avaliar se a Mystonks tem ou não problemas, mas a atual dificuldade dos títulos tokenizados é, na essência, uma questão de demanda de negócios à frente, com a regulação a ficar anos atrasada, resultando em um desajuste. Desde que o conceito de token de segurança (STO) foi proposto em 2018, já se passaram quase 7 anos. Embora os EUA tenham um conjunto de processos operacionais de referência, eles não foram projetados especificamente para cenários tokenizados e são bastante antiquados, além de serem totalmente voltados para o mercado americano. Mas o problema é que a maior parte da demanda por títulos tokenizados vem de mercados não americanos. Se você insistir em usar esse padrão máximo dos EUA, muitas vezes isso pode acabar matando o negócio. A realidade é que muitos projetos, para obter endosse e conformidade, são obrigados a seguir esse processo para projetar a arquitetura do produto. A história de 6 anos atrás é um exemplo vivo: a tZERO seguiu a conformidade ao extremo, mas a liquidez foi sufocada. Quando a nova narrativa DeFi e o efeito de riqueza surgiram em 2020, essa área foi diretamente desmentida. Hoje, a demanda do mercado ressurgiu, mas como o processo regulatório não mudou, aqueles que desejam atuar ainda cairão no mesmo ciclo vicioso: - Emissão - Custódia/ Liquidação - Transação/ Intermediação - Circulação/ Transferência 1. Emissão Os reguladores geralmente acreditam que as ações tokenizadas, mesmo que sejam uma correspondência 1:1, não equivalem aos direitos legais das ações originais, portanto, são vistas como novos títulos emitidos. No mercado americano, novos títulos devem seguir o registro S-1 para uma oferta pública, o que implica altos custos e complexidade, ou então, buscar alternativas como a isenção de Reg D para ofertas privadas ou Reg A+ para pequenas ofertas públicas. - Reg D Período de venda restrita (6 meses a 1 ano) Apenas para investidores qualificados - Reg A Limite anual (75 milhões de dólares) Altos custos de aprovação Claramente, essas duas opções são bastante problemáticas. A tZERO morreu no modelo Reg D: os usuários compraram, mas não puderam vender imediatamente e ainda precisavam atender aos critérios de investidores qualificados. Quando finalmente puderam vender, o interesse já havia desaparecido. Teoricamente, ainda há uma opção: Reg S, voltada exclusivamente para o mercado externo, isenta da supervisão da SEC. Na verdade, a FTX usou esse modelo, mas era uma exchange centralizada com KYC. No entanto, as ações tokenizadas precisam ser totalmente on-chain. Como você pode garantir 100% que não há usuários americanos? 2. Intermediação/ Transação Se você apenas compra ações em nome de alguém, fazendo pedidos durante o horário normal de negociação na Nasdaq ou na NYSE, então só precisa de uma licença de corretor (Broker-Dealer). Mesmo se você estiver apenas prestando serviços para usuários de mercados externos, basta encontrar um corretor americano para colaborar e levar os pedidos. Mas o problema é que as ações tokenizadas são naturalmente negociáveis 24/7. Se suas ações tokenizadas forem intermediadas durante o horário de fechamento, isso entra na definição de "mercado secundário independente" sob a regulamentação dos EUA, o que requer registro como uma bolsa nacional ou, pelo menos, como um ATS (sistema de negociação alternativo). As barreiras para uma bolsa nacional são extremamente altas, então a maioria dos projetos normalmente opta por um ATS, mas isso também é um caminho de alto custo e aprovação lenta. 3. Custódia/ Liquidação A custódia de ações tradicionais é feita sob a responsabilidade do corretor, com liquidação através do DTC, todo o processo ocorre dentro de um sistema regulado e fechado. Para ações tokenizadas, teoricamente, as ações subjacentes ainda são custodiadas por um corretor e liquidadas pelo DTC. Mas as ações tokenizadas e as ações são separadas; os tokens existem na blockchain. Embora a blockchain substitua a função de liquidação do DTC, a custódia precisa de um plano adicional? É necessário ter uma licença de custódia bancária? Se sim, isso representa mais um custo. 4. Circulação/ Transferência A transferência de ações tradicionais é realizada dentro do sistema de liquidação, que é regulado e não requer licenças adicionais de pagamento ou transferência de moeda. Mas as ações tokenizadas podem circular livremente na blockchain. Se envolver usuários americanos, isso acionará os requisitos de MSB (Money Services Business) a nível federal e MTL (Money Transmitter License) em vários estados. As ações, ao chegarem à blockchain, precisam de toda uma nova estrutura de custos de conformidade. 5. Este é também o ponto mais complicado Se você seguir todos os passos pelos padrões mais altos — Broker-Dealer + ATS + MSB + MTL, e usar rigorosamente o Reg D para a emissão, você basicamente estará replicando a tZERO. Mas todas essas são exigências regulatórias do mercado americano, enquanto a maior parte dos seus clientes não vem dos EUA. Mas você não pode agir como a Robinhood, pois apenas realiza transações em nome dos clientes, comprando ações reais, então só precisa de uma licença de corretor. A menos que você esteja disposto a aceitar que seu produto se torne a forma mais simples: - Comprar ações reais usando apenas cripto - Não direcionar para usuários americanos - Colaborar com um corretor americano - Apenas suportar transações durante o horário de negociação Fazendo isso, o risco de conformidade é naturalmente o mais baixo, mas comercialmente não será diferente de produtos como Futu e Tiger, e você terá dificuldade em competir com eles em termos de experiência e preço. 6. A verdadeira solução Para resolver o problema na raiz, há apenas duas opções: - A SEC deve definir a relação de direitos entre tokens e ações originais - As empresas americanas devem registrar a tokenização durante a fase de listagem Dessa forma, as ações tokenizadas seriam títulos públicos registrados, equiparando-se às ações não on-chain, e várias plataformas de negociação poderiam listá-las. As que têm licença americana poderiam prestar serviços a usuários americanos, enquanto as que não têm licença americana bloqueariam usuários dos EUA. As plataformas precisariam apenas da licença de corretor para se integrar. Mas nesse caso, as transações e a liquidez se concentrariam principalmente em plataformas como Nasdaq e NYSE, e o espaço de captura de valor para a maioria dos participantes seria muito pequeno. Pelo menos, a parte de emissão definitivamente não lucraria, apenas participaria da divisão nas transações/intermediações, trazendo volume e pedidos para as plataformas de liquidez principais.