1/ Fintech-kraftverket Stripe bygger i hemlighet en högpresterande blockkedja som kallas "Tempo", enligt en nu borttagen jobbannons och Fortunes rapportering.

2/ Stablecoins lovar att göra krypto mainstream genom att leverera snabbare, billigare och mer sammankopplade globala betalningar. Paradoxen är att samma drag skulle kunna underminera det som tekniken hade för avsikt att uppnå.

3/ Lägg till rusningen till märkesskenor och vi kan hamna nära där vi började, bara med blockutforskare. Ännu värre är att marknadskoncentrationen kan öka om ett fåtal aktörer använder stablecoins för att nå en tidigare otänkbar skala.

4/ Kommer historien att upprepa sig? I teknikhistorien svänger pendeln regelbundet mellan centralisering och decentralisering.

Även när en teknik har en decentraliserande effekt blir stordriftsfördelar i en ny dimension – oavsett om det gäller kompletterande resurser, talang, varumärke eller distribution – oundvikligen vektorer för koncentration.

Ett framträdande exempel är det tidiga internet, som förde med sig en våg av inträde och konkurrens till de starkt koncentrerade branscherna telekommunikation, detaljhandel och media – bara för att skapa de perfekta förutsättningarna för dagens teknikjättar att skala genom nätverkseffekter och fånga en betydande del av värdet.

7/ Även om de underliggande internetprotokollen förblev öppna och neutrala, avskärmade massiva digitala plattformar på applikationslagret deltagarna från konkurrerande tjänster genom att strategiskt bryta interoperabiliteten. Från e-post till sociala medier till betalningar, vi spenderar det mesta av vår tid och pengar inom ramen för vad teknikjättarna har designat för oss. Och även om vi helt klart har det bättre – fler valmöjligheter, lägre priser – blir det allt tydligare att vissa skulle föredra en värld där plattformarna inte har lika mycket makt och inflytande över dem.

8/ Kryptos existensberättigande var att bryta sig loss från centraliserade mellanhänder. Efter finanskrisen 2008 ville Satoshi skapa en värld där vem som helst kunde utbyta värde utan att någonsin behöva lita på en centralbank eller ett finansinstitut igen.

9/ När det gäller betalningar utspelar sig den mest kritiska striden nu. Äldre infrastruktur är isolerad och etablerade företag har enorm makt över vad vi kan komma åt – och på vilka villkor. På grund av vinnaren-tar-allt-dynamiken kan marknaderna bli så koncentrerade att den offentliga sektorn måste kliva in – det mest framträdande exemplet är Kinas införande av en digital centralbanksvaluta för att riva upp betalningsoligopolet som etablerats av Ant Group och Tencent.

10/ Crypto är en naturlig, marknadsdriven lösning på detta. Det tillhandahåller neutrala och decentraliserade kryptovalutor som Bitcoin och Ether, såväl som verkligt öppna och interoperabla finansiella skenor via deras baslager. Men i takt med att tekniken har mognat har två kärnproblem dykt upp.

11/ Stablecoins centraliserande kraft—Det första problemet är att kryptovalutor är volatila och därför dyra för betalningar och finansiella kontrakt. För att ta itu med detta har marknaden fokuserat på fiat-stödda stablecoins; Detta leder oundvikligen till centralisering eftersom utfärdande och sund förvaltning kräver att en reglerad finansiell enhet ansvarar för – och är ansvarig för – reservoperationer. Även om distribuerad styrning av ett stablecoin-nätverk är tekniskt möjligt, är det extremt svårt att få designen rätt. Libra är det mest framträdande exemplet: trots stöd från mer än två dussin ledande globala företag och oräkneliga resurser som ägnas åt att etablera trovärdig distribuerad styrning, har projektet alltid uppfattats som Metas initiativ. Banker har i mer än ett decennium försökt gå samman som konsortier som svar på krypto, och hittills har inget gemensamt projekt gett något konkret. Anledningen är uppenbar: tills situationen är riktigt allvarlig är det osannolikt att konkurrenterna kommer att förbinda sig till en gemensam lösning – så under tiden säkrar alla sina satsningar på flera spår. Intuitivt är distribuerat ägande av ett stablecoin-nätverk vettigt och skiljer sig inte så mycket från vad som slutligen fick Visa att skala upp på 1970-talet – när Bank of America avstod från kontrollen över BankAmericards kreditkortsprogram för att svara på den ökande konkurrensen från konsortiet som skulle bli Mastercard. Nätverk av kryptobörser och fintechs, som Global Dollar Network, kanske kan röra sig snabbare, med tanke på smidigheten hos de nya aktörer som stöder dem, men de kommer fortfarande att behöva hitta rätt balans mellan ekonomiska incitament och styrning för att flytta medlemmarna från ett vänta-och-se-läge – där alla hoppas kunna åka snålskjuts på andras ansträngningar – till handling. Till och med Circle's Centre Consortium, som endast hade Circle och Coinbase som medlemmar, upplöstes och omvandlades till ett enkelt avtal om intäktsdelning. Så även om det kan finnas en lösning på den decentraliserade styrningen av en stablecoin, vet vi att den enda fungerande modellen hittills är en som placerar en enda enhet som ansvarar för allt. Detta är naturligtvis problematiskt på lång sikt, och även om emittenter idag bara kontrollerar tillgången har de redan börjat utöka sina erbjudanden på ett sätt som begränsar öppenheten. Circle tillkännagav till exempel sitt betalningsnätverk (CPN), vilket placerar det i centrum för hur betalningar utförs – från att definiera regler och behörighet, till att infoga sig själv i varje API-interaktion och upptäckt av pris och likviditet, till, naturligtvis, att ta ut en avgift. Sammantaget skiljer sig detta upplägg inte så mycket från den modell som har gjort det möjligt för Visa och Mastercard att dominera betalningar i årtionden.

12/ Från öppna skenor till slutna slingor? Det andra problemet som krypto har stött på är ett som är djupt knutet till dess rötter: decentralisering är dyrt. Den ekonomiska konsekvensen är att du bara har råd där det verkligen betyder något. Hittills, bland nätverk i stor skala, har det bara varit sant för baslagren Bitcoin, Ethereum och Solana. Som mest ger det några tusen decentraliserade transaktioner per sekund globalt över dem alla tillsammans – långt ifrån vad globala betalningar skulle kräva, även innan du lägger finansiella tjänster ovanpå. Därför sker de flesta transaktioner inte längre på basskikten (L1) utan på ett utbrett ekosystem av skalningslösningar med högt dataflöde (L2). L2:er erbjuder nästan noll avgifter och omedelbar avveckling, och de är lönsamma eftersom de internaliserar maximalt extraherbart värde (MEV) – vinsterna från att ordna om, infoga eller utelämna transaktioner i ett block. Även om kryptopurister kan fördöma denna trend, är den i linje med ekonomisk teori: användare är villiga att betala en premie för decentralisering och censurmotstånd i kärnavvecklingslagret, men de byter gärna en del av det mot större centralisering i högre lager för att få lägre kostnader och snabbare hastigheter. Baslagren förblir öppna och tillitslösa, och beroende på applikationen kan deltagarna kompromissa ytterligare – till och med anamma helt betrodda, centraliserade lösningar. Denna avvägning är bredare än en användares beslut att vara sin egen bank och självförvaringsfonder jämfört med att acceptera en viss grad av förtroende för en tredjepartsplånbok. När man bygger produkter bryr sig Coinbase, Robinhood och liknande djupt om att det underliggande nätverket förblir neutralt och inte spelar favoriter bland applikationer, utvecklare eller företag – som teknikjättarna gör på sina plattformar. I grund och botten är de villiga att betala för decentralisering och neutralitet för att minska risken för hold-up och expropriering – något som upprepade gånger har utspelat sig på traditionella digitala plattformar. För att fullt ut förstå vad snabba, billiga L2:er kommer att göra med betalningar och konkurrens inom krypto, behöver man inte leta längre än till vad internet gjorde med nyheter och media: när kostnaden för att distribuera – och nu, med AI, också generera – sjönk stora delar av innehållet till noll, affärsmodellerna var tvungna att utvecklas drastiskt, och massiva aggregatorer (Google, Facebook, Spotify, etc.) uppstod för att dra nytta av den nya ekonomi som stod på spel. Eftersom L2:er tar bort friktion, erbjuder bekvämlighet och gör det möjligt för byggare att leverera upplevelser som ligger mycket närmare traditionella fintech-produkter, är de det uppenbara lagret där det mesta av värdet kommer att skapas – och tillvaratas. Dessutom, när grundläggande pengar blir gratis och handelsvara, skiftar konkurrensen till de mervärdestjänster och arbetsflöden som är förknippade med dem. Det är precis där fintechs, neobanker, kryptobörser och till och med traditionella finansinstitut har en betydande fördel. Vilken som helst av dessa aktörer, om den presterar bra under de närmaste åren, kan använda tekniken för att etablera det första riktigt massiva och globala finansiella nätverket. När den väl når skala kan den också gradvis försämra interoperabiliteten och lägga beslag på mer av värdet – ungefär som dagens internetjättar gjorde.

13/ Så vad är det mest troliga scenariot? Baserat på hur starka och ihållande nätverkseffekterna har varit inom krypto under det senaste decenniet är det säkert att anta att betalningar och finansiella tjänster oproportionerligt kommer att dras mot ett par ledande blockkedjor. Den mesta aktiviteten kommer inte att ske på deras decentraliserade baslager utan på skalningslager som är märkta och formade av krypto- och fintech-aktörer (t.ex. Base, Robinhood Chain), applikationer (t.ex. Unichain, World Chain) och finansinstitut (t.ex. Kinexys, Fnality, Partior).

14/ Aktörer som kontrollerar distributionen – oavsett om det är på konsument-, handlar- eller institutionssidan – har en enorm fördel, eftersom de äger gränssnittet mellan blockkedjan och den verkliga världen. Blockkedjor sänker drastiskt kostnaderna för att verifiera och samordna onchain-data, men deras värde är begränsat utan en stark koppling till kompletterande offchain-information – identitet, efterlevnad, referenser, kreditvärdighet med mera. Det är där friktionen kvarstår – och där stordriftsfördelar kommer att avgöra vem som är vinnare och förlorare.

15/ Det är därför stablecoin-utgivare har starka incitament att antingen göra rälsen till en handelsvara – genom att ge ut på flera nätverk och positionera sig i centrum för interoperabilitet över dem (t.ex. Circles CCTP) – eller att knuffa det mesta av aktiviteten till ett nätverk de kontrollerar, till exempel en ny L2 eller ett protokoll på högre nivå som CPN. Båda strategierna ger dem en chans att bli massiva globala fintech-ledare och fånga det mesta av det värde som tekniken skapar.

16/ Under tiden kommer krypto- och fintech-spelare att vilja flytta samma värdefulla transaktioner till ett nätverk som de har mer inflytande över, till exempel en märkesvaror L2. När de gör det vill de också antingen göra stablecoins och andra tokeniserade tillgångar till en handelsvara, eller ge ut sina egna. I det senare scenariot kan stablecoins mycket väl användas som en förlustledare för att utöka räckvidden för ett fintech-erbjudande, och inhemska stablecoins kommer att utfärdas för att få mer kontroll över valutamarknaden och stödja lokala användningsfall. Verkliga tillgångar (RWA), memecoins, andra tokens och applikationer som verkligen är differentierade och exklusiva för dessa nätverk kan också hjälpa dessa märkeskedjor att behålla volymen inom sina gränser. Samma företag kommer att kunna utveckla smarta belöningar och lojalitetsprogram som ökar konsumenternas och företagens klibbighet inom deras ekosystem.

17/ När bekvämlighet och ekonomisk verklighet vinner över dogmatism kommer krypto att se väldigt annorlunda ut än vad det är idag. Den goda nyheten är att som en del av den omvandlingen kommer det att vara mycket mer användbart. Och även om det kan komma med mer centralisering, innebär det faktum att de underliggande protokollen är öppen källkod och gafflingsbara att oavsett hur stora vissa aktörer kan bli, står de inför mer press att behålla större interoperabilitet än under status quo.

Det är också möjligt att eftersom kryptoprotokoll tillåter ny marknadsdesign och incitament, kommer den ultimata lösningen att vara något som inte var riktigt uppnåeligt för internetprotokollen – som inte hade inbyggda mekanismer för intäktsgenerering. Oavsett, när centraliseringen väl materialiseras kommer någon smart grupp utvecklare att arbeta hårt för att ångra det, och cykeln kommer att upprepas.