Strategins intåg i preferensaktier: finansiell innovation eller en gigantisk Ponzi? - Förutom konvertibla skulder (som har en extremt låg genomsnittlig ränta på 0,421 %) har Strategy nyligen emitterat en stor mängd preferensaktier (STRF, STRC, STRK, STRD) med utdelningar/ränteförpliktelser, vilket innebär att den årliga utbetalningsbördan uppgår till 614 miljoner dollar. - Genom dessa utdelningsbetalande preferensaktier strävar Strategy efter att diversifiera sina finansieringskällor och ta sig in på marknaden för inkomstprodukter och konkurrera med penningmarknadsfonder och högavkastande obligationer. Investerare får högre avkastning jämfört med insättningar eller statsobligationer samtidigt som de får exponering mot Bitcoin/Strategy. STRC var särskilt framgångsrikt och samlade in 2,5 miljarder dollar, fem gånger mer än väntat. - Även om diversifiering och inträde på inkomstmarknaden är positivt, är ökningen av utdelningsskyldigheter en tung börda. Räntekostnaderna från konvertibler var endast 35 miljoner dollar per år, men med de nya förmånsrätterna har de totala utbetalningsskyldigheterna stigit till 614 miljoner dollar – 17,5 gånger högre. Noterbart är att Strategy inte genererar något meningsfullt kassaflöde från sin kärnverksamhet. - Så hur täcker ett företag utan operativt kassaflöde dessa betalningar? Genom att ge ut mer lager. Med andra ord används en del av intäkterna från försäljningen av stamaktier för att täcka ränte-/utdelningsskyldigheter. - Så vem är det egentligen som köper Strategys aktier? En stor källa till efterfrågan kommer från gammahandlare – de som säljer strategiköpoptioner och säkrar sig genom att köpa de underliggande aktierna. Dessa handlare bryr sig inte om Bitcoin eller Strategys grunder; De tjänar helt enkelt så länge aktiens volatilitet förblir hög. Omvänt, om Strategys aktievolatilitet minskar, minskar optionsaktiviteten och den gamma-drivna efterfrågan på Strategy-aktier försvagas också. - Strategys emission av preferensaktier är därför en djärv chansning. Om det lyckas kan det störa produktmarknaden med flera biljoner dollar och locka till sig massiva kapitalinflöden. Men för närvarande saknar den tillräckligt förtroende och likviditet. I detta skede erbjuder traditionella högavkastande obligationer fortfarande en bättre risk/avkastningsprofil än Strategys preferensaktier imo. - Strategin kan hamna i en dödsspiral, med en sannolikhet på kanske 20–30 %, utlöst av risker som: 1) Bitcoin-prisnedgång; 2) Minskning av MSTR-aktievolatilitet och minskad efterfrågan på gammahandel; 3) mNAV-komprimering; 4) Den konvertibla obligationen på 3 miljarder dollar 2029 som förfaller när MSTR-aktien är under 672,4 dollar (för närvarande 375 dollar); 5) Stress på kreditmarknaden och dålig efterfrågan på preferensaktier; 6) Ett stort hack - Huruvida Strategy kommer att bli ihågkommen som en finansiell innovation eller en gigantisk Ponzi är fortfarande osäkert. Detsamma gäller för den bredare bubblan "crypto treasury" som för närvarande är på modet – ingen vet när den kommer att spricka. Vad som verkar klart (åtminstone från sunt förnuft) är att företag utan hållbart kassaflöde (inklusive PoS-baserade "treasury"-företag som endast förlitar sig på tokenförsäljning) sannolikt inte kommer att upprätthålla en sådan hävstång och finansiell ingenjörskonst länge. Strategi främjar ofta idén om "intelligent hävstång". Men även om det kan finnas något sådant som intelligent men riskabelt hävstångseffekt, finns det inget som heter intelligent och säker hävstång. Finanshistorien visar att otillräckligt reglerade derivat och skuldsättningsgrad oundvikligen leder till destruktiva kollapser.