Qu’est-ce que la diversification d’un portefeuille ?

La diversification d’un portefeuille (portfolio diversification) consiste à répartir les actifs ou les sources de risque d’un portefeuille sur plusieurs objets, au lieu de laisser le résultat dépendre principalement de l’un d’eux. Elle porte non seulement sur « combien de sortes d’actifs sont détenues », mais aussi sur la part que représente chaque actif et sur le fait qu’ils subiraient ou non l’influence d’un même facteur.

La diversification peut modifier l’incidence d’un actif, d’un émetteur ou d’une défaillance de système sur un portefeuille entier, mais elle ne peut pas garantir un gain, et elle n’élimine pas des risques comme une baisse de marché, une liquidité insuffisante ou une erreur opérationnelle. Cet article explique seulement le fonctionnement de la notion ; il ne fournit ni proportions d’allocation d’actifs, ni choix de tokens, ni conseil en investissement personnel.

La diversification réduit la dépendance d’un portefeuille à un résultat unique

Plus la part d’un actif dans un portefeuille est grande, plus ses variations de prix peuvent généralement orienter le résultat du portefeuille. Placer tous les actifs sur le même objet fait dépendre le résultat du portefeuille entièrement de cet objet ; une fois les avoirs répartis sur plusieurs objets, l’effet produit par un actif donné dépend aussi de sa pondération dans le portefeuille.

Répartir sur plusieurs noms n’a toutefois pas nécessairement réparti le risque. Si dix actifs dépendent tous du même secteur, de la même garantie ou de la même plateforme d’échange, ils peuvent encore subir en même temps l’influence d’un même événement. Ce que la diversification sépare véritablement devrait être les sources de risque derrière un résultat, et non simplement le nombre d’actifs affichés dans une interface.

La pondération détermine dans quelle mesure chaque actif peut influer sur un portefeuille

Une pondération de portefeuille est la proportion de la valeur totale d’un portefeuille que représente la valeur d’un actif. Suppose qu’un portefeuille contienne trois actifs, dont l’un représente 90 % tandis que les deux autres représentent 5 % chacun ; même si le nombre d’actifs est de trois, l’essentiel des variations du portefeuille reste déterminé par le premier.

Les pondérations évoluent aussi avec les prix. Si un actif monte plus vite que les autres, sa part dans le portefeuille augmente ; s’il baisse davantage, sa part diminue. Après un certain temps, les pondérations réelles peuvent déjà différer des proportions consignées au départ.

La concentration sert à décrire si un portefeuille est dominé par quelques lignes. Outre l’examen de la plus grande ligne et de la pondération cumulée des quelques plus grandes, on peut aussi calculer un « nombre effectif d’actifs » : élever chaque pondération au carré, additionner les carrés, puis diviser 1 par ce total. Ce nombre n’est pas le décompte réel des lignes ; il convertit des pondérations inégales en un nombre d’actifs équipondérés qui présenterait la même concentration. La note de MSCI sur le nombre effectif d’actifs montre comment cette mesure reflète une répartition de pondérations. Elle reflète seulement si les pondérations sont concentrées, non la corrélation entre actifs, la liquidité ou des dépendances communes.

La corrélation indique si des actifs ont souvent varié ensemble par le passé

La corrélation emploie un nombre compris entre -1 et +1 pour résumer le degré auquel les rendements de deux actifs ont varié ensemble sur une période historique. Proche de +1 indique qu’ils ont souvent varié dans le même sens ; proche de -1 indique qu’ils ont souvent varié en sens inverse ; proche de 0 indique l’absence de relation linéaire manifeste dans un sens ou dans l’autre.

Lorsque deux actifs ne varient pas toujours au même moment et dans la même ampleur, une hausse ou une baisse de l’un peut compenser en partie la variation de l’autre. La volatilité d’un portefeuille dépend donc non seulement de la volatilité propre à chaque actif, mais aussi de la façon dont les actifs varient ensemble. La note du CFA Institute sur le risque de portefeuille énumère les pondérations d’actifs, les volatilités respectives et la corrélation comme facteurs déterminant conjointement le risque d’un portefeuille.

La corrélation n’est pas une propriété fixe. Un résultat calculé subit l’influence de la période choisie, de la fréquence des données et de la phase de marché ; une corrélation ayant été faible par le passé ne signifie pas qu’elle le restera. La corrélation décrit en outre surtout une covariation linéaire, et ne peut pas rendre pleinement compte de situations telles qu’une baisse extrême, une interruption de liquidité ou l’impossibilité d’exécuter.

Deux portefeuilles comptant le même nombre d’actifs peuvent être diversifiés très différemment

En comparant deux portefeuilles, on ne peut pas se contenter de compter les lignes. Les quatre questions suivantes modifient le degré réel de diversification :

• si les pondérations sont concentrées : lorsque quelques lignes représentent l’essentiel de la valeur, les lignes restantes peuvent n’avoir qu’un effet très faible sur le portefeuille ;
• si les sources de risque se répètent : des actifs portant des noms différents peuvent dépendre du même marché, du même secteur, du même émetteur, de la même garantie ou de la même infrastructure technique ;
• si les actifs varient souvent ensemble : des actifs qui ont historiquement varié dans le même sens à un degré élevé compensent généralement moins leur volatilité mutuelle ;
• si la contribution au risque est concentrée : un actif de pondération plus faible mais de volatilité très élevée peut aussi contribuer à une plus grande proportion de la volatilité d’un portefeuille.

La contribution au risque est l’incidence qu’un actif, avec la façon dont il varie avec les autres actifs, exerce sur la volatilité globale d’un portefeuille. Ce n’est pas la même chose qu’une pondération en capital. Deux actifs représentant chacun la moitié du capital ne contribuent pas nécessairement chacun à la moitié de la volatilité.

Les premières recherches sur les portefeuilles distinguaient déjà « beaucoup d’actifs » de « sources de risque différentes ». L’article de Markowitz « Portfolio Selection » emploie la variance et la covariance des rendements d’actifs pour montrer que le résultat d’un portefeuille dépend non seulement des actifs pris isolément, mais aussi de la façon dont les actifs varient ensemble. La variance décrit la dispersion d’un ensemble de rendements autour de sa moyenne ; la covariance décrit si deux ensembles de rendements tendent à varier ensemble.

Les actifs crypto peuvent partager un risque de marché et un risque technique

Détenir plusieurs actifs numériques ne crée pas nécessairement plusieurs sources de risque indépendantes. Des tokens différents peuvent subir en même temps l’influence du sentiment du marché des actifs crypto, d’une variation de liquidité ou d’une défaillance d’une même infrastructure. La recherche universitaire a aussi constaté que certains facteurs de marché communs peuvent expliquer la variation des rendements de plusieurs actifs crypto ; un « facteur » désigne ici un moteur commun capable de faire varier plusieurs actifs ensemble, et non un token en particulier. « Common Risk Factors in Cryptocurrency » propose une analyse empirique de ce type de covariation.

Un portefeuille d’actifs crypto peut en outre partager les dépendances suivantes au-delà du prix :

• plusieurs tokens déployés sur une même blockchain, dépendant conjointement de ce réseau pour traiter les transactions ;
• plusieurs actifs entrant sur un autre réseau par le même pont entre chaînes ou le même établissement dépositaire ;
• plusieurs stablecoins ou actifs emballés dépendant du même émetteur, des mêmes actifs de réserve ou du même canal de rachat ;
• plusieurs positions de finance décentralisée — c’est-à-dire les enregistrements de contrat formés par des opérations telles qu’emprunter, déposer ou placer une garantie — employant la même sorte de garantie ou la même source de données de prix ;
• des actifs répartis sur plusieurs comptes, alors que les droits de signature ou les identifiants de récupération sont contrôlés par la même personne, le même appareil ou le même service ;
• plusieurs actifs détenus sur la même plateforme d’échange, supportant conjointement le risque d’accès et de conservation de cette plateforme.

Ces dépendances montrent que diversification des prix, diversification des protocoles, diversification des réseaux et diversification de la conservation ne sont pas la même question. Un portefeuille peut être très diversifié en noms de tokens tout en étant fortement concentré sur son réseau sous-jacent ou sur la façon dont les actifs sont gardés.

Le rééquilibrage ramène des pondérations modifiées dans une fourchette prédéterminée

Le rééquilibrage consiste à ramener des pondérations de portefeuille qui ont dérivé vers des proportions ou des fourchettes fixées à l’avance. Son objet est de rétablir la structure initiale du portefeuille, non de prédire quelle ligne montera ensuite.

Variations de prix, entrées et sorties de fonds, et rendements produits par les actifs peuvent tous faire dériver les pondérations. Le rééquilibrage exige généralement d’acheter, de vendre ou de déplacer des actifs, et peut donc entraîner frais de transaction, écarts de cours, frais de réseau en chaîne et incidence à l’exécution ; certains actifs peuvent aussi être difficiles à ajuster à la proportion voulue faute de liquidité suffisante.

La fréquence de rééquilibrage et les seuils de déclenchement influent à la fois sur le coût et sur l’ampleur de la dérive des pondérations. La note du CFA Institute sur l’allocation d’actifs énumère de même coûts de transaction, liquidité et contraintes de pondération parmi les limites de la mise en œuvre d’un portefeuille. Il n’existe pas de fréquence fixe applicable de façon générale, indépendamment d’objectifs, de coûts et de conditions d’actifs précis.

Diversification, couverture et décentralisation ne sont pas la même chose

La diversification répartit la dépendance sur plusieurs sources de risque ; la couverture emploie au contraire une autre position ou un autre dispositif pour compenser un risque déterminé. Une couverture peut par exemple porter sur une variation de taux de change ou de prix, mais elle apporte des conditions nouvelles qui lui sont propres, telles que coût, échéance et contrepartie. La diversification n’exige pas que chaque risque fasse l’objet d’une transaction de sens inverse.

La diversification se distingue aussi de la décentralisation dans les blockchains. La décentralisation porte sur le fait que la validation, la gouvernance ou le contrôle d’un réseau soient concentrés ou non entre les mains de quelques participants ; la diversification d’un portefeuille porte sur la façon dont les pondérations en capital et les sources de risque sont réparties. Le token d’un réseau décentralisé peut représenter une part très élevée d’un portefeuille, et un actif émis par un établissement centralisé peut n’en être qu’une petite part.

La diversification ne peut pas éliminer les baisses conjointes ni les risques extérieurs au portefeuille

La diversification ne peut traiter que certains problèmes de répartition du risque ; elle ne rendra pas un portefeuille « sûr ». Elle comporte plusieurs limites importantes :

• lorsque les marchés baissent de façon générale, plusieurs actifs peuvent perdre de la valeur en même temps ;
• la corrélation historique peut changer sous la contrainte du marché, et des actifs auparavant désynchronisés commencent à varier dans le même sens ;
• des actifs différents peuvent dissimuler une dépendance au même émetteur, à la même garantie, à la même plateforme ou au même réseau ;
• lorsque la liquidité diminue, les pondérations et les prix sur le papier peuvent ne pas être réalisables par des transactions effectives ;
• augmenter le nombre d’actifs ajoute de la complexité en matière d’enregistrement, de conservation, de frais et d’opérations ;
• lorsqu’un échantillon de données est trop court ou l’historique d’un actif limité, les estimations de corrélation et de volatilité peuvent être instables ;
• la diversification n’éliminera pas la fraude, l’exposition d’une clé privée, les failles d’un contrat ou la défaillance d’un dépositaire.

La diversification peut aussi faire qu’un portefeuille ne capte qu’une partie d’une forte hausse d’un actif. Elle modifie la manière dont différents résultats affectent un portefeuille, mais ne juge pas à l’avance quel résultat est préférable.

Apprécier le degré de diversification suppose d’examiner ensemble les lignes et les dépendances communes

Pour décrire le degré de diversification d’un portefeuille, on peut examiner successivement les informations suivantes, plutôt que d’aboutir directement à une conclusion « diversifié » ou « non diversifié » :

1. quels actifs le portefeuille contient, et quelle est la pondération réelle de chacun ;
2. quelle part de la valeur du portefeuille représentent la plus grande ligne et les quelques plus grandes lignes ;
3. si les variations de prix des actifs sont depuis longtemps mues par des facteurs semblables ;
4. quels actifs dépendent du même émetteur, du même réseau, de la même garantie, de la même plateforme ou du même dispositif de conservation ;
5. si les contributions des actifs à la volatilité globale sont concentrées ;
6. si les pondérations seront réajustées selon un ensemble de règles établi une fois qu’elles auront dérivé ;
7. si frais de transaction, liquidité et limites opérationnelles entraveraient un ajustement effectif.

Ces informations répondent à des questions sur la structure d’un portefeuille ; elles n’établissent pas automatiquement qu’un portefeuille convienne à une personne donnée. Objectifs personnels, situation financière et capacité à supporter des pertes relèvent d’une appréciation d’adéquation distincte, qui ne peut pas être tranchée par un degré de diversification à lui seul.

FAQ

Détenir plus de cryptomonnaies signifie-t-il un degré de diversification plus élevé ?

Pas nécessairement. Plusieurs tokens peuvent varier dans le même sens à un degré élevé, et peuvent dépendre conjointement du même réseau, de la même garantie, du même pont entre chaînes, de la même plateforme ou du même service de conservation. Il faut aussi examiner pondérations, corrélation et dépendances sous-jacentes.

Une corrélation faible signifie-t-elle un risque faible ?

Non. Une corrélation faible indique seulement que deux actifs n’ont pas souvent varié dans le même sens au sein de l’échantillon historique retenu. Un actif peut encore être très volatil, manquer de liquidité ou connaître une défaillance indépendante, et la corrélation change au fil du temps.

Un portefeuille équipondéré est-il forcément plus diversifié qu’un portefeuille pondéré par la capitalisation ?

Pas nécessairement. L’équipondération peut réduire la concentration des pondérations en capital, mais les actifs peuvent rester exposés aux mêmes sources de risque ; un portefeuille pondéré par la capitalisation peut en revanche être concentré parce que quelques lignes de grande capitalisation en représentent une part plus élevée. Les deux produisent aussi des conditions de transaction, de liquidité et de rééquilibrage différentes.

La diversification peut-elle éviter les pertes ?

Non. La diversification n’empêchera pas un marché entier de baisser, et elle n’élimine pas le risque des actifs eux-mêmes, d’une plateforme, d’un réseau, de la liquidité ou des opérations.

Placer des actifs dans plusieurs portefeuilles numériques est-ce de la diversification ?

Cela peut séparer une partie du risque d’appareil ou de compte, mais si tous les portefeuilles numériques partagent le même identifiant de récupération, sont contrôlés par le même service, ou se trouvent sur le même appareil compromis, la dépendance critique reste concentrée. Le nombre de portefeuilles numériques et le degré de diversification du risque de prix des actifs sont en outre deux questions différentes.

Concepts associés

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Sources

• Harry Markowitz : « Portfolio Selection » — l’étude fondatrice expliquant rendement et volatilité d’un portefeuille par pondérations d’actifs, variance et covariance.
• CFA Institute : Portfolio Risk and Return — Part I — la relation entre pondérations de portefeuille, volatilité des actifs, corrélation et risque de portefeuille.
• CFA Institute : Principles of Asset Allocation — les limites de mise en œuvre telles que contraintes de pondération, rééquilibrage, coûts de transaction et liquidité.
• MSCI : How Concentrated Are Small Caps Today? — un exemple chiffré du nombre effectif d’actifs et de la concentration des pondérations.
• The Journal of Finance : Common Risk Factors in Cryptocurrency — recherche empirique sur les facteurs communs de marché, de taille et de momentum des actifs crypto.