Por trás da turbulência do movimento: análise de 10.000 palavras do jogo e avanço das partes do projeto, criadores de mercado e VCs

Fonte: Crypto Pump & Dumps tornaram-se a norma feia.

Compilado por: lenaxin, ChainCatcher

Este artigo é compilado a partir de uma entrevista com José Macedo, fundador da Delphi Labs, e Omar, cofundador da SecondLane Shakeeb e o CEO da STIX, Taran Sabharwal, falaram sobre escassez de liquidez, manipulação de mercado, avaliações inflacionadas, mecanismos de bloqueio opacos e como a indústria pode se autorregular no mercado de criptomoedas.

ChianCatcher compilou o conteúdo.

TL; A

1. principal função de um criador de mercado de DR é fornecer liquidez ao token e reduzir a derrapagem de negociação.
2. Incentivos de opção no mercado cripto podem induzir um comportamento de "pump-and-dump".
3. Recomenda-se um modelo de taxa fixa para reduzir o risco de manipulação.
4. O mercado cripto pode se referir às regras regulatórias das finanças tradicionais, mas precisa se adaptar à natureza descentralizada.
5. A regulamentação cambial e a autorregulação do setor são pontos de entrada fundamentais para impulsionar a transparência.
6. A parte do projeto manipulou o mercado, comunicando falsamente a liquidez e repercutindo a pressão de venda através de transações no mercado de balcão.
7. Reduzir a avaliação do financiamento de projetos para evitar que os investidores não profissionais assumam ativos de bolha elevada.
8. O mecanismo de bloqueio não era transparente e os primeiros investidores foram forçados a liquidar informalmente, provocando uma debandada: a dYdX despencou.
9. Os interesses do VC e do fundador estão desalinhados, e o desbloqueio do token está fora de contato com o desenvolvimento ecológico.
10. Divulgação on-chain da verdadeira liquidez, termos de bloqueio e dinâmica do criador de mercado.
11. Permitir a liberação de liquidez razoável e colaboração hierárquica de capital.
12. Refinanciamento depois de verificar os requisitos do produto para evitar pontos críticos de capital de risco enganosos.

(1) As Funções dos Criadores de Mercado e os Riscos de Manipulação

Laura Shin: Vamos primeiro nos aprofundar no papel dos criadores de mercado no mercado cripto. Que problemas centrais resolvem para o lado do projeto e para o mercado? Ao mesmo tempo, quais são os potenciais riscos de manipulação do atual mecanismo de mercado?

José Macedo: A principal função de um criador de mercado é fornecer liquidez em várias plataformas de negociação para garantir que o mercado tenha profundidade suficiente para comprar e vender. O seu modelo de lucro baseia-se principalmente no diferencial bid-ask.

Ao contrário dos mercados financeiros tradicionais, no mercado de criptomoedas, os criadores de mercado tendem a adquirir grandes quantidades de tokens através de protocolos de opção, representando assim uma grande percentagem da oferta circulante, o que lhes dá a capacidade potencial de manipular os preços.

Este tipo de contrato de opção normalmente contém os seguintes elementos:

1. preço do exercício é normalmente baseado no preço da rodada de financiamento anterior ou um prêmio de 25% a 50% para o preço médio ponderado de 7 dias (TWAP) após a emissão.
2. Quando o preço de mercado toca o preço de exercício, o criador de mercado tem o direito de exercer a opção e obter lucro.

Esta estrutura de protocolo incentivará os criadores de mercado a aumentar artificialmente os preços até certo ponto. Embora os principais criadores de mercado sejam geralmente mais cautelosos, os acordos de opções não convencionais têm riscos potenciais.

Recomendamos que as partes no projeto adotem um modelo de "taxa fixa", em que pagam uma taxa fixa mensalmente para envolver os criadores de mercado e exigem que mantenham diferenciais razoáveis entre compra e venda e profundidade de mercado consistente, em vez de impulsionar os preços através de estruturas de incentivos complexas.

Em suma, as taxas devem ser independentes do desempenho do preço do token; A cooperação deve ser orientada para o serviço; Evite distorcer metas com incentivos.

Taran Sabharwal: O principal valor de um criador de mercado é reduzir a derrapagem comercial. Por exemplo, realizei uma negociação de sete dígitos no Solana que gerou 22% de derrapagem on-chain, e um criador de mercado profissional foi capaz de otimizar essa métrica significativamente. Dada a poupança de custos dos seus serviços para todos os comerciantes, os criadores de mercado merecem ser compensados em conformidade.

Ao selecionar um criador de mercado, a equipe do projeto precisa esclarecer a meta de incentivo. No modelo de serviços básicos, os criadores de mercado prestam principalmente serviços de liquidez e de concessão de empréstimos; No modelo de consultoria de curto prazo, os incentivos de curto prazo são definidos em torno de nós-chave, como o lançamento da rede principal, como o mecanismo de gatilho TWAP para estabilizar os preços.

No entanto, se o preço de exercício for definido muito alto, se o preço exceder as expectativas, os criadores de mercado podem executar arbitragem de opções e vender tokens em grande escala, aumentando a volatilidade do mercado.

As lições aprendidas mostram que é necessário evitar a prefixação de preços de exercício excessivamente elevados e dar prioridade ao modelo de serviço básico para controlar a incerteza causada por acordos complexos.

Omar Shakeeb: Há dois problemas centrais com o atual mecanismo de criação de mercado.

Em primeiro lugar, há um desalinhamento de incentivos. Os criadores de mercado tendem a concentrar-se mais nas oportunidades de arbitragem decorrentes do aumento dos preços do que no seu papel fundamental de fornecer liquidez. Supõe-se que atraiam os comerciantes retalhistas fornecendo liquidez numa base contínua, em vez de simplesmente apostarem nas flutuações de preços para obter ganhos de arbitragem.

Em segundo lugar, existe uma grave falta de transparência. Normalmente, as partes no projeto empregam vários criadores de mercado ao mesmo tempo, mas estas instituições operam independentemente umas das outras e carecem de um mecanismo sinérgico. Atualmente, apenas fundações de projetos e bolsas têm uma lista específica de parceiros criadores de mercado, enquanto os participantes do mercado secundário não têm acesso a informações sobre os executores de negociações. Esta falta de transparência dificulta a responsabilização dos responsáveis pelas anomalias do mercado.

(2) A Agitação do Movimento: A Verdade sobre Private Equity, Criação de Mercado e TransparênciaLaura

Shin: Sua empresa participou de negócios relacionados ao Movimento?

Omar Shakeeb: Nossa empresa se envolveu no Movimento, mas apenas nos mercados privados. Nossos processos de negócios são extremamente rigorosos e estamos em estreita comunicação com os fundadores do projeto, incluindo Taran. Os antecedentes de cada investidor, consultor e outros participantes são rigorosamente investigados e revistos.

No entanto, não temos conhecimento dos preços e das operações específicas envolvidas no processo de criação de mercado. Os documentos relevantes estão apenas na posse interna da fundação do projeto e do criador de mercado, e não são divulgados a outras partes.

Laura Shin: Então, sua empresa já atuou como um criador de mercado durante o Evento de Geração de Tokens (TGE) do projeto? No entanto, acho que o acordo entre a sua empresa e a fundação deve ser muito diferente do acordo do market maker, certo?

Omar Shakeeb: Não, não estamos envolvidos na criação de mercado. Estamos em mercados privados, que é uma área completamente diferente da criação de mercado. Os mercados privados são essencialmente uma operação de balcão (OTC), que normalmente ocorre antes e depois de uma TGE.

José Macedo: A Rushi vende tokens através do OTC?

Omar Shakeeb: Até onde eu sei, Rushi não vendia tokens através de negociação OTC. A Fundação deixou claro que não fará uma liquidação, mas como verificar esse compromisso continua sendo uma questão difícil. Este risco também está presente na negociação de criadores de mercado. Mesmo que um criador de mercado conclua uma grande transação, ele pode estar vendendo tokens apenas em nome da equipe do projeto, e o mundo exterior não tem como saber os detalhes. Este é o problema causado pela falta de transparência.

Eu recomendo que as carteiras sejam claramente marcadas desde o estágio inicial da distribuição de tokens, como "Foundation Wallet", "CEO Wallet", "Co-Founder Wallet", etc. Desta forma, é possível rastrear a origem de cada transação, deixando claro o que as partes realmente vendem.

José Macedo: Considerámos a marcação de carteiras, mas isso poderia levar a violações de privacidade e a maiores barreiras à entrada.

(3) Intercâmbios e Autorregulação da Indústria: A Viabilidade da

Implementação RegulatóriaJosé Macedo: Hester Pierce enfatizou em sua recente proposta de regras de porto seguro que as partes do projeto devem divulgar seus acordos de criação de mercado.

Atualmente, as bolsas tendem a manter baixa liquidez para alcançar avaliações elevadas, enquanto os criadores de mercado dependem de lacunas de informação para taxas elevadas.

Podemos aprender com a experiência regulatória das finanças tradicionais (TradFi). O Securities Exchange Act da década de 1930 e as Memórias de um Corretor de Ações de Edwin Lefebvre revelaram os métodos de manipulação de mercado dos anos 70 e 80 do século 20, como induzir investidores de varejo a receber ordens inflando os volumes de negociação, semelhante a alguns dos fenômenos no mercado de criptomoedas hoje.

Portanto, recomendamos a introdução desses regimes regulatórios bem estabelecidos no espaço das criptomoedas para efetivamente reduzir a manipulação de preços. As medidas específicas incluem:

1. Proibir a manipulação dos preços de mercado através de falsas ordens pendentes, transações front-running e execução prioritária.
2. Garantir a transparência e imparcialidade do mecanismo de descoberta de preços e evitar qualquer comportamento que possa distorcer o sinal de preço.

Laura Shin: Há uma série de desafios para alcançar a transparência entre emissores e criadores de mercado. Como Evgeny Gavoy aponta no The Chop Block, há uma falta geral de transparência na criação de mercado nos mercados asiáticos, e é quase impossível alcançar uma regulamentação uniforme globalmente.

Então, como superar esses obstáculos? É possível impulsionar a mudança através da autorregulação do sector? É possível formar um modelo híbrido de "convenção global + implementação regional" a curto prazo?

Omar Shakeeb: O maior problema é a opacidade do que funciona na base do mercado. Se os principais criadores de mercado puderem estabelecer voluntariamente um mecanismo de divulgação de informações de fonte aberta, isso melhorará significativamente a situação atual do mercado.

Laura Shin: Mas isso levará a um fenômeno de "dinheiro ruim expulsando dinheiro bom"? Os infratores podem evitar as agências de compliance, então como você realmente coíbe esse mau comportamento?

José Macedo: A nível regulatório, há uma forma de promover a transparência através de auditorias cambiais. Entre as medidas específicas contam-se a exigência de que as bolsas publiquem uma lista de criadores de mercado e a criação de um sistema de "lista branca de conformidade".

Além disso, a autodisciplina da indústria é igualmente importante. Por exemplo, o mecanismo de auditoria é um caso típico. Embora não seja legalmente obrigatório, é quase impossível garantir o investimento para projetos que não são auditados atualmente. Do mesmo modo, podem ser estabelecidos critérios semelhantes para a análise das qualificações dos criadores de mercado. Se se verificar que um projeto utiliza criadores de mercado não conformes, a sua reputação será prejudicada. Tal como existem boas e más instituições de auditoria, o sistema de reputação dos criadores de mercado também tem de ser estabelecido.

A implementação da supervisão é viável, e as trocas centralizadas são o principal ponto de entrada. Essas exchanges geralmente querem atender aos usuários dos EUA, e a lei dos EUA tem uma ampla gama de jurisdições sobre negócios de criptomoedas. Portanto, independentemente de o usuário estar localizado nos Estados Unidos ou não, desde que use trocas nos Estados Unidos, ele precisa cumprir com os regulamentos relevantes.

Em resumo, a regulação cambial e a autodisciplina do setor podem ser meios importantes para regular efetivamente o comportamento do mercado.

Laura Shin: Você mencionou que os criadores de mercado devem ser tornados públicos e que os criadores de mercado compatíveis devem ser reconhecidos pelo mercado. No entanto, se alguém selecionar deliberadamente um criador de mercado não conforme e a própria instituição não tiver o incentivo para divulgar publicamente a parceria, o projeto pode utilizar o criador de mercado conforme para manter a sua reputação, mas, na verdade, confiar a operação a uma instituição opaca. A questão-chave é:

1. como garantir que a equipe do projeto divulgue totalmente todos os criadores de mercado com quem trabalha?
2. Para os criadores de mercado que não divulgam ativamente informações, como pode o mundo exterior descobrir as suas operações ilegais?

José Macedo: Se se verificar que uma bolsa está a utilizar uma instituição não incluída na lista branca em violação das regras, isso equivale a uma fraude. Embora a equipe do projeto possa teoricamente cooperar com vários criadores de mercado, na prática, devido à liquidez limitada da maioria dos projetos, geralmente há apenas 1-2 principais criadores de mercado, por isso é difícil esconder os verdadeiros parceiros.

Taran Sabharwal: Isso deve ser visto da perspetiva de um criador de mercado. Em primeiro lugar, a simples divisão dos criadores de mercado em «conformes» e «não conformes» é unilateral. Como podem as bolsas não regulamentadas ser obrigadas a assegurar a conformidade das suas entidades comerciais? As três principais bolsas (Binance, OKEx, Bybit) são todas offshore e não regulamentadas, enquanto a Upbit se concentra na negociação à vista no mercado coreano.

A regulamentação enfrenta muitos desafios, incluindo diferenças geográficas, monopólios de topo e grandes barreiras à entrada. Em termos de divisão de responsabilidades, o fundador do projeto deve ser o principal responsável pela sua manipulação. Embora o mecanismo de censura da bolsa já seja bastante rigoroso, ainda é difícil eliminar as operações de evasão.

No caso do Movimento, o problema é essencialmente um erro social, como o excesso de promessas e uma transferência indevida de controle, e não uma falha técnica. Embora sua capitalização de mercado de tokens tenha caído de 14 bilhões de FTB para 2 bilhões, ainda há alguns novos projetos seguindo o exemplo. No entanto, os erros estruturais da equipa, nomeadamente a transferência indevida de controlo, acabaram por levar a que o projeto fosse zerado.

Laura Shin: Como todas as partes podem trabalhar juntas para resolver as muitas questões que foram expostas?

José Macedo: A divulgação da verdadeira liquidez é fundamental. Muitos projetos inflacionam as avaliações inflacionando a circulação, mas na realidade um grande número de tokens ainda está bloqueado. No entanto, os tokens detidos por fundações e laboratórios geralmente não estão sujeitos a períodos de bloqueio, o que significa que podem ser vendidos através de criadores de mercado no dia inicial do token.

Esta operação é essencialmente uma "saída suave": a equipe saca quando o mercado está em seu pico no primeiro dia e, em seguida, usa os fundos para comprar de volta os tokens de equipe desbloqueados após um ano, ou para usá-lo para puxar o protocolo TVL por um curto período de tempo antes de retirar fundos.

Em termos de mecanismos de distribuição de tokens, devem ser introduzidos mecanismos de desbloqueio baseados em custos, como as práticas de plataformas como Legion ou Echo. Atualmente, canais como Binance Launchpool têm falhas óbvias, e é difícil distinguir entre fundos de usuários reais e fundos de propriedade da plataforma em pools multibilionários. Por conseguinte, é urgente estabelecer um mecanismo de oferta pública mais transparente.

A transparência no processo de criação de mercado e a garantia de que os investidores não profissionais tenham uma imagem clara do que está realmente a ser detido no token também são cruciais. Embora a maioria dos projetos tenha realizado progressos em termos de transparência, são necessárias mais melhorias. Para tal, é essencial exigir a divulgação dos detalhes do protocolo de empréstimo de tokens do criador de mercado, incluindo informações essenciais, como o montante a contrair empréstimo, o acordo de opção e o seu preço de exercício, a fim de fornecer aos investidores não profissionais informações mais abrangentes sobre o mercado para os ajudar a tomar decisões de investimento mais informadas.

Em geral, a divulgação da verdadeira circulação, a divulgação do protocolo de criação de mercado e a melhoria do mecanismo de distribuição de tokens são as direções de reforma mais urgentes no momento.

Omar Shakeeb: A primeira questão é ajustar o sistema de avaliação de financiamento. As avaliações atuais dos projetos estão inflacionadas, geralmente de US$ 3 bilhões a US$ 5 bilhões, o que está além da capacidade dos investidores de varejo. No caso da Movement, seu token caiu de uma avaliação de US$ 14 bilhões para US$ 2 bilhões, uma avaliação inicial exorbitante que não beneficiou nenhuma das partes. Deve voltar aos níveis iniciais de avaliação, como o Solana (US$ 300 milhões a US$ 400 milhões), para que mais usuários possam participar a um preço razoável, o que também é mais propício ao desenvolvimento saudável do ecossistema.

No que diz respeito à utilização de fundos ecossistémicos, observámos que os participantes no projeto caem frequentemente em dificuldades operacionais. Negociação de balcão? Ou será de outra forma? Recomendamos sempre a escolha de uma transação de balcão (OTC) para garantir que o destinatário dos fundos está alinhado com os objetivos estratégicos do projeto. Celestia é um exemplo disso, eles levantaram mais de US $ 100 milhões em uma avaliação de US $ 3 bilhões após o lançamento do token, mas conseguiram uma alocação efetiva de fundos através de um planejamento razoável.

(4) A verdade da manipulação de mercadoLaura

Shin: A essência das atuais medidas de regulação do mercado reside na manipulação artificial As atividades simbólicas, como a intervenção do criador de mercado, são gradualmente guiadas para uma trajetória de desenvolvimento que esteja em conformidade com as leis do mercado natural? Esta transformação pode ser uma situação vantajosa para todas as partes, salvaguardando os interesses dos investidores em fase inicial e garantindo a sustentabilidade da equipa do projeto?

José Macedo: A contradição estrutural que o mercado enfrenta hoje é o desequilíbrio do sistema de avaliação. Na última rodada de bull market, devido à escassez de projetos, o mercado mostrou uma tendência geral de alta; Neste ciclo, devido ao sobreinvestimento de capital de risco (VC), há um sério excedente de tokens de infraestrutura, resultando na maioria dos fundos caindo em um ciclo de perdas e tendo que vender suas posições para levantar novos fundos.

Este desequilíbrio entre a oferta e a procura altera diretamente o padrão de comportamento do mercado. Os fundos do comprador são fragmentados e o período de detenção é encurtado de anos para meses ou mesmo semanas. O mercado OTC mudou totalmente para estratégias de cobertura, e os investidores mantiveram a neutralidade do mercado através de instrumentos de opções, dizendo completamente adeus à estratégia de naked long do ciclo anterior. Os proprietários de projetos devem enfrentar essa mudança: o sucesso de Solana e AVAX foi construído sobre uma lacuna no setor, enquanto novos projetos precisam adotar uma estratégia de pequena liquidez (por exemplo, Ondo para manter a circulação real abaixo de 2%) e manter a estabilidade de preços por meio de acordos fora do mercado com grandes detentores, como a Universidade de Columbia.

Projetos como Sui e Mantra, que tiveram um bom desempenho nesta rodada, verificaram a eficácia desse caminho, enquanto a tentativa do Movimento de estimular os preços por meio de tokenomics sem uma mainnet provou ser um grande erro estratégico.

Laura Shin: Se a Universidade de Columbia não criou uma carteira, como eles receberam esses tokens? Isso parece um pouco contraintuitivo.

Taran Sabharwal: A Universidade de Columbia, como um dos principais detentores institucionais do Ondo, tem um estado de não circulação de seus tokens porque não criou uma carteira, o que objetivamente forma um fenômeno de "circulação de papel". A estrutura da economia de tokens do projeto é distinta: após um desbloqueio em grande escala em janeiro deste ano, nenhum novo token será lançado até janeiro de 2025. Os dados de mercado mostram que, apesar da negociação ativa de contratos perpétuos, a profundidade da carteira de ordens à vista é severamente insuficiente, e essa escassez artificial de liquidez deixou os preços vulneráveis a pequenas quantidades de dinheiro.

Em contraste, a Mantra adotou uma estratégia de manipulação de liquidez mais agressiva. A equipe do projeto transferiu a pressão de venda para os compradores a prazo por meio de transações de balcão e, ao mesmo tempo, usou os recursos para puxar ordens no mercado à vista. Com apenas US$ 20 milhões a US$ 40 milhões, um aumento de 100 vezes no preço foi criado em uma carteira de pedidos profundamente fraca, fazendo com que o valor de mercado subisse de US$ 100 milhões para US$ 12 bilhões. Este mecanismo de "arbitragem temporal" é essencialmente um aperto curto usando manipulação de liquidez, em vez de um processo de descoberta de preços com base na demanda real.

Omar Shakeeb: O cerne da questão é que a equipe do projeto criou um mecanismo de bloqueio múltiplo, mas esses termos de bloqueio nunca foram divulgados publicamente, o que é a parte mais complicada de todo o incidente.

José Macedo: Fontes de dados confiáveis, como a CoinGecko, mostram que há uma grave distorção na circulação do token. A equipe do projeto geralmente conta os "tokens inativos" controlados pela fundação e pela equipe na circulação, resultando em uma taxa de liquidez superficial de mais de 50%, enquanto a liquidez real do mercado pode ser inferior a 5%, dos quais 4% ainda são controlados por criadores de mercado.

Esta manipulação sistemática de dados tem sido suspeita de fraude. Quando os investidores negociam com base no equívoco de 60% da oferta circulante, 55% dos tokens são realmente congelados em carteiras frias pela equipe do projeto. Esta grave lacuna de informação distorce diretamente o mecanismo de descoberta de preços, tornando apenas 5% do verdadeiro flutuador um instrumento de manipulação de mercado.

Laura Shin: JP (Jump Trading) tem sido extensivamente pesquisado, você acha que este é um modelo inovador com o qual vale a pena aprender, ou reflete a mentalidade de arbitragem de curto prazo dos participantes do mercado? Como caracterizar a natureza de tal estratégia?

Taran Sabharwal: A operação da JP demonstra uma capacidade sutil de controlar a oferta e a demanda no mercado, mas sua essência é uma ilusão de valor de curto prazo alcançada pela criação artificial de uma escassez de liquidez. Esta estratégia não é replicável e irá prejudicar a saúde do mercado a longo prazo. O atual fenómeno de imitação de mercado expõe a mentalidade dos participantes que estão ansiosos por um sucesso rápido, ou seja, focam-se demasiado na manipulação do valor de mercado e ignoram a criação de valor real.

José Macedo: É preciso que haja uma distinção clara entre "inovação" e "manipulação". Nos mercados financeiros tradicionais, tais operações seriam caracterizadas como manipulação de mercado. O mercado cripto é feito para parecer "legítimo" devido a lacunas regulatórias, mas isso é essencialmente uma transferência de riqueza através de má informação, em vez de inovação de mercado sustentável.

Taran Sabharwal: A questão central são os padrões comportamentais dos participantes do mercado. No atual mercado de criptomoedas, a grande maioria dos investidores de varejo não tem consciência básica de due diligence, e seu comportamento de investimento está essencialmente mais próximo do jogo do que do investimento racional. Esta mentalidade irracional de perseguir lucros aleatórios a curto prazo criou objectivamente um ambiente operacional ideal para os manipuladores do mercado.

Omar Shakeeb: O cerne da questão é que a equipe do projeto criou vários mecanismos de bloqueio, mas esses termos de bloqueio nunca foram divulgados publicamente, e esta é a parte mais complicada de todo o incidente.

Taran Sabharwal: A verdade sobre a manipulação de mercado é muitas vezes escondida no livro de ordens, e quando uma ordem de compra de US $ 1 milhão pode impulsionar um movimento de preço de 5%, não há profundidade de mercado. Muitas partes do projeto se aproveitam da vulnerabilidade de desbloqueio técnico (o token é desbloqueado, mas na verdade está bloqueado por um longo tempo) para relatar falsamente a circulação, fazendo com que os vendedores a descoberto julguem mal o risco. Quando a Mantra rompeu a capitalização de mercado de 1 bilhão pela primeira vez, um grande número de vendedores a descoberto liquidou suas posições.

WorldCoin é um exemplo disso. No início do ano passado, a sua avaliação totalmente diluída chegava aos 12 mil milhões, mas o valor de mercado real em circulação era de apenas 500 milhões, criando uma escassez de liquidez mais extrema do que a ICP desse ano. Embora esta operação tenha permitido à WorldCoin manter uma avaliação de 20 bilhões até agora, ela está essencialmente colhendo o mercado através de diferenças de informação.

No entanto, JP precisa ser avaliado objetivamente: durante o market rough, ele chegou a vender seus ativos pessoais para recomprar tokens e manter o funcionamento do projeto por meio de financiamento de capital. Esta dedicação ao projeto mostra realmente a responsabilidade do fundador.

Omar Shakeeb: JP está tentando virar a maré, mas não é fácil voltar dessa situação. Uma vez que a confiança do mercado caiu, é difícil reconstruir.

(5) O jogo entre fundadores e VCs: o valor de longo prazo da economia de tokensLaura

Shin: Temos diferenças fundamentais no conceito de desenvolvimento do ecossistema cripto, e Bitcoin e Cex são fundamentalmente diferentes? A indústria cripto deve priorizar o design de jogos de token que incentive a arbitragem de curto prazo ou retornar à criação de valor? Quando o preço é desconectado da utilidade, a indústria tem valor a longo prazo?

Taran Sabharwal: O mercado cripto não está sozinho, já que a manipulação de liquidez também é comum em ações tradicionais de pequena e média capitalização do mercado de ações. No entanto, o atual mercado cripto evoluiu para um jogo feroz entre instituições, com criadores de mercado caçando traders proprietários, fundos quantitativos colhendo fundos de hedge e investidores de varejo há muito tempo foram marginalizados.

A indústria está se afastando do propósito original das criptomoedas. No momento em que os novos participantes apresentam propriedades de Dubai para os praticantes, o mercado tornou-se essencialmente um jogo nu de colheita de riqueza. Um caso típico é o dBridge, apesar de sua tecnologia líder de cadeia cruzada, com um valor de mercado de token de apenas US$ 30 milhões; Por outro lado, a moeda meme, que não tem conteúdo técnico, ultrapassou facilmente a avaliação de 10 bilhões de yuans com truques de marketing.

Este incentivo distorcido está desmantelando as fundações da indústria, e quem vai se preocupar em polir um produto quando os comerciantes podem obter um lucro de US $ 20 milhões especulando sobre "moedas de cabra"? O espírito das criptomoedas está sendo corroído por uma cultura de arbitragem de curto prazo, e o ímpeto de inovação dos construtores está sendo severamente desafiado.

José Macedo: Existem duas narrativas muito diferentes no mercado cripto hoje. Pensar num "casino" como um jogo de soma zero como motor de inovação tecnológica leva à conclusão exatamente oposta. Embora o mercado esteja cheio de comportamentos especulativos, como arbitragem de curto prazo de capital de risco e gerenciamento de valor de mercado das partes do projeto, também há muitos construtores que estão silenciosamente desenvolvendo infraestrutura, como protocolos de identidade e exchanges descentralizadas.

Tal como no campo do capital de risco tradicional, 90% das startups falham, mas impulsionam a inovação global. O paradoxo central da atual economia de tokens é que um mecanismo de inicialização ruim pode danificar permanentemente o potencial de um projeto, e quem quer participar quando os engenheiros testemunham um colapso de 80% nos tokens? Isso destaca a importância de projetar modelos de token sustentáveis que resistam à tentação da especulação de curto prazo enquanto reservam recursos para o desenvolvimento de longo prazo.

É empolgante ver que cada vez mais fundadores estão provando que as criptomoedas podem superar os jogos financeiros.

Laura Shin: O verdadeiro dilema é como definir um "pouso suave".

Idealmente, o desbloqueio de tokens deve estar profundamente ligado à maturidade do ecossistema. Só quando a comunidade se auto-organiza e o projeto entra na fase de desenvolvimento sustentável é que se justifica o comportamento lucrativo da equipa fundadora.

No entanto, o dilema prático é que quase todas as condições de desbloqueio podem ser manipuladas artificialmente, exceto os bloqueios de tempo, que é a contradição central enfrentada pelo atual design de economia de tokens.

Omar Shakeeb: A raiz do atual problema de design da economia de tokens começou com a primeira rodada de negociações de financiamento entre VCs e fundadores, enfatizando que a economia de tokens envolve um equilíbrio de interesses entre várias partes, não apenas para atender às demandas de retorno dos LPs, mas também para ser responsável pelos investidores de varejo. No entanto, na realidade, as partes do projeto muitas vezes assinam acordos secretos com os principais fundos (como os termos de alta avaliação do investimento da A16Z na Aguilera são divulgados meses depois), e os investidores de varejo não conseguem obter os detalhes das transações OTC, resultando na gestão de liquidez se tornando um problema sistêmico.

A emissão de tokens não é o fim, mas o ponto de partida de ser responsável pelo ecossistema cripto, e cada experimento de token fracassado está consumindo capital de confiança do mercado. Se os fundadores não conseguirem garantir o valor de longo prazo do token, eles devem manter o modelo de financiamento de ações.

José Macedo: O desalinhamento de interesses entre o VC e os fundadores é a contradição central, o VC persegue a maximização dos retornos da carteira, e o impulso do fundador para sacar dinheiro face à enorme riqueza é inevitável. Somente quando os mecanismos verificáveis on-chain (como monitoramento de fraudes TVL, verificação de impacto de liquidez) forem aperfeiçoados, o mercado poderá realmente avançar para a padronização.

(6) A saída para a indústria: transparência, colaboração e retorno ao básicoLaura

Shin: Até agora, resolvemos o espaço para melhoria de cada participante. VCs, partes no projeto, criadores de mercado, bolsas e os próprios investidores de varejo. Na sua opinião, o que deve ser melhorado?

Omar Shakeeb: Para os fundadores, a primeira prioridade é verificar o ajuste produto-mercado, em vez de perseguir cegamente a alta captação de capital. A prática mostrou que, em vez de levantar 50 milhões de yuans, mas incapaz de criar demanda de mercado, é melhor usar 2 milhões de yuans para verificar a viabilidade e, em seguida, expandir gradualmente.

É por isso que publicamos o nosso Relatório de Liquidez dos Mercados Privados mensalmente. Somente colocando todas as operações de caixa escura sob o sol é que o mercado pode alcançar um desenvolvimento verdadeiramente saudável.

Taran Sabharwal: As atuais contradições estruturais no mercado cripto estão em um dilema para os fundadores. É necessário resistir à tentação das riquezas de curto prazo e manter-se fiel à criação de valor e, ao mesmo tempo, lidar com a pressão dos elevados custos de desenvolvimento.

Algumas fundações tornaram-se o tesouro privado do fundador, e o valor de mercado bilionário da "cadeia zumbi" continua a consumir recursos ecológicos. Enquanto o conceito de moedas meme e IA é alardeado por sua vez, os projetos de infraestrutura estão atolados em esgotamento de liquidez, e algumas equipes foram forçadas a adiar o lançamento de tokens por dois anos. Esta distorção sistémica está a comprimir seriamente o espaço de vida dos construtores.

Omar Shakeeb: No caso da Eigen, onde foi avaliada em US$ 6 bilhões a US$ 7 bilhões, havia de US$ 20 milhões a US$ 30 milhões no mercado de balcão, mas o fundo se recusou a liberar liquidez. Essa estratégia ultraconservadora foi uma oportunidade perdida para perguntar à equipe se eles precisavam de um roteiro de aceleração de US$ 20 milhões ou para permitir que os primeiros investidores liquidassem de 5% a 10% de suas posições para obter um retorno razoável.

A essência do mercado é uma rede colaborativa de distribuição de valor, não um jogo de soma zero. Se o partido do projeto monopolizar a cadeia de valor, os participantes ecológicos acabarão por sair.

Taran Sabharwal: Isso expõe o jogo de poder mais fundamental na economia de tokens, onde os fundadores tendem a ver as saídas precoces como uma traição, ignorando que a própria liquidez é um indicador-chave da saúde ecológica. Quando todos os participantes são forçados a bloquear suas posições, a capitalização de mercado aparentemente estável na verdade esconde o risco sistêmico.

Omar Shakeeb: Atualmente, o mercado cripto precisa urgentemente estabelecer um ciclo positivo de mecanismo de distribuição de valor: permitir que investidores em estágio inicial saiam em um momento razoável pode não apenas atrair capital de longo prazo de alta qualidade, mas também formar um efeito sinérgico de capital de diferentes maturidades.

Os hedge funds de curto prazo fornecem liquidez e os fundos de longo prazo ajudam o crescimento. A chave para este mecanismo de colaboração hierárquica é construir laços de confiança, e retornos razoáveis dos investidores da Série A atrairão injeção contínua de capital estratégico da Série B.

José Macedo: Os fundadores precisam reconhecer a dura realidade de que por trás de cada projeto bem-sucedido há muitos fracassos. Quando o mercado persegue freneticamente um determinado conceito, a maioria das equipes acaba incapaz de emitir tokens por dois anos, formando um círculo vicioso de arbitragem de conceito, que é essencialmente um cheque especial do poder de inovação da indústria.

A verdadeira maneira de quebrar a situação está em retornar à essência do produto e desenvolver a demanda real com o mínimo de financiamento viável, em vez de perseguir sinais quentes no mercado de capitais. Em particular, é necessário estar vigilante contra erros de julgamento em massa causados por sinais de erro de VC. Quando um conceito recebe uma grande quantidade de financiamento, muitas vezes leva os fundadores a interpretá-lo erroneamente como uma demanda real no mercado.

Como guardiões do setor, as bolsas devem reforçar as suas funções de infraestrutura, estabelecer um sistema de divulgação para acordos de criadores de mercado, garantir que a cadeia de dados de liquidez é verificável e normalizar o processo de comunicação de transações OTC. Só melhorando a infraestrutura do mercado podemos ajudar os fundadores a livrarem-se do dilema do prisioneiro da "morte ou exagero" e promover a indústria a regressar ao caminho certo da criação de valor.