Mulțumesc tuturor celor care și-au făcut timp să răspundă atent la postarea mea despre piețele transparente. Înțeleg că teza este controversată și că Hyperliquid se află la o nouă frontieră ca primul loc complet transparent al registrului de comenzi la scara sa. Aș putea să mă înșel, și salut dialogul continuu privind inovarea structurii pieței. Cu toate acestea, multe critici pe care le-am văzut au provenit din neînțelegeri, unele puncte susținând de fapt sisteme transparente precum Hyperliquid. Structura pieței este notoriu contraintuitivă, iar abordările noi provoacă adesea paradigmele stabilite, ducând la un scepticism de înțeles. De exemplu, Hyperliquid a fost pionier al prioritizării anulării la nivel de protocol, care a fost implementată de noi DEX și chiar a inspirat idei noi de ordonare a tranzacțiilor pe alte blockchain-uri. Dar la acea vreme, a fost considerat controversat pentru că a mers împotriva designului tradițional al pieței. Sper că tranzacționarea transparentă va urma o cale similară spre adoptare. Poate că am fost prea ambițios încercând să acoperi un argument complex într-o singură postare. Având în vedere modelele specifice ale criticilor, aș dori să profit de această ocazie pentru a mări nuanțele care au fost ratate în rezumatul la nivel înalt. Ceea ce urmează este un argument pentru starea finală a piețelor eficiente, înțelegând că Hyperliquid este departe de a fi pe deplin eficient astăzi. Cu toate acestea, ineficiența este o oportunitate pentru cei înfometați să acționeze. Sperăm că această postare poate fi, de asemenea, un apel la acțiune pentru comercianți, formatori de piață și constructori pentru a transforma piețele transparente în locul de execuție de cea mai înaltă calitate pentru toți. -- Înainte de a aprofunda preocupările specifice, să cristalizăm câteva principii contraintuitive care pot forma un model mental util pentru structura pieței: 1. Principiul contrapărții: Beneficiile conservării contrapărții sunt atribuite în mod greșit confidențialității. În cele din urmă, utilizatorilor le pasă de execuție. După cum au arătat studiile, confidențialitatea vinde. Locurile alternative de tranzacționare comercializează adesea confidențialitatea ca caracteristică cauzală pentru îmbunătățirea execuției. În realitate, principala sursă de beneficii pentru utilizatori este verificarea contrapărților cărora li se permite să participe în locație. Designul de piață al Hyperliquid oferă aceleași beneficii mai direct și mai eficient decât soluțiile patchwork. Soluția Hyperliquid democratizează, de asemenea, accesul, îmbunătățind execuția pentru toți comercianții mari și mici. Rețineți că transparența nu înseamnă doxxing. Desigur, identitatea exactă a unor comercianți va schimba fundamental valoarea activului. Dar acești comercianți nu trebuie să se doxeze singuri, de exemplu, Warren Buffet poate cumpăra BTC și poate beneficia de piețe transparente, fără a-și lega identitatea de adresa sa. 2. Principiul concurenței: Maximizarea concurenței este cheia pentru îmbunătățirea execuției. Mulți comercianți care doresc să execute în dimensiune au o formă de alfa. Cu toate acestea, grupul de traderi informați pe termen mediu/lung în ansamblu este dificil de distins chiar și pe intervale de timp anuale, deoarece sharpe-ul lor realizat este prea scăzut pentru semnificație statistică. Este dificil să faci distincția între un trader cu alfa solid pe termen mediu și un jucător degenerat care a avut noroc. Prin urmare, deși dorința de a minimiza impactul pe piață și scurgerea alfa este naturală, este de obicei depășită de lichiditatea îmbunătățită de pe piețele transparente. Prin urmare, traderii văd o execuție îmbunătățită, în ciuda dezvăluirii strategiei lor, deoarece formatorii de piață sunt obligați să furnizeze lichiditate întregii game de fluxuri de pe piață. Concurența este piatra de temelie a piețelor de capital și a economiei. De exemplu, registrele de ordine Hyperliquid acceptă un TWP onchain. O astfel de intenție difuzată de a tranzacționa este de fapt un proxy rezonabil pentru o execuție optimă. Formatorii de piață vor umple imediat o anumită dimensiune, astfel încât ordinele TWAP anterioare să primească o execuție mai proastă, dar vor concura și pentru a umple fluxul rămas. Concurența dintre formatorii de piață asigură o execuție generală aproape optimă pe parcursul TWAP. Orice ineficiență în execuție este o oportunitate pentru un alt formator de piață de a-i submina pe ceilalți. 3. Principiul jocurilor repetate: Execuția se îmbunătățește atunci când jocurile unice devin jocuri repetate. Creatorii de piață evaluează fiecare decizie dintr-un cadru teoretic al jocului, deoarece sunt în afacerea de a face pariuri pozitive de așteptare. Pe Hyperliquid, fiecare cont care plasează mai mult de o comandă joacă un joc repetat. Jocurile repetate au strategii optime dramatic diferite de jocurile unice din locații private, iar echilibrul rezultat este o execuție mai bună pentru toată lumea, în afară de extractorii toxici. Concurența este esențială pentru ca strategia optimă de marcare a pieței să aducă beneficii utilizatorului final, ceea ce este amplificat de următorul principiu. 4. Principiul transparenței depline: Beneficiile transparenței sunt neliniare și se manifestă numai atunci când transparența este la nivel de sistem. Când optimizați pentru execuție, "sistemul știe" > "nimeni nu știe" > "unii oameni știu". Cel mai rău dintre cele trei state este locul în care unii insideri au informații privilegiate. Acești insideri pot acționa exploatator pentru a extrage profit de la utilizatorii finali. Deoarece cărțile L3 nu sunt transparente în tradfi, locurile "întunecate" implementează adesea sisteme pentru a aplica unilateral filtrarea specifică contrapărții tranzacțiilor. Hyperliquid obține același efect pe un loc iluminat și, prin urmare, menține beneficiile execuției eficiente a registrului de ordine. -- Critici frecvente la postarea inițială și răspunsurile mele [am pus între paranteze referințe la diferitele principii]: 1. Multe birouri mari din tradfi tranzacționează OTC, ceea ce este o dovadă că locurile publice nu pot suporta dimensiuni mari. Răspuns: Acest punct susține de fapt Hyperliquid. În cărțile L3 ale tradfi, nu există o modalitate fiabilă de a-ți transmite identitatea fără încredere tuturor contrapărților. Utilizarea unui birou OTC este un compromis, spunând unui mic set de contrapărți profesionale că nu ești toxic. La fel ca tranzacționarea pe un registru de ordine L4, tranzacționarea OTC este un joc repetat în care biroul OTC se grăbește să interzică orice contrapărți care selectează negativ o mică fracțiune de cotații sau se angajează într-un comportament toxic [principiul jocurilor repetate]. Birourile OTC oferă cotații în cazul în care propriile costuri algoritmice de execuție/acoperire sunt sub adaos, ceea ce este posibil numai atunci când marjele imediate ale completărilor lor sunt pozitive. O balenă Hyperliquid care plasează o comandă TWAP onchain își direcționează efectiv fluxul către fiecare "birou OTC" conectat la Hyperliquid. Când contrapărțile OTC se extind de la câțiva selectați la toți formatorii de piață, concurența îmbunătățește execuția pentru utilizator în comparație cu cotația OTC personalizată [principiul concurenței]. Pe scurt, execuția pe Hyperliquid încorporează eficiența locurilor iluminate cu semnalizarea contrapărții OTC. Această execuție de înaltă calitate este disponibilă pentru toți utilizatorii în mod egal. 2. Un procent mare din volumul tradfi se întâmplă pe dark pool-uri, sisteme de internalizare cu amănuntul etc. Răspuns: Acest argument susține și Hyperliquid. Ideea de bază din spatele bazinelor întunecate este că două balene mari cu o "coincidență de dorințe" se pot potrivi imediat și pot ocoli spread-ul pe care îl percep piețele luminate. Până când există o astfel de potrivire, se încearcă păstrarea confidențialității ordinelor pentru a reduce impactul asupra pieței. Deși este o idee bună la prima vedere, este puțin probabil ca confidențialitatea piscinelor întunecate să protejeze în mod semnificativ intențiile sau să îmbunătățească execuția. De exemplu, actorii sofisticați participă ei înșiși la piscine întunecate. Cel puțin, umplerea lor este un semnal puternic asupra fluxului presupus privat. Acest lucru împărtășește multe paralele cu informațiile din interior discutate în secțiunea următoare. Informațiile care vor fi deduse oricum sunt mai bine făcute publice [principiul transparenței depline]. Ca un alt argument împotriva eficacității proprietăților de confidențialitate, dark pool-urile se bazează foarte mult pe participanții care au identități cunoscute de operatorul pool-ului [principiul jocurilor repetate]. Acest lucru este necesar deoarece informațiile private sunt ușor de scurs. Există cerințe stricte pentru participare, de exemplu, rata de completare ridicată, dimensiunea minimă a comenzii și marjele negative pe termen scurt. Infractorii cu comportament toxic sunt interziși sau deprioritizați [principiul contrapărții]. La fel ca birourile OTC discutate mai sus, cărțile L4 transparente despre hiperlichid încorporează și îmbunătățesc multe dintre aceste proprietăți pozitive ale piscinelor întunecate într-un cadru deschis și sistematic. 3. Datele publice permit vânătoarea de lichidări/opriri. Răspuns: Majoritatea ar fi de acord că, spre deosebire de informațiile despre mărime, păstrarea confidențialității marjei este benefică pentru utilizatorul final. Poate că o implementare a confidențialității ZK poate realiza acest lucru în viitor. Cu toate acestea, până atunci, este mai puțin probabil ca utilizatorii să fie vânați cu succes dacă toată lumea cunoaște prețurile de lichidare și stop decât atunci când doar operatorul bursier cunoaște [principiul transparenței depline]. Două motive: un. Pe CEX-uri, informațiile despre poziția ta sunt departe de a fi private. Pe baza datelor empirice ale tranzacțiilor cu informații privilegiate care au condus la listări, ar trebui să presupunem că lichidările și opririle sunt, de asemenea, vulnerabile la utilizarea abuzivă. Acest lucru se poate întâmpla în ciuda celor mai bune eforturi din partea conducerii: este extrem de dificil să controlezi complet organizațiile mari de scurgerea de informații. Când persoanele din interior vânează opriri și lichidări, nu există date publice pentru ca alți formatori de piață să înțeleagă sursa dislocării temporare. Acest lucru scade capitalul necesar pentru a împinge cu succes prețul. b. În echilibrul teoretic al datelor transparente, vânătoarea de oprire și lichidare sunt probabil eforturi neprofitabile în medie. Balenele sunt protejate de întregul sistem al participanților la piață care acționează rațional. Oamenii care încearcă să vâneze lichidări și opriri vor fi contracarați de oameni care încearcă să-i păcălească la vânătoare. De exemplu, cineva care dorește să deschidă o poziție lungă mare poate executa jumătate din poziția sa cu efect de levier ridicat, îi poate momi pe vânători să vândă în lipsă, apoi să mărească garanția și să intre în poziția dorită rămasă la un preț mai favorabil. Atâta timp cât există niște "anti-vânători" care caută profit, toate balenele beneficiază de acoperire. În timp ce punctul (b) va dura timp pentru a se concretiza, piețele sunt în cele din urmă eficiente. Chiar înainte ca acest echilibru să fie atins, principiul transparenței complete de la punctul (a) sugerează că modelul Hyperliquid oferă o protecție mai robustă pentru balene. Lichiditatea este în general mai mare atunci când locațiile iluminate sunt mai transparente [principiul concurenței], ceea ce crește și mai mult costul lichidării și opririi vânătorii. 4. Unii utilizatori au alfa și nu vor beneficia de transparență. Răspuns: Utilizatorii care sunt dezavantajați de sistemul Hyperliquid sunt un set foarte mic de participanți "toxici". Aceștia sunt aceiași traderi adversari pe care dark pool-urile, birourile OTC și alte soluții încearcă să le evite. Un număr mic de firme profesioniste HFT au alfa pe această scară de timp și este un eșec al structurii tradiționale a pieței că acești cumpărători toxici au capacitatea de a impozita toți ceilalți utilizatori ai sistemului. Ca o paranteză, alfa și toxicitatea pe termen scurt sunt un spectru continuu, așa că simplific prea mult de dragul argumentului. De exemplu, există strategii cantitative intraday care pot realiza rapoarte sharpe semnificative, al căror flux ar putea fi un semnal de impuls fiabil pentru formatorii de piață. Motivul tehnic pentru care aceasta nu este o problemă este că costul rotirii conturilor este proporțional cu sensibilitatea la comisioane a strategiei, care este invers proporțională cu timpul necesar pentru ca alții să detecteze strategia cu semnificație statistică. Cu alte cuvinte, cu cât execuția contează mai mult pentru o strategie cantitativă, cu atât povara disimulării este mai mică. Indiferent, marea majoritate a utilizatorilor de Hyperliquid nu se încadrează nici pe departe în această categorie de alfa cantitativ, toxic. Rețineți că "toxic" nu înseamnă "informat", ci mai degrabă comercianți care profită în mod neconstructiv de mici avantaje structurale sau de alte avantaje structurale, cum ar fi latența. Prioritizarea anulării Hyperliquid și registrul de ordine L4 sporesc în esență lichiditatea pe termen scurt disponibilă pentru comenzile mici și, respectiv, mari non-toxice. Ca o limită inferioară conservatoare, atâta timp cât contrapărțile formatorilor de piață de pe Hyperliquid se pot acoperi în timp pe alte locații, traderul beneficiază de sistemul Hyperliquid. -- Știu că am ratat alte puncte, dar mă voi opri aici pentru a păstra această postare digerabilă. Mulțumesc din nou tuturor pentru feedback-ul lor atent, în special celor care și-au făcut timp să revizuiască o versiune anterioară a acestei postări. Aștept cu nerăbdare să continui această discuție!