1/ Финансовый гигант Stripe тайно разрабатывает высокопроизводительный блокчейн под названием "Tempo", согласно удаленному объявлению о вакансии и отчету Fortune.

2/ Стейблкоины обещают сделать криптовалюту мейнстримом, обеспечивая более быстрые, дешевые и взаимосвязанные глобальные платежи. Парадокс: тот же шаг может подорвать то, что технология стремилась достичь.

3/ Если добавить стремление к брендированным путям, мы можем оказаться близко к тому, с чего начали, просто с блок-эксплораторами. Хуже того, концентрация на рынке может возрасти, если несколько игроков будут использовать стейблкоины для достижения ранее немыслимого масштаба.

4/ Повторится ли история? В истории технологий маятник регулярно колеблется между централизацией и децентрализацией.

5/ Даже когда технология имеет децентрализующий эффект, экономия на масштабе в новом измерении — будь то дополнительные ресурсы, таланты, бренд или распределение — неизбежно становится векторами концентрации.

6/ Ярким примером является ранний интернет, который привел к волне входа и конкуренции в сильно концентрированные отрасли телекоммуникаций, розничной торговли и медиа — только для того, чтобы создать идеальные условия для масштабирования сегодняшних технологических гигантов через сетевые эффекты и захвата значительной доли ценности.

7/ Хотя основные интернет-протоколы оставались открытыми и нейтральными, крупные цифровые платформы на уровне приложений изолировали участников от конкурирующих услуг, стратегически нарушая интероперабельность. От электронной почты до социальных сетей и платежей, мы проводим большую часть нашего времени и денег в рамках того, что технологические гиганты разработали для нас. И хотя мы явно стали лучше — больше выбора, более низкие цены — становится все более очевидным, что некоторые предпочли бы мир, в котором платформы не имеют такой власти и влияния над ними.

8/ Причина существования криптовалюты заключалась в том, чтобы освободиться от централизованных посредников. После финансового кризиса 2008 года Сатоши хотел создать мир, в котором любой мог бы обменивать ценность, не доверяя больше никогда центральному банку или финансовому учреждению.

9/ В платежах сейчас разворачивается самая критическая битва. Унаследованная инфраструктура изолирована, и действующие игроки имеют огромную власть над тем, к чему мы можем получить доступ — и на каких условиях. Из-за динамики «победитель забирает все» рынки могут стать настолько концентрированными, что государственному сектору придется вмешаться — наиболее яркий пример — это введение цифровой валюты центрального банка в Китае, чтобы развязать платежный олигополий, установленный Ant Group и Tencent.

10/ Криптовалюта является естественным, рыночным решением этой проблемы. Она предоставляет нейтральные и децентрализованные криптовалюты, такие как Биткойн и Эфир, а также действительно открытые и совместимые финансовые системы через их базовые уровни. Но по мере того как технология развивалась, возникли две основные проблемы.

11/ Централизующая сила стейблкоинов — первая проблема заключается в том, что криптовалюты волатильны и, следовательно, дороги для платежей и финансовых контрактов. Чтобы решить эту проблему, рынок сосредоточился на стейблкоинах, обеспеченных фиатными валютами; это неизбежно приводит к централизации, поскольку выпуск и надежное управление требуют, чтобы регулируемая финансовая организация отвечала за операции с резервами. Хотя распределенное управление сетью стейблкоинов технически возможно, добиться правильного дизайна крайне сложно. Libra является самым ярким примером: несмотря на поддержку более двух десятков ведущих мировых компаний и бесчисленные ресурсы, выделенные на создание надежного распределенного управления, проект всегда воспринимался как инициатива Meta. Банки пытались более десяти лет объединиться в консорциумы в ответ на криптовалюту, и на сегодняшний день ни один совместный проект не принес ничего ощутимого. Причина очевидна: пока ситуация не станет действительно критической, конкуренты вряд ли согласятся на совместное решение — поэтому, в то время как все ждут, каждый делает ставки на нескольких направлениях. Интуитивно понятно, что распределенная собственность на сеть стейблкоинов имеет смысл и не так уж отличается от того, что в конечном итоге позволило Visa масштабироваться в 1970-х годах — когда Bank of America передал контроль над программой кредитных карт BankAmericard в ответ на растущую конкуренцию со стороны консорциума, который станет Mastercard. Сети криптобирж и финтехов, такие как Global Dollar Network, могут двигаться быстрее, учитывая гибкость новых участников, поддерживающих их, но им все равно нужно будет найти правильный баланс между экономическими стимулами и управлением, чтобы перевести участников из режима ожидания — когда все надеются на бесплатную поездку на усилиях других — в действие. Даже Центр консорциума Circle, в котором были только Circle и Coinbase, был распущен и преобразован в простое соглашение о распределении доходов. Таким образом, хотя может быть решение для децентрализованного управления стейблкоином, что мы знаем, так это то, что на сегодняшний день единственной работающей моделью является та, которая ставит единую сущность во главе всего. Это, конечно, проблематично в долгосрочной перспективе, и хотя эмитенты сегодня контролируют только актив, они уже начали расширять свои предложения таким образом, который ограничивает открытость. Например, Circle объявила о своей платежной сети (CPN), которая ставит ее в центр того, как выполняются платежи — от определения правил и соответствия до включения себя в каждое взаимодействие API и открытия цен и ликвидности, а также, конечно, сбора комиссии. В совокупности эта структура не так уж отличается от модели, которая позволила Visa и Mastercard доминировать в платежах на протяжении десятилетий.

12/ От открытых рельсов к закрытым петлям? Вторая проблема, с которой столкнулась криптовалюта, глубоко связана с ее корнями: децентрализация дорого стоит. Экономическое последствие заключается в том, что вы можете позволить себе это только там, где это действительно имеет значение. На сегодняшний день среди сетей в масштабе это было верно только для базовых уровней Bitcoin, Ethereum и Solana. В лучшем случае это дает несколько тысяч децентрализованных транзакций в секунду по всему миру, что далеко от того, что потребуют глобальные платежи, даже до того, как вы добавите финансовые услуги сверху. В результате большинство транзакций больше не происходят на базовых уровнях (L1), а на обширной экосистеме решений для масштабирования с высокой пропускной способностью (L2). L2 предлагают почти нулевые комиссии и мгновенное расчет, и они прибыльны, потому что внутренне учитывают Максимально Извлекаемую Ценность (MEV) — выгоды от переупорядочивания, вставки или пропуска транзакций в блоке. Хотя крипто-пуристы могут осуждать эту тенденцию, она точно соответствует экономической теории: пользователи готовы платить премию за децентрализацию и сопротивление цензуре на уровне основного расчета, но они охотно жертвуют некоторой частью этого ради большей централизации на более высоких уровнях, чтобы получить более низкие затраты и более высокие скорости. Базовые уровни остаются открытыми и бездоверительными, и в зависимости от приложения участники могут пойти на дальнейшие компромиссы — даже принять полностью доверенные, централизованные решения. Этот компромисс шире, чем решение пользователя быть своим собственным банком и хранить средства самостоятельно против принятия некоторой степени доверия к кошельку третьей стороны. При создании продуктов Coinbase, Robinhood и подобных компаний очень важно, чтобы основная сеть оставалась нейтральной и не проявляла предпочтений среди приложений, разработчиков или бизнеса — так, как это делают технологические гиганты на своих платформах. По сути, они готовы платить за децентрализацию и нейтралитет, чтобы снизить риск задержки и экспроприации — то, что неоднократно происходило на традиционных цифровых платформах. Чтобы полностью понять, что быстрые, недорогие L2 сделают с платежами и конкуренцией в криптовалюте, не нужно смотреть дальше, чем то, что интернет сделал с новостями и медиа: когда стоимость распространения — а теперь, с помощью ИИ, также и генерации — больших объемов контента упала до нуля, бизнес-модели должны были кардинально измениться, и возникли огромные агрегаторы (Google, Facebook, Spotify и т. д.), чтобы воспользоваться новой экономикой. Поскольку L2 устраняют трение, предлагают удобство и позволяют создателям предоставлять опыт, гораздо более близкий к традиционным финтех-продуктам, они являются очевидным уровнем, на котором будет создано и присвоено большинство ценностей. Более того, по мере того как базовые деньги становятся бесплатными и товарными, конкуренция смещается на добавленные ценности и рабочие процессы, связанные с ними. Именно здесь финтехи, нео-банки, криптобиржи и даже традиционные финансовые учреждения имеют значительное преимущество. Любой из этих игроков, если он хорошо выполнит свою работу в течение следующих нескольких лет, может использовать технологию для создания первой по-настоящему масштабной и глобальной финансовой сети. Как только она достигнет масштаба, она также может постепенно ухудшить интероперабельность, присваивая больше ценности — так же, как это сделали сегодняшние интернет-гиганты.

13/ Итак, какой сценарий наиболее вероятен? Учитывая, насколько сильными и устойчивыми были сетевые эффекты в криптовалюте за последнее десятилетие, можно с уверенностью предположить, что платежи и финансовые услуги будут непропорционально сосредоточены на нескольких ведущих блокчейнах. Большая часть активности будет происходить не на их децентрализованных базовых уровнях, а на уровнях масштабирования, созданных и оформленных игроками крипто и финтех (например, Base, Robinhood Chain), приложениями (например, Unichain, World Chain) и финансовыми учреждениями (например, Kinexys, Fnality, Partior).

14/ Игроки, которые контролируют распределение — будь то на стороне потребителей, торговцев или институциональных клиентов — имеют огромное преимущество, так как они владеют интерфейсом между блокчейном и реальным миром. Блокчейны значительно снижают стоимость проверки и координации данных в сети, но их ценность ограничена без сильной связи с дополнительной информацией вне сети — идентификацией, соблюдением норм, учетными данными, кредитоспособностью и многим другим. Вот где сохраняется трение — и где экономики масштаба определят победителей и проигравших.

15/ Вот почему эмитенты стейблкоинов имеют сильные стимулы либо к коммодитизации инфраструктуры — выпуская токены на нескольких сетях и занимая центральное место в обеспечении их совместимости (например, CCTP от Circle) — либо к перенаправлению большей части активности на сеть, которую они контролируют, такую как новая L2 или более высокий уровень протокола, например, CPN. Любая из этих стратегий дает им шанс стать крупными глобальными финтех-лидерами и захватить большую часть ценности, создаваемой технологией.

16/ Тем временем игроки в криптовалюте и финтехе захотят перенести те же ценные транзакции на сеть, над которой у них будет больше влияния, такую как брендированный L2. При этом они также захотят либо сделать стейблкоины и другие токенизированные активы товаром, либо выпустить свои собственные. В последнем случае стейблкоины могут использоваться как «потерянный лидер», чтобы расширить охват предложения финтеха, а местные стейблкоины будут выпускаться для получения большего контроля над валютным рынком и поддержки местных случаев использования. Реальные активы (RWAs), мемекоины, другие токены и приложения, которые действительно отличаются и эксклюзивны для этих сетей, также могут помочь этим брендированным цепочкам сохранить объем внутри своих границ. Те же компании смогут разрабатывать умные программы вознаграждений и лояльности, которые увеличивают привязанность потребителей и бизнеса к их экосистемам.

17/ Поскольку удобство и экономическая реальность побеждают догматизм, криптовалюта будет выглядеть совершенно иначе, чем сегодня. Хорошая новость заключается в том, что в рамках этой трансформации она станет гораздо более полезной. И хотя это может привести к большей централизации, тот факт, что основные протоколы являются открытыми и могут быть форкнуты, означает, что, независимо от того, насколько крупными могут стать некоторые игроки, они сталкиваются с большим давлением для сохранения большей совместимости, чем при существующем статус-кво.

18/ Также возможно, что из-за того, что криптопротоколы позволяют создавать новые рыночные дизайны и стимулы, окончательное решение будет чем-то, что было не совсем достижимо для интернет-протоколов, которые не имели встроенных механизмов монетизации. Тем не менее, как только централизация проявится, какая-то умная группа разработчиков будет усердно работать над тем, чтобы ее отменить, и цикл повторится.