Keskustelu Ethenan perustajien kanssa: USDe hyppää kolmen parhaan joukkoon, 260 miljoonan dollarin takaisinosto lanseerataan, missä ENA on tuyerella?
Kirjoittanut: Empire
Kokoelma: Vernacular Blockchain
Viime aikoina Ethenan (ENA) USDe-stablecoinista on tullut suosittu, ja sen markkina-arvo on noussut 140 miljoonasta dollarista 7,2 miljardiin dollariin yhdessä vuodessa, mikä on yli 50-kertainen nousu. GENIUS-lain hyväksymisen jälkeen Ethena Labs teki nopeasti yhteistyötä Yhdysvaltain liittovaltion kryptopankin Anchorage Digitalin kanssa lanseeratakseen ensimmäisen GENIUS-yhteensopivan, liittovaltion säännellyn stablecoinin, USDtb:n, joka toi vaatimustenmukaisia vakaita kolikoita yhdysvaltalaisille yksityissijoittajille. Samaan aikaan lanseerattiin StableCoinX, joka keräsi 360 miljoonaa dollaria, suunnitteli listautumista Nasdaqiin ja käynnisti 260 miljoonan dollarin takaisinosto-ohjelman, mikä käynnisti markkinabuumin.
Äskettäin Hive Mindin ankkuri Jose Madu haastatteli Ethenan perustajaa Guy Youngia paljastaakseen syyt Ethenan nopeaan nousuun stablecoin-radalla ja hänen näkemyksensä nykyisestä markkinamaisemasta.
Seuraavassa on ote podcastista:
Q1: Kaveri, teit tällä viikolla suuren ilmoituksen USDe-varoista, kun siirryit valtiovarainministeriön yritystilaan. Voitko kertoa taustaa ja miksi se on tärkeää?
Guy Young: Ehdottomasti. Aloitimme projektin valmistelun tämän vuoden alussa, joulukuussa tai tammikuussa. Tuolloin markkinat eivät olleet yhtä kuumat kuin nyt, ja nyt vastaavia projekteja syntyy lähes joka päivä. Nähdessämme Circlen suorituskyvyn avoimilla markkinoilla ymmärsimme, että näiden aiheiden kysyntä perinteisillä markkinoilla ylitti reilusti tarjonnan, ja niihin haluttiin sijoittaa paljon pääomaa, mikä oli meille mielenkiintoinen mahdollisuus.
Makronäkökulmasta olen ollut huolissani kryptovaluuttojen altcoin-virroista viimeiset 18 kuukautta. Altcoin-markkina-arvon kokonaishuippu vuosina 2021 ja 2024 oli lähes identtinen, hieman alle 1,2 biljoonaa dollaria. Tämä on minulle vahva signaali siitä, että maailmanlaajuinen halukkuus sijoittaa näihin 99 %:n kuplatokeneihin on rajallinen. Alan on kypsyttävä, ja murtautuakseen 1,2 biljoonan dollarin markkina-arvon läpi sen on houkuteltava osakemarkkinoiden sijoittajia, jotka käsittelevät suuria rahasummia.
Emme arvosta lyhytaikaista kaupankäyntiä korkealla omaisuuden preemiolla, vaan laajemman sijoittajakunnan avaamista, jopa tarjoamalla pääsyn tokeneihin 1x nettoarvolla sen sijaan, että emme pääsisi näille markkinoille kokonaan. Tämä on mielenkiintoinen ottelu, perinteisillä markkinoilla on suuri kysyntä näille teemoille, kun taas kryptomarkkinoilla on likviditeettiongelmia, ja ratkaisumme on ratkaisu.
Q2: USDe-omaisuus on jännittävää. Milloin aloittaa kaupankäynti? Kuinka paljon rahaa kerättiin yhteensä? Voitko kertoa lisätietoja? Ethena Labs twiittasi, että tämä on projekti, jolla on korkein käteisvarojen markkina-arvosuhde, voitko kertoa meille tästä lisää?
Guy Young: Projektin kokonaiskoko on noin 360 miljoonaa dollaria, josta 260 miljoonaa dollaria on käteistä. Kassasuhteemme on paljon korkeampi kuin muissa vastaavissa projekteissa, koska monet projektit ovat vain työkaluja likviditeetistä irtautumiseen, ja sijoittajat haluavat myydä tokeninsa avoimilla markkinoilla sijoittamisen jälkeen. Tavoitteenamme on ottaa käyttöön uutta kassavirtaa ja ratkaista kassavirtaongelma. Ethenan keräämät varat muodostavat noin 8 % kiertävästä markkina-arvosta, ja niitä käytetään tokenien ostamiseen avoimilta markkinoilta verrattuna Hypeen, joka on toisella sijalla alle 2 prosentilla. Tämä on markkinoilla erittäin näkyvää, kohde-etuuksien mittakaavaan verrattuna projektivolyymi on suuri, ja kerätyillä käteisvaroilla on merkittävä heijastusvaikutus tokeniin. Esimerkiksi 500 miljoonalla dollarilla on vain vähän vaikutusta Ethereumiin, mutta sillä on merkittävä vaikutus tokeniimme.
Q3: Stablecoinien puhtaalle osakepositiolle on vahva kysyntä, ja sääntely-ympäristö on muuttumassa ystävällisemmäksi, kuten Genius Act -lain hyväksyminen ja Circlen innostunut markkinatavoittelu. Voitko kertoa Circlen kohtaamista haasteista, kuten laskevien valtiovarainministeriön korkojen vaikutuksesta liiketoimintaasi?
Guy Young: Kiitos kysymyksestä. Erittelen Ethenan vetovoimaa julkisten markkinoiden sijoittajille ja institutionaalisille yleisöille sekä USDe:n toimintaa ja sen kilpailuetuja.
Stablecoinien käyttötapaukset ovat erilaisia, kuten keskitetyissä pörsseissä tapahtuvien transaktioiden vakuutena tai dollarimaksujen ja -lähetysten tarjoamisessa kehitysmaille. Tulevaisuudessa jokainen liikkeeseenlaskija on syvästi mukana tietyssä markkinasegmentissä sen sijaan, että yrittäisi tulla yhden koon ratkaisuksi.
Ethenan strategia on selkeä: keskitymme käyttötapauksiin, jotka menestyvät 10 kertaa paremmin kuin muut pelaajat. Startup-yrityksenä, joka kilpailee jättiläisten kanssa, joiden markkina-arvo on kymmeniä miljardeja, emme usko voivamme voittaa kautta linjan, vaan päätämme keskittyä säästöjen käyttötapauksiin.
Dollariomaisuus, jolla on korkeampi rakenteellinen tuotto, on parempi säästötyökalu kuin omaisuuserä, jolla ei ole tuottoa. Tämä etu ulottuu muihin skenaarioihin, kuten sen käyttämiseen ikuisten sopimusten vakuutena tai DeFi-sovellusten upottamiseen uusien tuotteiden luomiseen. Tämä on Ethenan segmentti ja alue, jolla saavutamme kasvua.
Vuonna 2024 USDe saavutti 18 prosentin keskimääräisen vuotuisen tuoton, mikä on neljä kertaa korkeampi kuin Circlen korkotuotto. Tuloksella oikaistuna Ethenan omaisuuden koko vastaa 28 miljardia dollaria, mikä on verrattavissa Circleen. Tämä tarkoittaa, että ilman valtavaa tasetta voimme kilpailla jättiläisten kanssa liikevaihdon suhteen.
Mitä tulee kilpailijoihin, näemme Tetherin kumppanina, emme vastustajana. Monet ihmiset eivät ymmärrä, että Ethena todella auttaa Tetherin haltijoita ympäri maailmaa. Keskitetyssä rahoituksessa (CeFi), jossa 70 % ikuisten sopimusten markkinoista on Tetherin määräisiä, Etheneen virtaava 1 dollarin vakuus tarkoittaa noin 70 senttiä Tetherin tarjonnan kasvua. Tether ei tarjoa tuottoa, koska markkinat maksavat sen tuoton epäsuorasti futuurien ja peruskaupankäynnin kautta.
Ethena tuotteistaa Tetherin peruskaappauksen käyttötapauksen CeFi:ssä uuden tuotteen luomiseksi. Voidaan sanoa, että Ethena on Tetherin "tuottoversio", ja suurin osa hallussamme olevista vakuuksista on itse Tether, jolla on merkittävä rooli Tetherin kasvun edistämisessä.
Kysymys 4: Kuuntelijat eivät ehkä tunne Ethenaa, mutta voitko selittää lyhyesti, miten tuotat tuloja?
Guy Young: Ydinstrategia on käteisarbitraasi tai peruskauppa: mene pitkälle spotissa ja shortaa futuureja tai ikuisia sopimuksia. Kryptovaluuttamarkkinoilla on rahoituskorko, joka ymmärretään yksinkertaisesti pitkälle menemisen pääomakustannuksiksi. Nämä markkinat nousevat ajan myötä, ja sijoittajat ovat valmiita maksamaan pitkästä vipuvaikutuksesta. Ethena hyötyy ottamalla spekulatiivisia preemioita johdannaismarkkinoilta.
Vastaavasti kaikki Yhdysvaltain dollarin omaisuuserät tai stablecoinit ovat jonkinlainen lainausmuoto. Circlen USDC:n ostaminen vastaa rahan lainaamista Yhdysvaltain hallitukselle vastineeksi velkakirjoista. Skyn USD-varojen ostaminen on lainaamista Ethereumin ylivakuudella DeFi:ssä; USDe puolestaan tarjoaa rahoitusta pitkille positioille CeFi:ssä. Eri lainanottajat määrittävät erilaiset tuottoprosentit.
Q5: Vuoden 2021 syklissä joillakin tärkeimmillä valuutoilla käytiin kauppaa peruskaupankäynnillä jopa 50-60 % useiden kuukausien ajan. Mutta nyt, kun futuurimarkkinoille on lisätty likviditeettiä, ammattimaisia rahanhoitajia ja ETF:iä, perusta on tiivistynyt merkittävästi. Millaista dynamiikkaa olet kokenut sisäisesti? Miten luulet tämän kehittyvän Solana ETF:ien kaltaisten pitkähäntäisten omaisuuserien lanseerauksen ja ammattimaisten rahanhoitajien uusien mahdollisuuksien myötä?
Guy Young: ETF:ien ja CME:n (Chicago Mercantile Exchange) kaupankäyntipääomapooli eroaa suuresti kryptovaluuttamarkkinoiden pääomapoolista. Millenniumin kaltaiset instituutiot eivät pysty sijoittamaan rahaa kryptovaluuttamarkkinoille, koska tarvitaan AA-luokiteltuja säilyttäjiä. Tämän seurauksena perinteinen rahoitus (TradFi) käy kauppaa voimakkaasti CME:llä, jossa luottoriski on lähes nolla, mutta kryptovaluuttamarkkinoihin ei voi koskea. Tämä johtaa merkittävään eroon CME:n ja kryptovaluuttamarkkinoiden perustan välillä, mikä heijastaa osaa pörssin luottoriskistä.
Vuoden 2024 tiedot osoittavat, että CME:n käteisoikaistu perusta on noin 6,5 %, 150 peruspistettä korkeampi kuin valtiovarainministeriön tuotot, kun taas Ethenan USDe-tuotto on 18 %, mikä on 1 000 peruspisteen ero. Vaikka CME tukee näitä tapahtumia, on tehokkaampaa kulkea Etenan kautta.
Monet hedge-rahastot sijoittavat rahaa Etheneen, koska USDe ei ole pelkkää panostamista varten (sUSDe). Kun USDe:tä käytetään valuuttana AMM:ssä (automatisoidussa markkinatakaajassa) tai tilauskirjassa, panostusprosentti ei saavuta 100 %, joten Ethenan tuotto on aina korkeampi kuin itsekaappausperiaaton tuotto. Vaikka perusta tiivistyy ajan myötä, haluamme institutionaalisen pääoman virtaavan sisään Ethenan kautta, koska se on tehokkaampi kanava. Tämä on yksi sijoituslogiikoistamme. Jotkut kritisoivat perustetta pudotukseen 60 prosentista lanseerauksen yhteydessä, mutta se on luonnollista. Ethena on kasvanut prosessin aikana alentamalla pääomakustannuksia kryptovaluuttamarkkinoilla kohtuulliseen korkoon (kuten 10-12 %) perinteisessä rahoituksessa 20-30 prosentin sijaan.
Kysymys 6: Yleensä ihmiset keskittyvät tiettyjen kolikoiden korkeisiin rahoituskorkoihin, mutta Ethena on laskenut näitä korkoja, mikä saattaa peittää pitkien positioiden koon tai spekuloinnin. Mitä mieltä olet tästä?
Guy Young: Se on totta. Markkinat ovat kuumemmat kuin ennen Ethenaa, erityisesti BTC:n ja ETH:n osalta. Se on hyvä tapa tarkastella Hyperliquidin rahoituskorkoja. Tällä hetkellä Hyperliquidin rahoituskorko on noin 25 % verrattuna Binancen 11 %:iin. Syitä on kaksi: ensinnäkin Hyperliquidin vähittäispääomavirta on luonnollisempi, kun taas keskitetyillä pörsseillä on enemmän institutionaalisia sijoittajia; Toiseksi Hyperliquidilla ei ole salkun marginaalia, eikä sitä voida shortata 100 dollarin BTC:llä, jonka vakuutena on 100 dollaria ikuisia sopimuksia.
Siksi sen rahoitusastetta on mukautettava CeFi:hen verrattuna. Ethena ei vielä toimi Hyperliquidilla, joten Hyperliquid heijastaa todellisia vähittäispääomavirtoja, joihin institutionaalinen pääoma ja etena eivät vaikuta, joten se on ihanteellinen vertailukohta markkinoiden todellisen kuumuuden arvioimiseksi.
Kysymys 7: Kryptovaluutta-alalla on äskettäin nähty kauan odotettu tapahtuma – Genius Actin, ensimmäisen liittovaltion stablecoineja koskevan lain, hyväksyminen. Ilmoititte kumppanuudesta Anchoragen kanssa, mikä näyttää tekevän teistä ensimmäisen stablecoinin, joka noudattaa Genius Act -lakia. Voitko kertoa Genius Actista, mitä mieltä olet siitä, ja tämän yhteistyön yksityiskohdista ja mitä se merkitsee Ethenalle?
Guy Young: Muutamme liikkeeseenlaskurakennetta offshore-BVI-yksiköstä Anchoragen suoraan liikkeeseenlaskuun USDtb:n liikkeeseenlaskuun. Anchorage, ainoa liittovaltion säännelty pankki Yhdysvalloissa, joka käsittelee kryptovaluuttoja, lanseeraa sarjan tuotteita, jotka ovat samanlaisia kuin "Genius-palvelut" eri liikkeeseenlaskijoille vaatimustenmukaisuusvaatimusten täyttämiseksi. Strategiamme on kaksitahoinen: tekemällä yhteistyötä Anchoragen kanssa USDtb on Genius Act -lain mukainen ja sitä voidaan käyttää kaikissa skenaarioissa, joissa stablecoin-maksut ovat sallittuja Yhdysvalloissa; USDe puolestaan on pääasiassa offshore-DeFi-markkinoilla, eikä se kuulu Yhdysvaltojen säänneltyyn rahoitusjärjestelmään.
Molemmat markkinat ovat tärkeitä, mutta Yhdysvaltain markkinoille tulomme jännitys on se, että stablecoinien pääasialliset käyttötapaukset ovat itse asiassa Yhdysvaltojen ulkopuolella. Amerikkalaiset voivat jo nyt saada välitöntä digitaalista käteistä Venmon kaltaisten sovellusten kautta, vain eri muodossa. Yhdysvaltain markkinat ovat myös kilpailluimmat, koska rahamarkkinarahastot elävät rinnakkain stablecoinien kanssa, mikä rajoittaa tulopotentiaalia. Vaikka olemme innoissamme päästessämme Yhdysvaltain markkinoille, offshore-markkinat ovat edelleen dynaamisin paikka toimia. Tästä on osoituksena Tetherin menestys, joka on alusta asti keskittynyt offshore-markkinoihin.
Kysymys 8: Olen utelias, stablecoin-markkinat ovat tällä hetkellä kuumat, ja kaikki keskustelevat niistä. Jokaisella suurella yrityksellä näyttää olevan oma stablecoin-strategiansa, ja on olemassa paljon infrastruktuuri-startupeja, kuten Tether-ketju tai jotain muuta, jota rakennetaan. Mitä mieltä olet tästä? Sinulla pitäisi olla syvällinen käsitys markkinoista. Mikä on mielenkiintoisinta stablecoin-markkinoilla tällä hetkellä? Mitkä ovat yliarvostettuja? Mitkä ovat aliarvostettuja?
Guy Young: Olen melko pessimistinen uusien liikkeeseenlaskijoiden tulevan markkinoille ja kilpailevan olemassa olevien jättiläisten kanssa. Markkinat ovat innoissaan tästä aiheesta, mutta läpimurtopistettä on vaikea löytää. Stablecoin-tuotteet ovat erittäin hyödykkeellisiä, mikä vaikeuttaa startup-yritysten erottautumista vakiintuneista jättiläisistä.
Stablecoinien on täytettävä kolme ehtoa: niiden on oltava Yhdysvaltain dollareissa, muuten ne ovat ulkona seuraavana päivänä; Likviditeetin suhteen et voi saavuttaa Tetherin 100 miljardin dollarin päivittäistä kaupankäyntivolyymia ensimmäisenä päivänä; Kolmas on paluu.
Jos stablecoinien vakuutena on valtion joukkovelkakirjat, voittomarginaaleista tulee kilpajuoksu pohjalle. Circle on aloittanut tämän kilpailun ja jakaa tuotot Coinbasen ja muiden kanssa. Suhtaudun kielteisesti stablecoinien liikkeeseenlaskijoiden yksikkötalouteen ja liiketoimintamalliin. Tether on poikkeus, joka on vakiinnuttanut horjumattoman aseman ainutlaatuisella hetkellä. Kukaan ei voi toistaa heidän menestystään juuri sillä hetkellä. Olen pessimistinen uuden liikkeeseenlaskijan strategian suhteen, jonka mukaan se väittää jakavansa 90 % tuotoista, ja se on vaikea tie. Jotta liiketoimintamalli toimisi, tarvitset 100 miljardin dollarin koon ollaksesi houkutteleva sijoitus, jos teet vain 5-10 peruspistettä voittoa. Siksi suhtaudun pessimistisimmin tähän markkinaosaan, vaikka olemme itse Yhdysvaltain dollarin ja stablecoinien liikkeeseenlaskijoita.
Q9: Keskustelimme stablecoineista aiemmin, ja jos 3,5 biljoonasta dollarista tulee likvidejä stablecoineja, erityisesti kryptomarkkinoille, osa varoista voi virrata Bitcoiniin, mikä on erittäin jännittävää. Kryptomarkkinoilla on mennyt viime aikoina hyvin, ja ETH-BTC-suhde on palannut yli 0,03:n, mikä on parempi kuin BTC. Myös Solanalla menee hyvin. Mitä luulet? Jatkavatko markkinat nousuaan? Missä syklin vaiheessa olemme?
Guy Young: Pitkällä aikavälillä suhtaudun edelleen hyvin laskevasti ETH:hen ja muihin Layer 1 (L1) -omaisuuseriin, koska uskon, että ne ovat historian yliarvostetuimpia rahoitusvaroja. Lyhyellä aikavälillä ETH:n narratiivi on muuttunut, eikä se enää kilpaile Solanan kanssa ketjun sisäisestä toiminnasta, vaan asettuu työkaluksi houkutella perinteisiä rahoitusvaroja, jotka kilpailevat BTC:n kanssa.
Niin kauan kuin näillä instrumenteilla käydään kauppaa 2,5–4-kertaisella nettoarvolla (NAV), markkinat eivät laske. Mutta jos preemio liukuu 1,5x:stä 1x:ään, se voi olla merkki syklin päättymisestä. Kun uusien instrumenttien verkkoon tulo lakkaa, preemio voi romahtaa, koska olemassa olevat instrumentit tarvitsevat ostotukea osakemarkkinoilta. Ilman riittävää ostamista markkinat voivat romahtaa. Nyt kun uutta pääomaa virtaa edelleen sisään ja markkinoiden innostus on korkealla, kuten Saylor on juuri kasvattanut liikkeeseenlaskukokoaan 500 miljoonasta dollarista 2 miljardiin dollariin, ja instrumentit käyvät edelleen kauppaa korkealla preemiolla, tämä suuntaus voi jatkua. Varo kuitenkin merkkejä hidastumisesta uusilla työkaluilla, jotka voivat olla käännekohta markkinoilla.
En kommentoi omia projektejani, mutta esimerkit, kuten Hyperliquid, ovat siirtyneet pois riippuvuudesta ETH:sta tai L1:stä ja kasvavat kassavirran myötä, kuten todelliset oman pääoman kaltaiset omaisuuserät. Altcoinien on kypsyttävä, eikä niillä ole enää vain Beta-versioita L1:ssä, vaan niillä on oltava itsenäiset tulot ja käyttäjät. Tulevaisuudessa 5–10 Hyperliquidin kaltaista hanketta voidaan hinnoitella osakesijoituslogiikalla, joka on irrotettu L1:stä. Mielestäni BTC:n pitäisi hallita 90 prosenttia, muiden L1-arvojen pitäisi pudota kymmenesosaan nykyisestä, ja vähemmistöosakeyritykset erottuvat joukosta, kuten Coinbase ja Robinhood ovat tehneet tänä vuonna.
Q10: Etenan osalta USDe-asteikko on noussut 6,8 miljardiin dollariin. Kuinka suurta uskot markkinoiden pystyvän tukemaan? Jos kaikki tietävät Ethenan tulokset, kuinka paljon ikuiset futuurimarkkinat voivat tukea?
Guy Young: Markkinapotentiaali on valtava. Avoimet korot ovat tällä hetkellä noin 110–120 miljardia dollaria, ja tuotot ovat 15-20 prosenttia. Kryptoavaruuden kolme tärkeintä kassavirran lähdettä ovat Binancen osake, Tether-osake ja peruskauppa futuurimarkkinoilla. Ethenan osuus johdannaismarkkinoista on 6-10 prosenttia, jonka pitäisi mielestäni olla 20-25 prosenttia, mikä on 20-30 miljardia dollaria, olettaen, että markkinat eivät kasva merkittävästi.
Kun rahoituskorko nousi 30 prosenttiin viime vuoden joulukuussa, Ethena oli jo 28,8 miljardia dollaria, ja jos se on yhteydessä perinteisiin rahoituslaitoksiin, se voi olla vielä suurempi ja painaa korot 10-12 prosenttiin. Mutta jos L1-arvostukset laskevat, se vaikuttaa myös L1-riippuvaisiin tuotteisiin, kuten Hyperliquid ja Ethena. Kourallinen projekteja, kuten Pump, ansaitsee rahaa uusien tokenien liikkeeseenlaskuilla eivätkä luota täysin L1-arvostuksiin.