Desmistificando o jogo de arbitragem por trás dos contratos à vista e perpétuos da Ethereum

Autor original: A1Research

Compilação original: Tim, PANews

As flutuações de preço do Ethereum parecem simples: o entusiasmo do varejo é alto, os preços disparam e o otimismo do mercado continua a fermentar. Mas sob a superfície, existe realmente um mecanismo de mercado estruturalmente complexo. O mercado de taxas de financiamento, as operações de hedge de instituições de estratégia neutra e a demanda por alavancagem recursiva estão interligados, expondo a profunda fragilidade sistêmica no atual mercado de criptomoedas.

Estamos testemunhando um fenômeno raro: a alavancagem tornou-se essencialmente a própria liquidez. As enormes posições compradas investidas por investidores de varejo estão remodelando fundamentalmente a forma como os riscos neutros de alocação de capital estão sendo realizados, criando novas vulnerabilidades de mercado das quais a maioria dos participantes do mercado ainda não está totalmente ciente.

Os investidores de varejo seguem a tendência de operar comprado: quando o comportamento do mercado é altamente convergente

A demanda de varejo está concentrada em contratos perpétuos Ethereum porque esses produtos alavancados são facilmente acessíveis. Os traders estão entrando em posições compradas alavancadas a uma taxa muito superior à demanda real por spot. O número de pessoas que querem apostar na alta do ETH excede em muito o número de pessoas que realmente compram Ethereum à vista.

Essas posições precisam ser assumidas pela contraparte. No entanto, como a demanda de compra se tornou extremamente agressiva, os pedidos a descoberto estão sendo cada vez mais absorvidos por players institucionais que implementam estratégias delta-neutras. Estes não são ursos direcionais, mas coletores de taxas de financiamento que intervêm não para serem pessimistas com o ETH, mas para explorar desequilíbrios estruturais para arbitragem.

Na verdade, essa abordagem não é venda a descoberto no sentido tradicional. Esses traders assumem posições compradas em spot ou futuros enquanto vendem contratos perpétuos. Como resultado, embora não estejam expostos ao risco de preço do ETH, eles ganham por meio do prêmio da taxa de financiamento pago pelos touros de varejo para manter suas posições alavancadas.

À medida que a arquitetura de ETF da Ethereum evolui, essa negociação de arbitragem pode em breve ser aprimorada por uma camada de rendimento passivo sobreposta, onde o rendimento de staking é incorporado à estrutura de encapsulamento do ETF, reforçando ainda mais o apelo da estratégia neutra da Delta.

Este é realmente um negócio brilhante, desde que você possa suportar sua complexidade.

Estratégia de hedge neutro da delta: um mecanismo de resposta para "impressão de dinheiro" legal

Os traders venderam contratos perpétuos de ETH para atender à demanda do varejo por posições compradas enquanto se protegiam com posições longas à vista, transformando assim os desequilíbrios estruturais causados pela demanda contínua da taxa de financiamento em lucros.

Em um mercado em alta, a taxa de financiamento se torna positiva, momento em que os touros precisam pagar os ursos. As instituições que adotam estratégias neutras podem obter retornos fornecendo liquidez enquanto cobrem riscos, formando operações de arbitragem lucrativas, o que atrai um fluxo contínuo de fundos institucionais.

No entanto, isso cria a ilusão de perigo: o mercado parece ser profundo e estável, mas essa "liquidez" depende de um ambiente monetário favorável.

No momento em que o mecanismo de incentivo desaparecer, a estrutura que o sustenta também entrará em colapso. A profundidade superficial do mercado instantaneamente se transforma em um vazio e, com o colapso da estrutura do mercado, o preço pode flutuar violentamente.

Essa dinâmica não se limita a plataformas cripto-nativas. Mesmo na Chicago Mercantile Exchange, dominada pelas instituições, a maioria dos fluxos curtos não são apostas direcionais. Os traders profissionais vendem futuros da CME porque suas estratégias de investimento são proibidas de abrir exposição à vista.

Os formadores de mercado de opções usam futuros para delta hedge para melhorar a eficiência da margem. As instituições são responsáveis por proteger o fluxo de pedidos de clientes institucionais. Estas são negociações estruturalmente necessárias e não são um reflexo das expectativas de baixa. O volume de contratos em aberto pode aumentar, mas isso raramente transmite consenso do mercado.

Estrutura de risco assimétrica: por que é realmente injusta

Os touros do varejo correm o risco direto de serem liquidados quando o preço se move em uma direção desfavorável, em comparação com os shorts neutros em delta, que geralmente são mais bem financiados e administrados por uma equipe de profissionais.

Eles garantem suas participações em ETH como garantia e são capazes de vender contratos perpétuos sob um mecanismo totalmente protegido e eficiente em termos de capital. Essa estrutura pode suportar com segurança uma alavancagem moderada sem desencadear a liquidação.

Existem diferenças estruturais entre os dois. os ursos institucionais têm resistência à pressão duradoura e um sistema de gerenciamento de risco bem estabelecido para suportar a volatilidade; enquanto os touros de varejo alavancados têm capacidade de carga fraca e falta de ferramentas de controle de risco, e sua taxa de tolerância a falhas operacionais é quase zero.

Quando as condições do mercado mudam, os touros quebram rapidamente, enquanto os ursos permanecem sólidos. Esse desequilíbrio pode desencadear uma cascata de liquidação aparentemente repentina, mas estruturalmente inevitável.

Ciclo de feedback recursivo: quando o comportamento do mercado se torna auto-interferência

A demanda comprada por contratos perpétuos Ethereum persiste, exigindo hedge curto por traders de estratégia delta neutros que atuam como contrapartes, um mecanismo que perpetua os prêmios das taxas de financiamento. Protocolos e produtos de rendimento competem para perseguir esses prêmios, direcionando mais capital de volta para esse sistema circular.

A máquina interminável de fazer dinheiro não existe na realidade.

Isso continuará a criar pressão ascendente, mas tudo depende de uma premissa: os touros devem estar dispostos a arcar com o custo da alavancagem.

Existe um limite superior para o mecanismo de taxa de financiamento. Na maioria das exchanges (como a Binance), a taxa de financiamento para contratos perpétuos é limitada a 0,01% por 8 horas, o que se traduz em uma taxa de retorno anualizada de cerca de 10,5%. Quando esse limite superior for atingido, mesmo que a demanda comprada continue a crescer, as posições vendidas em busca de lucro não serão mais incentivadas a abrir ordens.

O acúmulo de risco atinge um ponto crítico: os retornos de arbitragem são fixos, mas os riscos estruturais continuam a crescer. Quando esse ponto de inflexão chegar, é provável que o mercado feche rapidamente.

Por que o ETH está caindo pior do que o BTC? A disputa entre narrativas ecológicas duais

O Bitcoin está se beneficiando da compra não alavancada de estratégias fiscais corporativas, e o mercado de derivativos BTC já está mais líquido. Os contratos perpétuos Ethereum estão profundamente integrados às estratégias de rendimento e aos ecossistemas de protocolo DeFi, e as garantias ETH continuam a fluir para produtos estruturados, como Ethena e Pendle, fornecendo retornos de rendimento para usuários que participam da arbitragem de taxas de financiamento.

Acredita-se que o Bitcoin seja impulsionado pela demanda natural de ETFs e empresas. No entanto, uma grande parte do fluxo de capital do ETF é, na verdade, o resultado de hedge mecânico: os traders de base nas finanças tradicionais compram ações do ETF enquanto vendem contratos futuros da CME para bloquear o spread fixo entre o spot e os futuros para arbitragem.

Isso é essencialmente o mesmo que a negociação de base delta neutra do ETH, exceto que é executada por meio de uma estrutura de embalagem regulamentada e financiada a um custo de 4-5% em dólares. Dessa forma, a alavancagem do ETH se torna a infraestrutura de rendimento, enquanto a alavancagem do BTC forma arbitragem estruturada. Ambas são operações não direcionais e visam a obtenção de benefícios.

Problema de dependência de loop: quando a música para

Aqui está um problema que pode mantê-lo acordado à noite: esse mecanismo dinâmico tem uma natureza cíclica inerente. A lucratividade da estratégia delta-neutra depende de uma taxa de financiamento consistentemente positiva, o que requer demanda de varejo e a continuação de longo prazo do ambiente de mercado em alta.

O prêmio de financiamento não é permanente, é frágil. Quando o prêmio se contrai, a onda de liquidação começa. Se o entusiasmo do varejo diminuir e a taxa de financiamento ficar negativa, isso significa que os vendedores a descoberto pagarão os vendedores a descoberto em vez de cobrar um prêmio.

Quando o capital em grande escala entra, esse mecanismo dinâmico cria vários pontos de vulnerabilidade. Primeiro, à medida que mais capital é despejado na estratégia delta-neutra, a base continuará a se comprimir. À medida que a taxa de financiamento cai, a receita dos carry trades também diminui.

Se a demanda for revertida ou a liquidez secar, os contratos perpétuos podem entrar em um estado descontado, o que significa que o preço do contrato é menor que o preço à vista. Esse fenômeno pode desencorajar a entrada de novas posições delta-neutras e pode forçar os operadores históricos a fechar suas posições e sair. Ao mesmo tempo, os touros alavancados não têm amortecedores de margem, e mesmo uma leve retração do mercado pode desencadear liquidações em cadeia.

Quando os traders neutros refazem a liquidez e as liquidações longas surgem como uma cachoeira, um vácuo de liquidez é formado e não há compradores direcionais reais abaixo do preço, apenas vendedores estruturais. O ecossistema de arbitragem originalmente estável rapidamente mudou e evoluiu para uma onda de liquidações desordenadas.

Interpretação errada dos sinais do mercado: a ilusão de equilíbrio

Os participantes do mercado muitas vezes confundem o fluxo de fundos de hedge com um viés de baixa. Na realidade, as altas posições vendidas do ETH tendem a refletir negociações lucrativas em vez de expectativas direcionais.

Em muitos casos, a profundidade do mercado de derivativos aparentemente forte é, na verdade, apoiada pela liquidez fornecida por mesas de operações neutras que fornecem arrendamentos temporários, e esses traders colhem prêmios de capital.

Embora a entrada de fundos em ETFs à vista possa gerar um certo grau de demanda natural, a grande maioria das transações no mercado de contratos perpétuos são operações artificiais inerentemente estruturais.

A liquidez do Ethereum não está enraizada na crença em seu futuro; Ele existe enquanto o ambiente financeiro for lucrativo. Uma vez que os lucros se dissipem, a liquidez também será perdida.

epílogo

O mercado pode estar ativo por muito tempo com o apoio da liquidez estrutural, criando uma falsa sensação de segurança. Mas quando as condições se invertem e os touros não conseguem manter suas obrigações de financiamento, o crash é instantâneo. Um lado foi completamente esmagado e o outro lado se retirou calmamente.

Para os participantes do mercado, identificar esses padrões pode ser uma oportunidade e um sinal de risco. As instituições podem lucrar com informações sobre o estado dos fundos, enquanto os investidores de varejo devem distinguir entre profundidade artificial e profundidade real.

O fator determinante do mercado de derivativos Ethereum não é o consenso sobre a computação descentralizada, mas o comportamento dos prêmios de taxa de financiamento de colheita estruturada. Desde que a taxa de financiamento permaneça positiva, todo o sistema pode funcionar sem problemas. No entanto, quando a maré mudar, acabará sendo descoberto que a aparência aparentemente equilibrada nada mais é do que um jogo de alavancagem cuidadosamente disfarçado.