Circle能否撐起250倍PE？“穩定幣第一股”的虛胖隱憂
6月5日Circle成功IPO，市場給出的估值令人咋舌：PE 高達 250+！然而基本面：合規成本高到沒有利潤、降息週期很容易虧損、發行量靠大量補貼、未來市場競爭激烈
這是一家高速增長的fintech新貴，還是一頭披著USDC外衣的“債券套利獨角獸”？
來拆解👇
1/ 首先回顧一下 Circle 的商業模型：
-發行為主 $USDC
-收益來自T-bill 儲備利息
-合規路徑完整，牌照齊全
-和 Coinbase、Base Chain、Solana、Sui 等深度合作，聽起來像是穩定幣界的“Stripe + BlackRock”混合體
2/ 先看最重要的核心數據：利潤來源
Circle 過去一年收入超 $700M，
但絕大多數來自“USDC 儲備”所賺取的美債利息
這就意味著兩個大問題👇
3/ 第一，Circle 的利潤極度依賴利率水平
一旦進入降息週期（現在就是），美債利差收窄，Circle 的利潤直接腰斬
它不是平臺公司，也不是科技飛輪，而是一個變相的“穩定幣息差套利公司”
4/ 第二，它沒有多元化收入結構
沒有支付閉環、沒有 SaaS 產品、沒有資產管理服務，
連錢包也不掌握，toC 完全靠 Coinbase 和第三方錢包綁定
→ 盈利結構單一，極易被週期壓垮
5/ 再看市場競爭：
GENIUS 穩定幣法案剛剛通過，門檻降低，Paxos、PayPal、JPMorgan、Visa 都可以合法發行穩定幣
Circle 再也不是唯一的“合法穩定幣玩家”
6/ 而且 USDC 的增長也遇到了天花板：
-不如 USDT 靈活
-補貼推動下才有 adoption
-被部份新興L1、L2鏈冷落
-無用戶網絡效應
過去靠“合規”佔領市場，未來合規是所有人的標配
7/ 跟其他支付類fintech公司的估值對比：Circle 沒有更強的用戶量，沒有更廣的產品線，也沒有飛輪效應，但卻估得比誰都高
要維持 250 倍 PE，意味著：
-必須長期維持高增長
-且不被其他穩定幣搶佔市場份額
-還得美債利差持續維持
-同時要抵抗各國央行數字貨幣、Tether、本地化穩定幣的多重衝擊
8/ 總結來看：
✅ Circle 是穩定幣賽道的合規先驅
✅ 是鏈上美元流通的核心基礎設施之一
✅ 有品牌、有牌照、有生態
但它絕不一定是穩定幣的終局，更不是“金融科技裡的英偉達”
9/ 一個更合理的 Circle PE 估值，或許應該是 30–50 區間，
對標的是 Stripe、Wise、Block等
現在的 250 倍，更多是流動性溢價 + 稀缺炒作 + 合規情緒紅利，估值遲早要迴歸理性
10/ Circle 上市值得慶賀，但也要警惕它成為“虛胖型獨角獸” 的典型樣本
隨著更多穩定幣入場，美債利率下調，USDC 市佔下降，市場遲早會重新評估它的真實價值
Kay神觀點
@OdailyChina 報道
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