为什么透明交易改善了鲸鱼的执行 在Hyperliquid的成长过程中，怀疑者质疑平台的流动性扩展能力。随着Hyperliquid成为全球流动性最强的场所之一，这些担忧已经得到解决。随着一些最大的加密货币交易者采用Hyperliquid，讨论转向了关于透明交易的担忧。许多人认为Hyperliquid上的鲸鱼会： 1）在进入他们的头寸时被抢先交易 2）因为他们的清算和止损价格是公开的而被追踪 这些担忧是自然的，但实际上情况恰恰相反：对于大多数鲸鱼来说，透明交易相比于私人场所改善了执行。 高层次的论点是市场是将信息转化为公平价格和流动性的高效机器。通过在Hyperliquid上公开交易，鲸鱼给市场做市商提供了更多机会为他们的流动提供流动性，从而实现更好的执行。十亿美元的头寸在Hyperliquid上的执行可能比在中心化交易所更好。 这篇文章涵盖了一个复杂的推理线，所以可能更有说服力的是从传统金融的真实世界例子开始来证明这一普遍原则。毕竟，行动胜于言辞。 例子 考虑世界上最大的传统金融ETF需要每天重新平衡。例子包括杠杆ETF，当价格有利时增加头寸，反之则减少头寸。这些基金管理着数千亿美元的资产管理规模。许多这些基金选择在交易所的收盘拍卖中执行。在许多方面，这是一种更极端的鲸鱼在Hyperliquid上公开交易的版本： 1. 这些基金的头寸几乎完全为公众所知。这在Hyperliquid上也是如此。 2. 这些基金遵循一个精确的策略，这是公开的。这在Hyperliquid上不成立。鲸鱼可以随意交易。 3. 这些基金每天以巨大规模进行可预测的交易。这在Hyperliquid上不成立。鲸鱼可以随时交易。 4. 收盘拍卖为其他参与者提供了充足的机会来对ETF的流动做出反应。这在Hyperliquid上不成立，交易是连续和即时的。 尽管有这些观点，这些ETF经理选择了类似Hyperliquid的透明度。这些基金完全有灵活性使他们的流动私密，但主动选择公开他们的意图和交易。为什么？ 电子市场的透明度历史 一个补充的例子是电子市场的历史。如上所述，市场是将信息转化为公平价格和流动性的高效机器。特别是，电子交易是2000年代初金融市场的一次阶跃式创新。之前的交易主要发生在交易坑中，执行质量往往不一致，价差更宽。随着程序化匹配引擎透明地执行价格时间优先，价差压缩，流动性为终端用户改善。公共订单簿允许市场力量将供需信息纳入更公平的价格和更深的流动性。 信息的光谱 订单簿按其信息粒度分类。注意L0和L4不是标准术语，但在这里作为光谱的自然扩展包含。 L0：无订单簿信息（例如暗池） L1：最佳买卖报价 L2：订单簿的价格、总层级大小以及可选的层级订单数量 L3：匿名化的个人订单，包含时间、价格和大小。一些字段包括发送者是私密的 L4（Hyperliquid）：个人订单，私人和公共信息完全平等 每个新的订单簿粒度级别为参与者提供了显著改善的信息，以纳入他们的模型。传统金融场所止步于L3，但Hyperliquid推进到L4。部分原因是必要性，因为区块链本质上是透明和可验证的。然而，我认为这是一个特性，而不是一个缺陷。 放眼全局，隐私和市场效率之间的权衡跨越了从L0到L4订单簿的整个光谱。在这个尺度上，L3订单簿可以被视为一个任意的妥协，不一定是最优的。反对L4订单簿的主要论点是一些策略操作者更喜欢隐私。也许订单放置揭示了策略中的一些alpha。然而，很容易低估进入量化金融行业的巨大人才和努力，尽管数据匿名化，但仍能推导出许多这些流动。很难在不泄露信息给精明参与者的情况下逐步进入一个重大头寸。 顺便说一句，我相信金融隐私应该是个人权利。我期待区块链在未来几年以深思熟虑的方式实施隐私原语。然而，重要的是不要混淆隐私和执行。它们不是手牵手的概念，而是可以相互对立的独立重要概念。 市场做市商如何对信息做出反应 有人可能会争辩说某些隐私仍然是严格有益的。但隐私远非免费，因为它与执行的权衡：有毒流动可以与非有毒的接受者流动混合，恶化所有参与者的执行。有毒流动可以定义为一方立即后悔进行交易的交易，其中“立即”的时间尺度定义了毒性时间尺度。一个常见的例子是精明的接受者，他们在两个场所之间有最快的通信线路，运行有毒套利接受者策略。市场做市商在为这些行为者提供流动性时亏损。 市场做市商的主要工作是为非有毒流动提供流动性，同时尽可能避免有毒流动。在透明场所，市场做市商可以按毒性对参与者进行分类，并选择性地扩大规模以在非有毒参与者执行时提供。因此，鲸鱼可以比在匿名场所更快地扩大到大头寸。 总结 最后回到ETF重新平衡的例子，我想象严格实验的结论证实了上述观点。解决引言中的具体子点： 1）透明场所不会导致比私人场所更多的抢先交易。相反，短期标记始终为负的交易者通过直接向市场广播他们的自相关流动而受益。透明场所为每个用户提供了一种可证明的方式来从这一特性中受益。 2）清算和止损在透明场所不会比在私人场所更多地被“追踪”。试图在透明场所推动价格的尝试会遇到更有信心进行均值回归交易的对手方。 如果交易者想要交易大规模，最好的事情之一就是提前告诉世界。虽然看似反直觉，但信息越多，执行越好。在Hyperliquid上，这些透明标签在协议层面存在于每个订单。这为所有规模的交易者提供了一个独特的机会来扩大流动性和执行。