Von Weilin, PANews
Crypto Treasury ist zu einer "Trendstrategie" für börsennotierte
Unternehmen geworden. Unvollständige Statistiken zufolge haben mindestens 124 börsennotierte Unternehmen Bitcoin in ihre Finanzstrategien aufgenommen und damit auf dem Kryptomarkt als "Waffe" in ihren Bilanzen breite Aufmerksamkeit erregt. Gleichzeitig wird die Treasury-Strategie von Ethereum und Sol und XRP Altcoins auch von einigen börsennotierten Unternehmen übernommen.
Dennoch haben mehrere Brancheninsider, darunter Nic Carter, ein Partner bei Castle Island Ventures, kürzlich potenzielle Bedenken geäußert: Diese börsennotierten Anlagevehikel wurden mit Grayscale GBTC verglichen, einem langfristigen Handelsprämien-Grayscale Bitcoin-Trust, der sich in einen Abschlag verwandelte und zum Auslöser für den Zusammenbruch vieler Institutionen wurde.
Geoff Kendrick, Leiter der Abteilung für digitale Vermögenswerte bei der Standard Chartered Bank, warnte ebenfalls davor, dass ein Rückgang des Bitcoin-Preises unter 22 % des durchschnittlichen Kaufpreises dieser Krypto-Treasury-Strategieunternehmen einen erzwungenen Ausverkauf auslösen könnte. Wenn Bitcoin wieder unter 90.000 US-Dollar fällt, könnte etwa die Hälfte aller Unternehmensbestände Gefahr laufen, Geld zu verlieren.
Mikrostrategien ziehen eine Gruppe von Nachahmern an, aber was ist mit dem Hebelrisiko, das hinter der hohen Prämie steckt?
Zum 4. Juni hielt Strategy etwa 580.955 Bitcoins mit einer Marktkapitalisierung von etwa 61,05 Milliarden US-Dollar, aber sein Unternehmen hatte eine Marktkapitalisierung von 107,49 Milliarden US-Dollar, was einer Prämie von fast dem 1,76-fachen entspricht.
Zusätzlich zu den Mikrostrategien haben einige der neuesten Unternehmen, die die Bitcoin-Treasury-Strategie übernommen haben, auch einen glänzenden Hintergrund. Twenty One, unterstützt von SoftBank und Tether, ging über Cantor Fitzgerald's SPAC an die Börse und sammelte 685 Millionen US-Dollar für den Kauf von Bitcoin. Die Nakamoto Corp, gegründet vom CEO des Bitcoin Magazine, David Bailey, fusionierte mit einem börsennotierten Gesundheitsunternehmen, um 710 Millionen US-Dollar in Kryptowährung aufzubringen. Die Trump Media & Technology Group hat eine Finanzierung in Höhe von 2,44 Milliarden US-Dollar für den Aufbau einer Bitcoin-Schatzkammer angekündigt.
Laut einer kürzlich von PANews durchgeführten Überprüfung hat die Bitcoin-Treasury-Strategie von Strategy eine große Anzahl von Nachahmern angezogen, darunter eine Reihe von börsennotierten Unternehmen wie SharpLink, das plant, Ethereum zu kaufen, Upexi, das SOL akkumuliert, und VivoPower, das XRP akkumuliert.
Mehrere Insider der Kryptoindustrie wiesen jedoch darauf hin, dass die Betriebsentwicklung dieser Unternehmen in ihrer Struktur dem GBTC-Arbitragemodell des Jahres sehr ähnlich ist. Sobald ein Bärenmarkt kommt, können seine Risiken konzentriert freigesetzt werden, was zu einem "Stampede-Effekt" führt, d. h. wenn der Markt oder die Vermögenspreise Anzeichen eines Rückgangs zeigen, führen die Anleger kollektiv Panikverkäufe durch und lösen eine Kettenreaktion weiterer Kurseinbrüche aus.
DieLektion von Grayscale GBTC: Leverage bricht zusammen, Positionen Institutionen explodieren
Wenn man auf die Geschichte zurückblickt, stand der Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) in den Jahren 2020-2021 mit einer Prämie von bis zu 120 % im Rampenlicht. Nach dem Eintritt in das Jahr 2021 verwandelte sich GBTC jedoch schnell in eine negative Prämie und entwickelte sich schließlich zum Sicherungsfaktor für die Explosion von Three Arrows Capital (3AC), BlockFi, Voyager und anderen Institutionen.
Das Mechanismusdesign von GBTC kann als eine Einwegtransaktion beschrieben werden, bei der es darum geht, "nur rein, aber nicht raus" zu gehen: Nachdem Anleger GBTC auf dem Primärmarkt gezeichnet haben, müssen sie es für 6 Monate sperren, bevor sie es auf dem Sekundärmarkt verkaufen können, und können es nicht gegen Bitcoin einlösen. Aufgrund der hohen Schwelle für Bitcoin-Investitionen und der hohen Steuerlast durch die Zahlung von Einkommenssteuern auf dem frühen Markt wurde GBTC einst zu einem legalen Kanal für akkreditierte Anleger (durch 401 (k) US-Rentenpläne usw.), um in den Kryptomarkt einzusteigen, was dazu führte, dass die Sekundärmarktprämie lange Zeit aufrechterhalten wurde.
Aber es ist diese Prämie, die zu einem groß angelegten "gehebelten Arbitrage-Spiel" geführt hat: Investmentinstitutionen leihen sich BTC zu extrem niedrigen Kosten, hinterlegen es in Grayscale, um GBTC zu zeichnen, halten es 6 Monate lang und verkaufen es auf dem Premium-Sekundärmarkt, um stabile Einnahmen zu erzielen.
Öffentlichen Dokumenten zufolge machten die kombinierten GBTC-Bestände von BlockFi und 3AC einst 11 % der ausstehenden Aktien aus. BlockFi wird verwendet, um von Kunden eingezahlte BTC in GBTC umzuwandeln und als Sicherheit für Kredite zur Zahlung von Zinsen zu verwenden. 3AC nutzte bis zu 650 Millionen US-Dollar an unbesicherten Krediten, um seine Position in GBTC zu erhöhen, und verpfändete GBTC an die Kreditplattform Genesis von DCG, um Liquidität zu erhalten und mehrere Leverage-Runden zu erreichen.
In einem Bullenmarkt funktioniert das gut. Nach der Einführung des Bitcoin-ETFs in Kanada im März 2021 brach die Nachfrage nach GBTC jedoch ein, die positive Prämie verwandelte sich in eine negative Prämie, und die Schwungradstruktur brach sofort zusammen.
BlockFi und 3AC begannen, in einem negativen Prämienumfeld Geld zu verlieren - BlockFi musste GBTC in großem Umfang verkaufen, häufte aber in den Jahren 2020 und 2021 immer noch Verluste von mehr als 285 Mio. $ an, wobei einige Brancheninsider die Verluste auf GBTC auf fast 700 Mio. $ schätzten. 3AC wurde liquidiert, und Genesis gab schließlich im Juni 2022 eine Erklärung ab, dass es "die verpfändeten Vermögenswerte einer großen Gegenpartei veräußert" habe. Obwohl nicht genannt, besteht Konsens darüber, dass die Gegenpartei niemand anderes als 3AC ist.
Dieser "Donner", der mit einer Prämie begann, durch Hebelwirkung florierte und durch den Zusammenbruch der Liquidität zerstört wurde, wurde 2022 zum Auftakt zur systemischen Krise der Kryptoindustrie.
Wird das Schwungrad der Krypto-Treasury börsennotierter Unternehmen die nächste systemische Branchenkrise auslösen?
Nach der Strategie bilden immer mehr Unternehmen ihr eigenes "Bitcoin Treasury Flywheel", die Hauptlogik ist: Der Aktienkurs steigt → zusätzliche Emissionsfinanzierung → der Kauf von BTC → stärkt das Marktvertrauen → der Aktienkurs steigt weiter. Dieser Schwungradmechanismus des Treasury wird sich in Zukunft wahrscheinlich noch beschleunigen, da die Institutionen nach und nach Krypto-ETFs und Krypto-Bestände als Sicherheiten für Kredite akzeptieren.
Am 4. Juni plant JPMorgan Chase & Co., seinen Handels- und Vermögensverwaltungskunden die Verwendung einiger mit Kryptowährungen verbundener Vermögenswerte als Sicherheit für Kredite zu ermöglichen. Laut Personen, die mit der Angelegenheit vertraut sind, wird das Unternehmen in den kommenden Wochen damit beginnen, Finanzierungen bereitzustellen, die durch Krypto-ETFs gesichert sind, beginnend mit dem iShares Bitcoin Trust von BlackRock. In einigen Fällen wird JPMorgan auch damit beginnen, das gesamte Nettovermögen und die liquiden Mittel der Vermögensverwaltungskunden bei der Bewertung ihres gesamten Nettovermögens zu berücksichtigen, sagten die Personen. Das bedeutet, dass Kryptowährungen bei der Berechnung der Höhe der Sicherheiten, die den Vermögenswerten eines Kunden zur Verfügung stehen, ähnlich behandelt werden wie Aktien, Autos oder Kunst.
Einige Bären glauben jedoch, dass das Schwungradmodell der Staatsanleihen in einem Bullenmarkt in sich konsistent zu sein scheint, aber sein Wesen besteht darin, traditionelle Finanzmittel (wie Wandelanleihen, Unternehmensanleihen und Geldautomatenausgaben) direkt an den Preis von Krypto-Assets zu koppeln, und sobald der Markt rückläufig wird, kann die Kette brechen.
Wenn der Währungskurs abstürzt, schrumpfen die finanziellen Vermögenswerte des Unternehmens rapide, was sich auf seine Bewertung auswirkt. Das Vertrauen der Anleger brach ein und die Aktienkurse fielen, was die Fähigkeit des Unternehmens, Finanzmittel zu beschaffen, einschränkte. Wenn es Schulden- oder Margin-Call-Druck gibt, wird das Unternehmen gezwungen sein, BTC als Reaktion darauf zu liquidieren. Eine große Menge an BTC-Verkaufsdruck wurde konzentriert abgebaut, was eine "Verkaufsmauer" bildete und den Preis weiter drückte.
Wenn die Aktien dieser Unternehmen von Kreditinstituten oder zentralisierten Börsen als Sicherheiten akzeptiert werden, wird ihre Volatilität weiter auf traditionelle Finanz- oder DeFi-Systeme übertragen, wodurch die Risikokette verstärkt wird. Und das ist genau das Skript, das Grayscale GBTC erlebt hat.
Vor einigen Wochen kündigte der berühmte Leerverkäufer Jim Chanos an, dass er Strategy leerverkauft und Bitcoin long geht, auch aufgrund einer negativen Wahrnehmung seiner Hebelwirkung. Obwohl die MicroStrategy-Aktie in den letzten fünf Jahren um 3.500% gestiegen ist, glaubt Chanos, dass ihre Bewertung ernsthaft aus den Fundamentaldaten gefallen ist.
Einige Krypto-Treasury-Berater wiesen darauf hin, dass der heutige Trend der "Aktien-Tokenisierung" das Risiko verschärfen könnte, insbesondere wenn diese tokenisierten Aktien auch von zentralisierten oder DeFi-Protokollen als Sicherheiten akzeptiert werden, ist es wahrscheinlicher, dass er eine unkontrollierbare Kettenreaktion auslöst. Einige Marktanalysten glauben jedoch, dass dies noch in einem frühen Stadium ist, da die meisten Handelsinstitutionen Bitcoin-ETFs noch nicht als Sicherheiten akzeptiert haben – selbst für Emittenten wie BlackRock oder Fidelity.
Am 4. Juni warnte Geoff Kendrick, Leiter der Abteilung für digitale Vermögenswerte bei der Standard Chartered Bank, dass 61 börsennotierte Unternehmen derzeit insgesamt 673.800 Bitcoins halten, was 3,2 % des Gesamtangebots entspricht. Wenn der Preis von Bitcoin unter 22% des durchschnittlichen Kaufpreises dieser Unternehmen fällt, könnte dies einen erzwungenen Ausverkauf auslösen. In Bezug auf den Fall, dass Core Scientific im Jahr 2022 7.202 BTC verkaufte, als der Preis 22 % unter den Kosten lag, könnte etwa die Hälfte der Bestände des Unternehmens Verlustrisiko haben, wenn Bitcoin wieder unter 90.000 $ fällt.
Wie groß ist das Risiko von Mikrostrategien? In letzter Zeit hat die Diskussion des Web3 101-Podcasts "Bitcoin Whale Microstrategy and Its Capital Game" die Aufmerksamkeit des Marktes auf sich gezogen. In der Diskussion wurde erwähnt, dass, obwohl Microstrategy in den letzten Jahren als "gehebelte Version von Bitcoin" bezeichnet wurde, seine Kapitalstruktur kein hochriskantes Hebelmodell im traditionellen Sinne ist, sondern ein hochgradig kontrollierbares "ETF-ähnliches + gehebeltes Schwungrad"-System. Das Unternehmen sammelte Mittel für den Kauf von Bitcoin durch die Ausgabe von Wandelanleihen, unbefristeten Vorzugsaktien und Mark-to-Market-Angeboten (ATM) usw. und schuf so eine Volatilitätslogik, die weiterhin die Aufmerksamkeit des Marktes auf sich zieht. Darüber hinaus konzentrieren sich die Laufzeiten dieser Schuldtitel meist auf das Jahr 2028 und darüber hinaus, so dass der kurzfristige Schuldendienstdruck inmitten zyklischer Korrekturen fast nicht mehr vorhanden ist.
Der Kern dieses Modells besteht nicht nur darin, Münzen zu horten, sondern durch die dynamische Anpassung der Finanzierungsmethoden unter der Strategie "Erhöhung der Hebelwirkung bei niedriger Prämie und Verkauf von Aktien mit hoher Prämie" Bildung eines sich selbst verstärkenden Schwungradmechanismus auf dem Kapitalmarkt. Michael Saylor positioniert MicroStrategy als finanzielles Proxy-Tool für die Bitcoin-Volatilität, das es institutionellen Anlegern, die Krypto-Assets nicht direkt halten können, ermöglicht, einen Bitcoin-Basiswert mit hohem Beta (volatiler als der Benchmark-Vermögenswert BTC) mit Optionsattributen in Form von traditionellen Aktien zu halten. Aus diesem Grund baut Microstrategy nicht nur starke Finanzierungs- und Anti-Fragilitätsfähigkeiten auf, sondern wird auch zu einer "langfristigen Stabilitätsvariablen" in der volatilen Struktur des Bitcoin-Marktes.
Aktuell ist die Krypto-Treasury-Strategie börsennotierter Unternehmen kontinuierlich in den Fokus des Kryptomarktes gerückt, was auch zu Kontroversen über ihre strukturellen Risiken geführt hat. Obwohl MicroStrategy durch flexible Finanzierungsmittel und zyklische Anpassungen ein relativ stabiles Finanzmodell aufgebaut hat, bleibt zu überprüfen, ob die Branche insgesamt angesichts der Marktvolatilität stabil bleiben kann. Ob dieser "Krypto-Treasury-Boom" den GBTC-artigen Risikopfad replizieren wird, ist eine ungewisse und unbeantwortete Frage.