Die Neubewertung der Blockchain-Wertung im Zeitalter der dezentralen Infrastruktur Traditionelle Kennzahlen erfassen nicht, was Blockchains wirklich sind. Ein neues Paradigma ist erforderlich – eines, das auf Nutzung, monetären Flüssen, öffentlichem Nutzen und wirtschaftlichem Fußabdruck basiert. Die Bewertung von Blockchains heute ist wie der Versuch, das Internet zu bewerten, bevor wir verstanden haben, was Websites sind. In den frühen Tagen des Webs wandten Analysten vertraute, aber fehlerhafte Rahmenbedingungen an, wie Augenpaare, Bannerwerbeeinnahmen, Burn Rates, nur um später zu entdecken, dass keines dieser Konzepte erfasste, was tatsächlich den Wert antreibt. Wir befinden uns in einem ähnlichen Moment mit Blockchains: Trotz ihrer wirtschaftlichen und sozialen Bedeutung gibt es kein allgemein akzeptiertes oder standardisiertes Modell, wie sie bewertet werden sollten. Dieser Mangel an Konsens ist nicht auf einen Mangel an Bemühungen zurückzuführen. Mehrere Rahmenbedingungen wurden vorgeschlagen, die jeweils etwas beitragen, aber in wichtigen Aspekten scheitern. Es ist an der Zeit, einen Schritt zurückzutreten und sowohl die Einschränkungen dieser bestehenden Modelle als auch die Notwendigkeit für etwas zu erkennen, das mehr mit der Funktionsweise von Blockchain-Ökonomien verwandt ist. Das DCF- und gebührenbasierte Modell: Fehlanwendung der Logik Der häufigste Ansatz, insbesondere unter traditionellen Finanzanalysten, war die Anwendung von Discounted Cash Flow (DCF)-Modellen oder die Konzentration auf die von dem Protokoll oder seinen Validierern generierten Gebühren. Diese Methode behandelt eine Blockchain wie ein Software-as-a-Service (SaaS)-Unternehmen, schätzt ihre zukünftigen Cashflows und diskontiert sie auf den gegenwärtigen Wert. Aber dieses Rahmenwerk bricht schnell unter der Prüfung zusammen: Blockchains sind keine Unternehmen. Sie haben keine Aktionäre, einbehaltene Gewinne oder ein Management, das darauf abzielt, Gewinne zu maximieren. Gebührenstrukturen sind dynamisch und oft politisch. Protokolle können – und tun – die Gebühren aus strategischen Gründen senken (z. B. Layer-2-Skalierung). Subventionen verzerren die Realität. Einige Ökosysteme, wie Solana, subventionieren die Einnahmen der Validierer stark, was die wahrgenommenen "Einnahmen" aufbläht, ohne die tatsächliche, organische Nutzung widerzuspiegeln. Letztendlich geht DCF von einem zentralen Emittenten und einem vorhersehbaren Einnahmenstrom aus, was beides für dezentrale öffentliche Blockchains nicht natürlich ist. MSOV: Das monetäre Wertaufbewahrungsmodell Ein weiteres Modell, das an Bedeutung gewinnt, ist das Monetäre Wertaufbewahrungsmodell (MSOV), das einen Blockchain-Asset basierend darauf bewertet, wie er innerhalb finanzieller Primitiven verwendet wird – hauptsächlich Staking und Einlagen in der On-Chain-Finanzierung. Die zugrunde liegende Idee ist, dass ein Infrastruktur-Token wie eine Ware verstanden werden kann, die für wirtschaftliche Funktionen verwendet wird, anstatt als Wertpapier oder Eigenkapitalinstrument. Das MSOV-Modell erfasst nützliche Elemente, insbesondere für "wirtschaftliche Basislayer"-Assets wie ETH. Es hat jedoch auch seine eigenen Einschränkungen: Es ignoriert weitgehend die Flussdimension – wie Kapital durch das Ökosystem fließt. Es gewichtet Kapital, das untätig ist (z. B. gesperrtes/staketes ETH), stärker als Kapital, das aktiv genutzt wird. Es könnte versäumen, aufkommende Anwendungsfälle wie Layer-2-Zahlungen, NFTs und Tokenisierung von realen Vermögenswerten zu erfassen. MSOV ist eine hilfreiche Linse für einen Aspekt der Bewertung – insbesondere für das Verständnis von "Kapital in Ruhe" – aber es berücksichtigt nicht die Lebendigkeit oder Geschwindigkeit der Netzwerkaktivität. On-Chain-BIP: Denken wie Ökonomen Eine weitere vielversprechende Kategorie sind On-Chain-BIP-Modelle. Diese versuchen, die gesamte wirtschaftliche Produktion zu messen, die durch ein Blockchain-Netzwerk ermöglicht wird, und leihen sich Konzepte aus der Makroökonomie wie das Bruttoinlandsprodukt. On-Chain-BIP-Modelle berücksichtigen typischerweise: * Gebühren, die für Berechnungen und Speicherung gezahlt werden * Gesamtwert, der gesperrt ist (TVL) * Stablecoin-Emission und -Zirkulation * Anwendungsumsätze (in DeFi, NFTs usw.) * Layer-2- und Off-Chain-Vermögensinteraktionen Wichtig ist, dass dieses Modell oft in zwei Komponenten unterteilt wird: Chain BIP – Aktivität direkt auf der Basis-Chain (z. B. Ethereum L1) App BIP – Wirtschaftliche Aktivität auf dieser Chain (z. B. L2-Apps, Stablecoin-Nutzung, DeFi-Protokolle) On-Chain-BIP ist ein großer Schritt in die richtige Richtung, aber seine Einschränkungen sind strukturell: Es ist schwierig, über Chains hinweg zu normalisieren. Nicht alle Blockchains veröffentlichen vergleichbare Daten, und die BIP-Definitionen variieren. Es fehlt an Granularität. Viele "BIP"-Kennzahlen vermischen interne Operationen (z. B. Staking-Belohnungen) mit tatsächlichem nutzerorientiertem Wert. Es verfolgt immer noch nicht die wirtschaftliche Geschwindigkeit. Man kann die Größe einer Wirtschaft messen, aber nicht ihren Puls. Als Randnotiz fehlt der Datenebene-Aspekt von Blockchains immer noch in den Bewertungsrahmen. Eine neue Linse: Blockchains nach Geschwindigkeit und Fluss bewerten In Anerkennung dieser Lücken entwickle ich einen aufkommenden Rahmen, der sich auf monetäre Geschwindigkeit und Wertfluss innerhalb der Blockchain-Ökonomie konzentriert. Dieser Ansatz basiert auf der Prämisse, dass Blockchains am besten als dynamische Wirtschaftssysteme verstanden werden, nicht als statische Finanzentitäten. In diesem Modell ist das Wichtigste nicht nur, wie viel Wert eine Chain hält, sondern wie sich dieser Wert bewegt: Wie schnell zirkulieren Stablecoins? Wie oft werden NFTs gehandelt? Wie häufig werden Tokens überbrückt oder getauscht? Wie hoch ist die Nutzungsrate von Vermögenswerten in DeFi-Protokollen? Wie fließt ETH über L1s, L2s und dApps? Wie hoch sind die Tokenisierungsvolumina in realen Vermögenswerten? Diese Fragen bilden die Grundlage für das "ETH in Bewegung"-Modell, das ich eingeführt habe. Es ist ein Rahmen, der ökonomische Theorie mit On-Chain-Daten verbindet, um geschwindigkeitsbereinigten wirtschaftlichen Wert abzuleiten, ein Proxy dafür, wie aktiv, vertrauenswürdig und produktiv die Wirtschaft einer Blockchain wirklich ist. Die geschwindigkeitsbasierte Bewertung bietet mehrere Vorteile: Schwerer zu manipulieren: Im Gegensatz zu Einnahmen oder TVL, die durch Anreize oder Wash-Trading aufgebläht werden können, erfordert echte wirtschaftliche Geschwindigkeit echte Nachfrage. Eigenständig für die Technologie: Fluss und Geschwindigkeit stimmen mit der offenen, programmierbaren Natur der blockchainbasierten Finanzen überein. Erfasst den gesamten Stapel: Egal, ob der Wert über Apps, Chains oder Brücken fließt, dieses Modell berücksichtigt die Komposabilität in einer Multi-Chain-Welt. Warum das wichtig ist Das Fehlen eines akzeptierten Bewertungsstandards ist mehr als ein akademisches Problem. Es: * Verwirrt Investoren und Zuteiler, die versuchen, zwischen Blockchains zu unterscheiden * Ermöglicht manipulative Marketingstrategien (z. B. das Aufblähen von "Einnahmen", um Traktion zu simulieren) * Hemmt die Entwicklung glaubwürdiger, datengestützter Benchmarks für die institutionelle Akzeptanz Es ist auch erwähnenswert, dass wir möglicherweise kein einzelnes Bewertungsmodell finden. So wie verschiedene Aktienanalysten EV/EBITDA, P/E und diskontierte Cashflows je nach Geschäftsmodell verwenden, könnte die Blockchain-Bewertung einen multidimensionalen Ansatz erfordern – einen, der MSOV, BIP, Geschwindigkeit und mehr kombiniert. Auf dem Weg zu einem Bewertungsrahmen, der mit der Innovation übereinstimmt Blockchain-Technologie ist zu innovativ, zu fluid und zu transformativ, um in die Finanzmodelle des 20. Jahrhunderts eingepfercht zu werden. Öffentliche Blockchains sind keine Unternehmen; sie sind Netzwerke, Plattformen, Ökonomien und monetäre Systeme, die in einem vereint sind. Diese Komplexität erfordert neues Denken. Wir haben noch kein allgemein akzeptiertes Modell. DCF ist unzureichend. MSOV ist nützlich, aber unvollständig. BIP gibt uns Umfang, aber nicht Rhythmus. Modelle für Geschwindigkeit und Fluss könnten die fehlende Zutat bieten: eine Möglichkeit zu messen, wie eine Blockchain lebt. Die Bewertungsrahmen der Zukunft werden aufgebaut, nicht geerbt. Und genau wie frühe Internetinvestoren neue Werkzeuge erfinden mussten, um zu verstehen, was sie sahen, muss die Blockchain-Welt jetzt dasselbe tun. Wenn wir das richtig machen, werden wir nicht nur Blockchains genauer bewerten. Wir werden endlich verstehen, was sie der Welt wirklich wert sind.