本周与 @CloutedMind 的聊天非常愉快，成为了亮点……他真正理解 MSTR 的操作手册，我相信很多 MSTR 的克隆品将会趋向于 NAV 或低于 NAV，因为它们缺乏创造波动溢价的基本理解。 再多想想这个问题，以及我们为什么会有 NAV 溢价： 这不仅仅是一个风险偏好或 BTC 进入交易——这是一个波动溢价交易。 当投资者购买 MSTR 可转换债券时，他们并不仅仅是在寻找比特币的敞口。他们真正做的是捕捉嵌入的期权价值：一种结构化产品，使他们能够参与上涨，同时收取收益并限制下行风险。这里真正的价值驱动因素是基础代币的波动性，而不是其价格。 该策略围绕可转换套利展开。投资者对可转换债券的股权敞口进行 delta 对冲（例如，做空 MSTR）。随着价格的变动，他们调整对冲，进行 gamma 剥头皮。这从价格本身的波动中产生利润，无论方向如何。 这变成了一种波动交易，而不是方向性押注。 这改变了买方基础。你不仅吸引比特币看涨者或国债配置者……你还吸引了波动交易台、对冲基金和专门从事货币化隐含波动与实现波动之间错位的结构化产品交易者。 如果你只有一项由 BTC 支持的股权，它将会在 NAV 附近或处于 NAV 交易，可能由于执行或治理风险而折价。但通过可转换结构，它可以持续以溢价交易——因为买家在定价期权价值和货币化波动的机会。 这解锁了完全不同的资本基础，并证明了结构性更高的估值是合理的。 使链上 MSTR 运作的关键是提供货币化波动的机会。