Memikirkan Kembali Penilaian Blockchain untuk Era Infrastruktur Terdesentralisasi Metrik tradisional gagal menangkap apa sebenarnya blockchain. Paradigma baru diperlukan—paradigma yang berakar pada penggunaan, arus moneter, utilitas publik, dan jejak ekonomi. Menilai blockchain saat ini seperti mencoba menetapkan harga internet sebelum kita memahami apa itu situs web. Pada hari-hari awal web, analis menerapkan kerangka kerja yang akrab tetapi cacat, bola mata, pendapatan iklan spanduk, tingkat pembakaran, hanya untuk menemukan kemudian bahwa tidak ada yang menangkap apa yang benar-benar mendorong nilai. Kita berada dalam momen yang sama dengan blockchain: terlepas dari signifikansi ekonomi dan sosialnya, tidak ada model yang diterima secara luas atau distandarisasi tentang bagaimana mereka harus dihargai. Kurangnya konsensus ini bukan karena kurangnya usaha. Beberapa kerangka kerja telah diusulkan, masing-masing membawa sesuatu ke meja, namun masing-masing gagal dalam hal-hal kunci. Saatnya untuk mundur dan mengenali keterbatasan model yang ada ini dan kebutuhan akan sesuatu yang lebih asli dari bagaimana ekonomi blockchain berfungsi. DCF dan Model Berbasis Biaya: Logika yang Salah Diterapkan Pendekatan yang paling umum, terutama di kalangan analis keuangan tradisional, adalah menerapkan model Arus Kas Diskon (DCF) atau fokus pada biaya yang dihasilkan oleh protokol atau validatornya. Metode ini memperlakukan blockchain seperti perusahaan software-as-a-service (SaaS), memperkirakan arus kas masa depannya dan mendiskontokannya kembali ke nilai sekarang. Tetapi kerangka kerja ini dengan cepat runtuh di bawah pengawasan: Blockchain bukanlah perusahaan. Mereka tidak memiliki pemegang saham, laba ditahan, atau manajemen yang berusaha memaksimalkan keuntungan. Struktur biaya bersifat dinamis dan seringkali politis. Protokol dapat—dan melakukan—menurunkan biaya karena alasan strategis (misalnya, penskalaan Lapisan 2). Subsidi mendistorsi kenyataan. Beberapa ekosistem, seperti Solana, sangat mensubsidi pendapatan validator, yang menggelembungkan "pendapatan" yang dirasakan tanpa mencerminkan penggunaan organik yang nyata. Pada akhirnya, DCF mengasumsikan penerbit pusat dan aliran pendapatan yang dapat diprediksi, yang tidak wajar untuk blockchain publik yang terdesentralisasi. MSOV: Model Penyimpan Nilai Moneter Model lain yang mendapatkan daya tarik adalah kerangka kerja Monetary Store of Value (MSOV), yang menilai aset blockchain berdasarkan bagaimana aset tersebut digunakan dalam primitif keuangan—terutama staking dan deposit dalam keuangan on-chain. Ide yang mendasarinya adalah bahwa token infrastruktur dapat dipahami sebagai komoditas yang digunakan untuk fungsi ekonomi, bukan instrumen keamanan atau ekuitas. Model MSOV menangkap elemen yang berguna, terutama untuk aset "lapisan dasar ekonomi" seperti ETH. Namun, ia memiliki keterbatasannya sendiri: Ini sebagian besar mengabaikan dimensi aliran—bagaimana modal bergerak melalui ekosistem. Ini membebani modal yang menganggur (misalnya, ETH terkunci/dipertaruhkan) daripada modal yang digunakan secara aktif. Ini mungkin gagal menangkap kasus penggunaan yang muncul seperti pembayaran Layer 2, NFT, dan tokenisasi aset dunia nyata. MSOV adalah lensa yang berguna untuk satu aspek penilaian—terutama untuk memahami "modal yang diam"—tetapi tidak memperhitungkan semangat atau kecepatan aktivitas jaringan. PDB On-chain: Berpikir Seperti Ekonom Kategori lain yang menjanjikan adalah model PDB on-chain. Ini mencoba untuk mengukur total output ekonomi yang difasilitasi oleh jaringan blockchain, meminjam dari konsep ekonomi makro seperti produk domestik bruto. Model PDB onchain biasanya mempertimbangkan: * Biaya yang dibayarkan untuk komputasi dan penyimpanan * Nilai total terkunci (TVL) * Penerbitan dan sirkulasi stablecoin * Pendapatan aplikasi (di DeFi, NFT, dll.) * Lapisan 2 dan interaksi aset off-chain Yang penting, model ini sering dibagi menjadi dua komponen: PDB Rantai – Aktivitas langsung pada rantai dasar (misalnya, Ethereum L1) PDB Aplikasi – Aktivitas ekonomi di atas rantai itu (misalnya, aplikasi L2, penggunaan stablecoin, protokol DeFi) PDB onchain adalah langkah besar ke arah yang benar, tetapi keterbatasannya bersifat struktural: Sulit untuk menormalkan lintas rantai. Tidak semua blockchain menerbitkan data yang sebanding, dan definisi PDB bervariasi. Itu tidak memiliki granularitas. Banyak metrik "PDB" menggabungkan operasi internal (misalnya, hadiah staking) dengan nilai aktual yang dihadapi pengguna. Itu masih tidak melacak kecepatan ekonomi. Anda dapat mengukur ukuran ekonomi, tetapi tidak denyut nadinya. Sebagai catatan tambahan, aspek lapisan data blockchain masih hilang dari kerangka penilaian. Lensa Baru: Menilai Blockchain berdasarkan Kecepatan dan Aliran Menyadari kesenjangan ini, saya sedang mengembangkan kerangka kerja yang muncul yang berpusat pada kecepatan moneter dan aliran nilai dalam ekonomi blockchain. Pendekatan ini dibangun di atas premis bahwa blockchain paling baik dipahami sebagai sistem ekonomi dinamis, bukan entitas keuangan statis. Dalam model ini, yang paling penting bukan hanya seberapa banyak nilai yang dimiliki rantai, tetapi bagaimana nilai itu bergerak: Seberapa cepat stablecoin beredar? Seberapa sering NFT diperdagangkan? Seberapa sering token dijembatani atau ditukar? Berapa tingkat penggunaan aset dalam protokol DeFi? Bagaimana aliran ETH di L1, L2, dan dApps? Berapa volume tokenisasi dalam aset dunia nyata? Pertanyaan-pertanyaan ini mendukung model "ETH in Motion" yang saya perkenalkan. Ini adalah kerangka kerja yang memadukan teori ekonomi dengan data on-chain untuk mendapatkan nilai ekonomi yang disesuaikan dengan kecepatan, proksi seberapa aktif, tepercaya, dan produktif ekonomi blockchain sebenarnya. Penilaian berbasis kecepatan menawarkan beberapa keuntungan: Lebih sulit untuk dimainkan: Tidak seperti pendapatan atau TVL, yang dapat ditingkatkan melalui insentif atau wash trading, kecepatan ekonomi riil membutuhkan permintaan yang tulus. Asli teknologi: Aliran dan kecepatan selaras dengan sifat keuangan berbasis blockchain yang terbuka dan dapat diprogram. Menangkap seluruh tumpukan: Baik nilai mengalir di seluruh aplikasi, rantai, atau jembatan, model ini memperhitungkan composability di dunia multi-rantai. Mengapa Ini Penting Tidak adanya standar penilaian yang diterima lebih dari sekadar masalah akademis. Dia: * Membingungkan investor dan alokasi yang mencoba membedakan antara blockchain * Memungkinkan pemasaran manipulatif (misalnya, menggelembungkan "pendapatan" untuk mensimulasikan traksi) * Menghambat pengembangan tolok ukur berbasis data yang kredibel untuk adopsi kelembagaan Perlu juga diakui bahwa kita mungkin tidak menemukan satu model penilaian. Sama seperti analis ekuitas yang berbeda menggunakan EV/EBITDA, P/E, dan arus kas terdiskonto tergantung pada model bisnis, penilaian blockchain mungkin memerlukan pendekatan multidimensi—yang memadukan MSOV, PDB, kecepatan, dan banyak lagi. Menuju Kerangka Penilaian yang Sesuai dengan Inovasi Teknologi blockchain terlalu inovatif, terlalu cair, dan terlalu transformatif untuk dimasukkan ke dalam model keuangan abad ke-20. Blockchain publik bukanlah perusahaan; mereka adalah jaringan, platform, ekonomi, dan sistem moneter semuanya digabungkan menjadi satu. Kompleksitas itu menuntut pemikiran baru. Kami belum memiliki model yang diterima secara luas. DCF tidak mencukupi. MSOV berguna tetapi sebagian. PDB memberi kita ruang lingkup, tetapi bukan ritme. Model kecepatan dan aliran mungkin menawarkan bahan yang hilang: cara untuk mengukur bagaimana blockchain hidup. Kerangka penilaian masa depan akan dibangun, bukan diwariskan. Dan sama seperti investor internet awal harus menemukan alat baru untuk memahami apa yang mereka lihat, dunia blockchain sekarang harus melakukan hal yang sama. Jika kita melakukannya dengan benar, kita tidak hanya akan menilai blockchain dengan lebih akurat. Kita akhirnya akan dapat memahami apa yang sebenarnya berharga bagi dunia. melalui @ethereum_mrc