Publikuj

Microsoft wzrósł o 6,6%, Meta spadł o 6,7%: te same pieniądze, dwa sposoby wydawania Wczoraj wieczorem Microsoft i Meta opublikowały wyniki finansowe, po sesji jeden wzrósł o 6,6%, drugi spadł o 6,7%. Ruchy były całkowicie przeciwne, ale rynek zadaje właściwie to samo pytanie: pieniądze zostały zainwestowane w AI, kiedy się zwrócą? Raport Microsoftu odpowiedział na to pytanie. Microsoft: pieniądze wydane, faktury też wróciły Przychody w tym kwartale wyniosły 90 miliardów dolarów, wzrost o 18% rok do roku; zysk netto 35,77 miliarda, +31%. Jednak to, co naprawdę przekonało rynek, to nie wielkość, lecz Azure, które wzrosło o 43% rok do roku, przewyższając oczekiwania i przyspieszając w porównaniu do 40% w poprzednim kwartale. Wydatki kapitałowe w kwartale wyniosły 41 miliardów dolarów, co w normalnych warunkach byłoby krytykowane. Tym razem nikt nie narzeka, ponieważ inwestycje już przekształciły się w przychody: liczba płatnych miejsc Copilot przekroczyła 30 milionów, a pozostałe zobowiązania do wykonania (RPO) w biznesie wyniosły 678 miliardów, wzrost o 84% rok do roku. Ten ostatni wskaźnik zasługuje na kilka słów więcej. RPO na poziomie 678 miliardów oznacza, że klienci korporacyjni ustawiają się w kolejce do podpisania umów, a Microsoft ma w ręku dużą ilość przychodów jeszcze niepotwierdzonych. Innymi słowy, obecnym problemem Microsoftu nie jest brak popytu, lecz niewystarczająca zdolność produkcyjna. To zupełnie inna sytuacja niż w innych firmach inwestujących w AI. Logika jest prosta: inwestycje w GPU, budowa centrów danych, zwiększanie pojemności Azure, a następnie sprzedaż mocy obliczeniowej przez usługi chmurowe i Copilot. Dopóki wzrost Azure się nie zatrzyma, rynek będzie tolerował te wydatki. Jednak zysk trzeba rozpatrywać osobno. W tym kwartale zawiera się 3,2 miliarda zysku z inwestycji w Anthropic, po wyłączeniu tego zysk na akcję (EPS) wyniósł 4,74 USD, co nadal przewyższa oczekiwania, ale wzrost operacyjny nie jest tak imponujący jak +31% według GAAP. Przy okazji, Microsoft jednocześnie współpracuje z OpenAI i inwestuje w Anthropic, a pieniądze z obu stron zaczynają przynosić zwrot – to znacznie mądrzejsze wydatki niż niektóre firmy, które kiedyś paliły pieniądze na metaverse. Meta: nie chodzi o brak zysków, lecz o to, że zyski nie nadążają za wydatkami Problem Meta jest inny. Przychody 60,8 miliarda, +28%; liczba wyświetleń reklam +14%, cena za reklamę +12%, podstawy reklamowe nadal silne. Gorsza jest druga strona: całkowite koszty +55%, wydatki kapitałowe 31,08 miliarda, wolne przepływy pieniężne tylko 784 miliony, spadek o 91% rok do roku. Po sesji spadek o 6,7% wynika właśnie z tych liczb. Spadek zysku netto o 14% zawiera 2,4 miliarda kosztów sądowych i 1,18 miliarda kosztów zwolnień, po ich wyłączeniu zysk operacyjny faktycznie rośnie. Dlatego ten raport nie oznacza pogorszenia się biznesu reklamowego. Rynek obawia się jednak przyszłości: prognoza wydatków kapitałowych na 2026 rok to 130-145 miliardów, całkowite koszty 165-169 miliardów. Oznacza to, że presja na przepływy pieniężne nie jest problemem jednego kwartału, lecz najbliższych kilku lat. Różnica jest taka: jeden zaczyna zbierać czynsz, drugi wciąż buduje Microsoft i Meta budują infrastrukturę AI, ale na zupełnie różnych etapach. Microsoft może bezpośrednio sprzedawać moc obliczeniową klientom Azure, pobierać opłaty miesięczne za Copilot i dystrybuować przez istniejącą sieć klientów korporacyjnych. Ścieżka monetyzacji jest zamknięta. Meta wciąż zarabia na reklamach, a następnie inwestuje gotówkę w modele, centra danych, asystentów AI i okulary. AI rzeczywiście poprawiło efektywność rekomendacji reklam i czas użytkowania, ale nie da się wyraźnie powiązać tych korzyści z kwartalnymi wydatkami przekraczającymi 30 miliardów. Rynek nie potrafi wycenić czegoś, czego nie potrafi zobaczyć, więc na razie tylko inwestuje z rezerwą. Jest jeszcze jedna kwestia, którą wielu pomija: Zuckerberg ma absolutne prawo głosu, nie musi się podporządkowywać kwartalnym wynikom finansowym. Oznacza to, że duże inwestycje Meta potrwają dłużej, niż rynek by chciał. Kupując Meta, tak naprawdę kupujesz cierpliwość i wizję Małego Zaka. W 2022 roku przegrał zakład na metaverse, ale potem uratował cenę akcji dzięki efektywności. Ten scenariusz jest podobny, tylko stawki są kilka razy większe. Microsoft jest drogi ze względu na pewność: wysoki wzrost Azure, skalowalne opłaty za Copilot, zamówienia na lata. Ale pewność ma swoją cenę – wycena już zawiera oczekiwania, a jeśli wzrost Azure spowolni lub wydatki kapitałowe wzrosną, wycena może zostać mocno skorygowana. Dobre, jasne firmy mają niewielką tolerancję na błędy. Meta jest odwrotnością: podstawy reklamowe są stabilne, spadek cen akcji uwolnił presję wyceny, ale rynek musi zobaczyć stabilizację przepływów pieniężnych i wyraźne źródła przychodów z inwestycji w AI, aby ponownie wycenić firmę. Do tego czasu każdy raport może oznaczać cięcia z powodu prognoz kosztów. Dlatego Microsoft rośnie, nie dlatego, że rynek lubi, jak wydaje pieniądze; Meta spada, nie dlatego, że rynek odrzuca AI. Różnica jest jedna: Microsoft już zarabia na AI, Meta wciąż utrzymuje AI z reklam. Moje osobiste zdanie: dla stabilności i długoterminowości logika Microsoftu jest znacznie prostsza; jeśli ktoś znosi zmienność i wierzy, że Mały Zak potrafi przekształcić AI w efektywność reklam i nowe przychody z hardware'u, ten spadek jest dobrą okazją do obserwacji – skup się na przepływach pieniężnych, nie na cenie akcji. W poprzednim sezonie raportów rynek liczył, kto kupił ile GPU; w tym sezonie zaczyna się patrzeć, kto pierwszy przekształci inwestycje w wolne przepływy pieniężne. Wczorajszy wzrost i spadek to pierwsze głosy na linii podziału. #财报观察员：微软Meta亚马逊今夜交卷