Według Weilin, skarbiec PANews
Crypto stał się "modną strategią" dla spółek publicznych. Według niepełnych statystyk, co najmniej 124 spółki notowane na giełdzie uwzględniły Bitcoina w swoich strategiach finansowych, przyciągając powszechną uwagę na rynku kryptowalut jako "broń" w swoich bilansach. W tym samym czasie strategia skarbowa altcoinów Ethereum i Sol oraz XRP jest również przyjmowana przez niektóre spółki giełdowe.
Mimo to kilku znawców branży, w tym Nic Carter, partner w Castle Island Ventures, wyraziło ostatnio potencjalne obawy: te notowane na giełdzie instrumenty inwestycyjne zostały porównane do Grayscale GBTC, długoterminowego funduszu powierniczego Grayscale Bitcoin z premią handlową, który zamienił się w dyskonto i stał się przyczyną upadku wielu instytucji.
Geoff Kendrick, szef badań nad aktywami cyfrowymi w Standard Chartered Bank, ostrzegł również, że jeśli cena bitcoina spadnie poniżej 22% średniej ceny zakupu tych firm zajmujących się strategią kryptowalut, może to wywołać wymuszoną wyprzedaż. Jeśli Bitcoin spadnie z powrotem poniżej 90 000 USD, około połowa wszystkich udziałów korporacyjnych może być zagrożona utratą pieniędzy.
Mikrostrategie przyciągają grupę naśladowców, ale co z ryzykiem dźwigni kryjącym się za wysoką premią?
Na dzień 4 czerwca Strategy posiadał około 580 955 bitcoinów, z kapitalizacją rynkową około 61,05 miliarda dolarów, ale jego firma miała kapitalizację rynkową w wysokości 107,49 miliarda dolarów, co stanowi premię prawie 1,76-krotności.
Oprócz mikrostrategii, niektóre z najnowszych firm, które przyjęły strategię Bitcoin Treasury, mają również błyszczące tło. Twenty One, wspierany przez SoftBank i Tether, wszedł na giełdę za pośrednictwem SPAC Cantora Fitzgeralda i zebrał 685 milionów dolarów na zakup Bitcoinów. Nakamoto Corp, założona przez dyrektora generalnego Bitcoin Magazine, Davida Baileya, połączyła się z notowaną na giełdzie firmą opieki zdrowotnej, aby zebrać 710 milionów dolarów w kryptowalucie. Trump Media & Technology Group ogłosiła finansowanie w wysokości 2,44 miliarda dolarów na budowę skarbca Bitcoina.
Według niedawnej recenzji przeprowadzonej przez PANews, strategia skarbca Bitcoin firmy Strategy przyciągnęła dużą liczbę naśladowców, w tym szereg spółek notowanych na giełdzie, takich jak SharpLink, który planuje kupić Ethereum, Upexi, który gromadzi SOL, i VivoPower, który gromadzi XRP.
Jednak kilku znawców branży kryptograficznej zwróciło uwagę, że trajektoria działania tych firm jest bardzo podobna w strukturze do modelu arbitrażowego GBTC roku. Gdy nadejdzie rynek niedźwiedzia, jego ryzyko może zostać uwolnione w skoncentrowany sposób, tworząc "efekt paniki", to znaczy, gdy rynek lub ceny aktywów wykazują oznaki spadku, inwestorzy zbiorowo panikują sprzedaż, wywołując reakcję łańcuchową dalszych spadków cen.
Lekcja z Grayscale GBTC: Dźwignia finansowa załamuje się, instytucje pozycyjne eksplodują
Patrząc wstecz na historię, Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) był w centrum uwagi w latach 2020-2021, z premią sięgającą nawet 120%. Jednak po wejściu w 2021 rok GBTC szybko zamieniło się w ujemną premię, a ostatecznie przekształciło się w czynnik zapalniczy dla eksplozji Three Arrows Capital (3AC), BlockFi, Voyager i innych instytucji.
Konstrukcję mechanizmu GBTC można opisać jako jednokierunkową transakcję "tylko wejście, ale nie wyjście": po tym, jak inwestorzy zapiszą się na GBTC na rynku pierwotnym, muszą zablokować go na 6 miesięcy, zanim będą mogli go sprzedać na rynku wtórnym i nie będą mogli go wymienić na Bitcoin. Ze względu na wysoki próg inwestycji w Bitcoin i duże obciążenie podatkowe związane z płaceniem podatku dochodowego na wczesnym rynku, GBTC stał się kiedyś legalnym kanałem dla akredytowanych inwestorów (poprzez 401(k) amerykańskie plany świadczeń emerytalnych itp.), aby wejść na rynek kryptowalut, co sprzyjało utrzymaniu premii na rynku wtórnym przez długi czas.
Ale to właśnie ta premia doprowadziła do powstania "lewarowanej gry arbitrażowej" na dużą skalę: instytucje inwestycyjne pożyczają BTC po bardzo niskich kosztach, deponują je w skali szarości, aby zasubskrybować GBTC, trzymają je przez 6 miesięcy i sprzedają na rynku wtórnym premium, aby uzyskać stabilny dochód.
Zgodnie z publicznymi dokumentami, połączone udziały GBTC w BlockFi i 3AC stanowiły kiedyś 11% pozostających w obrocie akcji. BlockFi służył do konwersji BTC zdeponowanych przez klientów na GBTC i wykorzystywania ich jako zabezpieczenia pożyczek na spłatę odsetek. 3AC wykorzystał do 650 mln USD niezabezpieczonych pożyczek, aby zwiększyć swoją pozycję w GBTC i zobowiązał GBTC do platformy pożyczkowej DCG Genesis w celu uzyskania płynności i osiągnięcia wielu rund dźwigni finansowej.
W czasie hossy działa to dobrze. Jednak po uruchomieniu Bitcoin ETF w Kanadzie w marcu 2021 r. popyt na GBTC gwałtownie spadł, dodatnia premia zamieniła się w ujemną premię, a struktura koła zamachowego natychmiast się załamała się.
BlockFi i 3AC zaczęły tracić pieniądze w negatywnym środowisku premium - BlockFi musiało sprzedać GBTC na dużą skalę, ale nadal skumulowało straty w wysokości ponad 285 milionów dolarów w 2020 i 2021 roku, a niektórzy znawcy branży szacują jego straty na GBTC na blisko 700 milionów dolarów. 3AC został zlikwidowany, a Genesis ostatecznie wydał oświadczenie w czerwcu 2022 roku, że "pozbył się zastawionych aktywów dużego kontrahenta". Chociaż nie jest wymieniony, konsensus jest taki, że kontrahentem jest nikt inny jak 3AC.
Ten "grzmot", który rozpoczął się od premii, rozkwitł na dźwigni finansowej i został zniszczony przez załamanie płynności, stał się preludium do systemowego kryzysu branży kryptograficznej w 2022 roku.
Czy koło zamachowe kryptowalut spółek giełdowych doprowadzi do kolejnego systemowego kryzysu w branży?
Po strategii coraz więcej firm tworzy własne "koło zamachowe Bitcoin Treasury", główna logika jest następująca: cena akcji rośnie → dodatkowe finansowanie emisji → zakup BTC → zwiększa zaufanie rynku, → cena akcji będzie nadal rosła. Ten mechanizm koła zamachowego skarbu prawdopodobnie przyspieszy w przyszłości, ponieważ instytucje stopniowo akceptują kryptowalutowe ETF-y i portfele kryptowalut jako zabezpieczenie pożyczek.
4 czerwca JPMorgan Chase & Co. planuje zezwolić swoim klientom zajmującym się handlem i zarządzaniem majątkiem na wykorzystanie niektórych aktywów powiązanych z kryptowalutami jako zabezpieczenia pożyczek. Według osób zaznajomionych ze sprawą, firma zacznie udzielać finansowania zabezpieczonego kryptowalutowymi funduszami ETF w nadchodzących tygodniach, zaczynając od iShares Bitcoin Trust firmy BlackRock. W niektórych przypadkach JPMorgan zacznie również brać pod uwagę ogólną wartość netto i płynne aktywa klientów zarządzających majątkiem przy ocenie ich ogólnej wartości netto. Oznacza to, że kryptowaluty będą traktowane podobnie jak akcje, samochody czy sztuka przy obliczaniu kwoty zabezpieczenia dostępnego dla aktywów klienta.
Jednak niektóre niedźwiedzie uważają, że model koła zamachowego skarbca wydaje się być samospójny na rynku byka, ale jego istotą jest bezpośrednie powiązanie tradycyjnych środków finansowych (takich jak obligacje zamienne, obligacje korporacyjne i emisja bankomatów) z ceną aktywów kryptograficznych, a gdy rynek stanie się niedźwiedzi, łańcuch może się przerwać.
Jeśli cena waluty gwałtownie spadnie, aktywa finansowe firmy gwałtownie się skurczą, co wpłynie na jej wycenę. Zaufanie inwestorów załamało się, a ceny akcji spadły, co ograniczyło zdolność firmy do pozyskiwania funduszy. Jeśli pojawi się presja na zadłużenie lub wezwanie do uzupełnienia depozytu zabezpieczającego, firma będzie zmuszona do likwidacji BTC w odpowiedzi. Duża ilość presji sprzedaży BTC została uwolniona w skoncentrowany sposób, tworząc "ścianę sprzedaży" i jeszcze bardziej obniżając cenę.
Co więcej, gdy akcje tych firm zostaną zaakceptowane jako zabezpieczenie przez instytucje pożyczkowe lub scentralizowane giełdy, ich zmienność będzie dalej przenoszona do tradycyjnych systemów finansowych lub DeFi, wzmacniając łańcuch ryzyka. I to jest dokładnie ten scenariusz, którego doświadczył Grayscale GBTC.
Kilka tygodni temu słynny short seller Jim Chanos ogłosił, że shortuje strategię i zajmuje długą pozycję na Bitcoinie, również w oparciu o negatywne postrzeganie jego dźwigni. Chociaż akcje MicroStrategy wzrosły o 3 500% w ciągu ostatnich pięciu lat, Chanos uważa, że ich wycena poważnie spadła w stosunku do fundamentów.
Niektórzy doradcy ds. skarbu kryptowalut zwrócili uwagę, że dzisiejszy trend "tokenizacji akcji" może zwiększyć ryzyko, zwłaszcza gdy te tokenizowane akcje zostaną również zaakceptowane jako zabezpieczenie przez scentralizowane protokoły lub DeFi, jest bardziej prawdopodobne, że wywołają niekontrolowaną reakcję łańcuchową. Jednak niektórzy analitycy rynku uważają, że jest to wciąż wczesny etap, ponieważ większość instytucji handlowych nie zaakceptowała jeszcze ETF-ów Bitcoin jako zabezpieczenia – nawet dla emitentów takich jak BlackRock czy Fidelity.
4 czerwca Geoff Kendrick, szef badań nad aktywami cyfrowymi w Standard Chartered Bank, ostrzegł, że 61 spółek giełdowych posiada obecnie łącznie 673 800 bitcoinów, co stanowi 3,2% całkowitej podaży. Jeśli cena bitcoina spadnie poniżej 22% średniej ceny kupna tych firm, może to wywołać wymuszoną wyprzedaż. Odnosząc się do przypadku sprzedaży przez Core Scientific 7 202 BTC w 2022 roku, kiedy cena była o 22% niższa od kosztów, jeśli Bitcoin spadnie z powrotem poniżej 90 000 USD, około połowa udziałów firmy może być zagrożona stratą.
Jak duże jest ryzyko mikrostrategii? Ostatnio uwagę rynku przyciągnęła dyskusja na temat podcastu Web3 101 "Bitcoin Whale Microstrategy and Its Capital Game". W dyskusji wspomniano, że chociaż mikrostrategia została w ostatnich latach nazwana "lewarowaną wersją Bitcoina", jej struktura kapitałowa nie jest modelem dźwigni wysokiego ryzyka w tradycyjnym sensie, ale wysoce kontrolowanym systemem "podobnym do ETF + lewarowanym kołem zamachowym". Firma pozyskała fundusze na zakup bitcoinów poprzez emisję obligacji zamiennych, wieczystych akcji uprzywilejowanych, ofert mark-to-market (ATM) itp., budując logikę zmienności, która nadal przyciąga uwagę rynku. Co więcej, terminy zapadalności tych instrumentów dłużnych są w większości skoncentrowane w 2028 r. i później, co sprawia, że krótkoterminowa presja na obsługę zadłużenia prawie nie istnieje w trakcie cyklicznych korekt.
Istotą tego modelu nie jest po prostu gromadzenie monet, ale poprzez dynamiczne dostosowywanie metod finansowania, w ramach strategii "zwiększania dźwigni finansowej, gdy premia jest niska i sprzedaży akcji po wysokiej premii", tworząc samonapędzający się mechanizm koła zamachowego na rynku kapitałowym. Michael Saylor pozycjonuje MicroStrategy jako finansowe narzędzie zastępcze dla zmienności Bitcoina, umożliwiając inwestorom instytucjonalnym, którzy nie mogą bezpośrednio posiadać aktywów kryptograficznych, posiadanie Bitcoina o wysokiej becie (bardziej zmiennego niż benchmarkowe aktywo BTC) Bitcoina z atrybutami opcji w postaci tradycyjnych akcji. Z tego powodu mikrostrategia nie tylko buduje silne możliwości finansowe i antykruchość, ale także staje się "długoterminową zmienną stabilności" w niestabilnej strukturze rynku Bitcoin.
Obecnie strategia skarbca kryptowalutowego spółek notowanych na giełdzie stale znajduje się w centrum uwagi na rynku kryptowalut, co wywołało również kontrowersje dotyczące ich ryzyka strukturalnego. Chociaż MicroStrategy zbudowało stosunkowo stabilny model finansowy dzięki elastycznym środkom finansowania i cyklicznym dostosowań, pozostaje do zweryfikowania, czy cała branża może pozostać stabilna w obliczu zmienności rynku. To, czy ten "boom na kryptowaluty" powtórzy ścieżkę ryzyka w stylu GBTC, jest pytaniem niepewnym i bez odpowiedzi.