整个加密经济的杠杆率正在演变，而不是消失。

Galaxy Research 的 2025 年第一季度报告显示，加密货币抵押贷款总额环比下降 4.9% 至 390.7 亿美元，这是自 2023 年底以来的首次下降。但是，尽管整体数据收缩，但潜在动态表明杠杆率正在发生变化，而不是消退。

去中心化金融 （DeFi） 借贷在本季度初受到打击，下滑了 21%，然后在 4 月和 5 月急剧反弹。转机主要是由 Aave 对 Pendle 代币的整合推动的，其收益结构和高贷款价值比（高达 90%）引发了一波新的借款浪潮。到 5 月下旬，DeFi 借款已从低点飙升超过 30%，其中以太坊引领复苏。

中心化金融 （CeFi） 借贷增长 9.24% 至 135.1 亿美元，其中 Tether、Ledn 和 Two Prime 领涨。尽管如此，Galaxy 指出，狭窄的公开披露限制了对集中借贷真实范围的可见性。私人办公桌、场外交易平台和离岸信贷提供商可能会将实际总额推高得多。也许是 50% 或更多。

与此同时，比特币 BTC 财资公司正在悄然成为一个新的系统性杠杆节点。Strategy （MSTR） 等公司已经发行了数十亿美元的可转换债券，为购买 BTC 提供资金。截至 5 月，财资公司的未偿债务总额为 127 亿美元，其中大部分将在 2027 年至 2028 年之间到期。

在衍生品方面，CME 不断增长的未平仓合约，尤其是以太币 ETH 期货的未平仓合约，表明机构参与加速。与此同时，新贵交易所 Hyperliquid 在永续期货市场中占据了越来越多的份额，突显了散户驱动的杠杆的持续实力。

该报告指出，市场结构日益相互关联，单一场所或工具的压力可能会在整个生态系统中迅速产生反响。在加密货币的当前周期中，杠杆可能比以前更加分散——但它的作用同样强大。